十分な教育資金と老後資金のために


先週の週末を使って、ラジオ日経のIRセミナーに行きました。

目的はサンセイランディックのIRセミナーです。
もう1社はインフォテリア(こちらも良い企業でした)です。
この他、櫻井英明氏と杉村富生氏のセミナー(こちらはネタですね)です。

会場の平均年齢の高さに驚きです。
ほぼ60歳以上という構成だったと記憶しています。
30歳台の私はかなりレアキャラだったと思います。

皆さん、会場裏のサンセイランディックの小ブースで
休憩時間に配布した『てぬぐい』(底地くんプリント)に群がり過ぎです(笑)。
IR担当の方に色々質問したい私は押しつぶされそうになり、
閉口してしまいました。
『てぬぐい』がなくなってしまって文句たらたらの方もおられましたが、
あなたは『てぬぐい』をもらいに来たのかと問い詰めたかったですよ(笑)。
こういう所でのノベルティ配布も考え物ですね。
あれもコストがかかっていることですからね・・・。

櫻井氏や杉村氏のセミナーについては、
とにかくテーマを並べて個別銘柄を呼称していくわけです。
それを必死に皆さんメモを取る光景は異様ですらあります。
自動運転だ、AIだ、民泊だ、と来るわけですよ。
そんなにテーマを挙げて数多くの銘柄を挙げれば、
それはひとつやふたつは大きく跳ねるでしょう。
問題はそれを首尾よく買い、そして売れるかということですが、
短期のことはわからないのでなんともいえませんが、
そのメモは多くが無駄になるのではと傍観しておりました(笑)。
投資化のマインドとして、テーマ材料に飢えて、
すぐに騰がる(かもしれない)という
鶴の一声にすがりたいという心情があるのでしょうね。
これを否定するものではありませんが、
それではその鶴の一声を発してくれる人がいなくなったら、
もう投資はしなくなるのでしょうかね・・・。
まぁどうでもいいことです。

インフォテリアはこれだけの高PERで評価されるのはなぜかと思いましたが、
なるほど、確かに良い銘柄だと思います。
ブロックチェーンが本当にITシステムを根本から変えるアーキテクトになるのか、
そこには私はまだ懐疑的なわけですが、
そういう時に確信を持ってリスクを取れるのならいいと思うのですが、
それを考慮してももう十分な期待値が織り込まれていると思います。
展望や夢、そして足元の活動もしっかりしていますが、
数値が安定して伸びていないのはまだ立ち上がり期だからやむ得ないのでしょうかね。
コーポレートカラーである緑色への拘りにびっくりました。
ネクタイ、PCケース、靴、名刺ケースなど全て緑一色ですよ。


さて、本論のサンセイランディックについてです。
今日の松崎社長は、インフォテリアの緑色に対抗して(←違います)
やや派手な紫色のスーツをお召しになっていました。
見た目はかなり怖そうな印象であるものの、
プレゼンなどお話しされている様子はいつも通り丁寧で、
一生懸命説明されようとやや早口になりながら熱意がこもっている辺り、
また途中に織り交ぜられるジョークも会場の笑いを誘い、
GAPが相変わらず大きい感じでした。


底地と上物の関係性を、
カップとソーサーの関係で説明する、いつものやつ(笑)が展開され、
今日も新たな話はパンの優待拡充位かなと思っていましたが、
底地の権利調整でちょっと前まで使われいた札幌の事例から、
横浜の最新事例にUPDATEされていました。

また居抜きの実例などもこれまで伺っていなかったような
実話やビジネス上大変だったことなども織り交ぜて話して下さり、
改めて権利調整の大変さが身に沁みました。

もう屋根も傾いて玄関の戸もへし曲がったような3連棟の平屋があって、
その一棟にだけ入居者がいるケース。
入居者は歩いて移動するのにも苦労を要する高齢者がおり、
その方に転居頂き、更地にして販売するまでの話がありましたが、
まぁ壮絶ですよね。
その入居者のご子息との調整や必要費用の拠出など調整すべきことは多々あります。

氷山の一角だけ聞いていても、
少なくても大手が参入する市場ではなく、
完全にニッチでしかも手間とノウハウを有するビジネスモデルであることを、
改めて伺い知ることが出来ました。

こんな話の中で、私が感じたことは、
入居者が新たな場所で安全に暮らすというWin、
そしてその物件の潜在的価値を向上させることによるWin、
新たな価値をそこに創造するための事業機会を提供するWinと、
多くのWin-Win-Winの連鎖に見る当社の存在意義を改めて実感しました。

そして社長がサラリと仰っていましたが、
個々の調整にはそれぞれのストーリーがあり、
その調整には相応の難しさがある点を挙げられていましたが、
一方で同社内に蓄積されたノウハウによって、
ある程度パターン化されてきていることも認めてらっしゃいました。
このパターン化は個々の対応で大変だとは言いつつも、
経営効率を考える上ではポジティブな要素だと思いました。


相続に関わる物件の現金化ニーズは今後も続くでしょうし、
底地というニッチな市況は不況期においても影響は相対的に受けにくいです。
但し、社長も認めてらっしゃいましたが、
特に居抜きの場合は、買い取りした物件を更地にした後に、
市況悪化で売れないリスクによる打撃を受けることがあるわけで、
そういった時にも永続的に事業をしていくためにも、
「不断」の精神(8分の力で事業を行う)ということを徹底しているという話は、
改めて良いことだと感じました。


不動産に関わらず景況感の影響には注視を要するものの、
権利調整というニッチな部分での大変さが改めて伝わってきたことで、
同社に対する見立ては変わらずに魅力があるものと理解しました。


但し、1Q決算で若干の期待を抱いていた仕入状況ですが、
IR担当の方と直接お話しをさせて頂きましたが、
やはり1Qはやや仕入が軟調に推移したということです。

理由としてどうしても物件の情報量が多少浮き沈みがある中で、
タイミングの問題で結果的に小粒の案件が多くなったということで、
あくまで一時的と捉えているようです。
足元では仕入市況も回復しているようですので、
当面は注視を継続したいと思いますが、
少なくても販売用不動産の積み上がり状況から、
仮にここから仕入が軟調に推移したとしても、
今期への影響は限定的との見方で、
影響が出るとしても次期ではないかという見解でした。
同社を見る場合、本当に長期で見ないと四半期の仕入・販売の状況に、
一喜一憂してしまうとなかなかお付き合いが難しいと思います。

前述の権利調整ビジネスが本当に必要とされているとしたら、
大きく成長はしないまでも堅実な経営に徹することで、
不動産業界でありながらも安定的に推移してくれるものと期待しています。


なお、民泊の話も出ました。
大田区で4番目の認可を取り、事業を開始しているようですが、
まだ規制の壁が高く今後ゆっくりとやっていくというトーンでした。
無理をせず、ゆっくりやっていけばいいと思いますし、
そもそも一時的な空室リスクなどをヘッジする目的で、
小金稼ぎでやればまずはいいくらいに私は思っているので、
民泊関連とかでワイワイやるのは他でやってもらいたいと思います(笑)。


現状、同社はフロービジネスで、
しかも需給もニッチということもあり不安定な状況なので、
四半期毎に見るとかなり浮き沈みがある点で、
不安定なのがネックです。
そのビジネスモデルの危うさが、
市場からの評価を下げている元凶だと認識していますが、
今後の新たな施策は現時点ではまだ全て抽象的なものばかりですが、
ひとつひとつ具現化していく中で、事業の安定性を確保しようと努力しているものを、
実にしていってほしいなと思っています。


特に際立って同社への見立てを変える必要性があるものはありませんでした。


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【決算精査】3277_サンセイランディック(16年12月期_1Q決算)

銘柄分析シート
(2016/5/16に新様式に更新)

1.サマリ
総合評価:「3」 (☆☆★★★)
※総合評価は5がポジティブ、3がニュートラル(想定通り)、1がネガティブの5段階レーティング


PF上位のサンセイランディックですが、
四半期単位でまだ安定した業績にはならず、
物件の販売状況によって凹凸が出る事は前期にも勉強しました。
そしてその凹凸を身て株価も大きく乱高下しますが、
そういう表面的な凹凸だけを見て、楽観悲観している場合ではないので、
主力銘柄ではありますが、さらっと終わらせます。

大事なポイントは仕入状況と販売用不動産の状況だけといっていいでしょう。

業績面ではまぁいいんじゃないでしょうか。
仕入状況などについてIRにも電話しましたが、
特に変調はないと判断します。

総合評価は、「3」(想定通り)の決算だと思います。

なお、優待拡充でパン祭りになるようですが、
この評価は直接的には何も見通しを変えるものではありませんが、
社長はかねてから安定株主になって欲しいと呼びかけられていたので、
それに少しでも報いるためにも良い施策だと思います。
個人的には、3年賞味期限のパンが追加されたのはありがたいです。


2.定量数値の確認(実績)



(1)売上の推移

3277_サンセイランディック(2016年12月期_1Q)売上推移


ふ~んという感じです。
前期の後半で販売用不動産が積み上がったままに推移していたので、
それなりに増収は予想していましたが、
これも計上がどの期になるかはわかりませんし、
今の断面だけを見て良し悪しがいえないのです。というわけでスルーです。


(2)営業利益の推移

3277_サンセイランディック(2016年12月期_1Q)営業利益推移


とりあえず赤字でなくてよかったですね(笑)。
前期は赤字でみんながびっくりして株価も暴落したことは、
今でも鮮明に覚えています。
そしてそこを買った時のドキドキ感も忘れられません。

よく進捗率で良し悪しが語られますが、
前述の通り期の偏りはその時の在庫の状況で変わるので、
進捗率でどうこういえません。
こちらもスルーです。ふ~んです。

(3)純利益の推移

3277_サンセイランディック(2016年12月期_1Q)純利益推移


特にコメントはありません。


(4)仕入・販売状況

短信内に仕入について、
区画数は増えたものの金額は減っています。
もちろん前期の今頃は前期の下期にリカバリをするために、
仕入を頑張ってた時ですし、居抜きで高単価の物件もあったので、
金額のハードルが元々高いので、減ること自体はやむ得ません。
ただ、下のグラフにしてみると、減り方がちょっと大きい気がします。
販売用不動産の積み上がり状況は依然高いままなので、
上期の所には影響はないはずですが、
仕入の低調が続くと下期に影響します。

◆仕入の状況
3277_サンセイランディック(2016年12月期_1Q)仕入推移

◆販売の状況
3277_サンセイランディック(2016年12月期_1Q)販売推移

というわけで、IRに電話です。


まるのん
仕入の状況についてですが、前期比で金額面で仕入が減っていますが、
会社としてこの件をどのように認識されていますか。

IR
件数自体は伸びているのですが、
金額が落ちたのは、1Q期間中の仕入物件が小粒の案件が多くなりました。
また、前期には居抜き物件で大型の物件仕入もあり金額面で
前期が高い水準だったことも一因と捉えています。

まるのん
小粒の物件を多く仕入れたというのは、
結果的にそのようになったのか、元々そういう戦略・方針だったのでしょうか。

IR
結果的にそうなったということです。


まるのん
小粒物件の場合、私の認識では利鞘も小さくなりがちと捉えています。
そのため、今回仕入れた小粒物件が収支計上される際には、
想定したより利益を下押しするように感じますが、そのあたりはいかがでしょうか。

IR
小粒物件とはいえ、社内規定で定められている適正な利益率を元に、
買付を行っており、特に利益を下押しする要素にはなりません。
物件毎に厳格に利益率を予め管理してマネジメントしています。

まるのん
販売用不動産の推移を見ると依然として高い水準を維持しています。
資産の回転面でやや低下しているというような事象は出ていませんか。
今回の仕入が少なく、販売もそこまで強いわけではないと認識しており、
販売用不動産の資産回転について変調はないでしょうか。
半年くらいで資産が回転することを考えてどうでしょうか。

IR
特に変調はなく、従来通り商品化して販売する交渉・準備を進めているところです。
居抜きの物件が多く、居抜きの場合、更地にして販売するわけですが、
更地にするまでの調整や更地化など商品化するまでに、
一定の時間を要する点も考慮する必要があります。
いずれにせよ、現時点で仕入から販売までの活動に変調は出ていません。

まるのん
測量の作業で期がずれるなど前期にもありましたが、
そういう事態も特に出ていないと理解すればよいですか。

IR
はい、現時点では懸念はありません。

まるのん
前々期にも他者が仕入に参入してきて、
一時的に仕入が軟調となることで、
前期はハラハラドキドキの推移になったわけですが、
今回の仕入の減少は何か理由があるのでしょうか。

IR
一時的に相場全体が高く推移しており、
今の在庫の積み上がり状況などを踏まえて、
選別して仕入をしていることもあり、無理な仕入をしない方針で対応したこともあります。
他者が積極的に仕入をして脅威ということは特に実感はなく、
タイミングの問題で物件情報がやや少なかったのと、
相場が高く、当社の基準では積極的に仕入れるものではありませんでした。
但し、3月後半位から再び当社の仕入基準に合致する情報も多数出てきており、
懸念はないものと考えています。
但し、2Qから3Qにかけて仕入が軟調になるようであれば、
次期などに影響が出ないとも限らないので、
その部分は今後も注視して対応していきたいと考えています。



というわけで、現時点では問題ないでしょう。
ただ、これまでもそうでしたが、
やはり仕入の状況はきちんと把握・確認しておくのは必須だと思います。
今後もこの部分にフォーカスを当ててチェックしたいと思います。


今後、底地に本格参入を表明しているエリアリンクなどが参入することで、
仕入等の状況にも影響が出る可能性はありますからね。

その時にサンセイランディックは何で勝負するのか。
これまでも精度が高いと感じている物件毎の利益率の設定を変えて、
要するに利益を削っていくのか、
無理をせず、規模拡大を必ずしも第一にせず、
社訓のひとつである「不断」の精神で邁進してくれると認識しています。



4.その他

優待拡充が発表されています。
株数と保有期間で重み付けをしたものです。

毎回どこかしこからパンいらね~という声を聞きますが、
私はアキモトパンを応援したいという思いで始めた良い優待だと思っていました。
今回新たにこのような重み付けをすることで、
安定株主を得たいという社長の思いでしょう。

社長とIRセミナー後にお話させて頂いた時にも、
とにかく長期的に見てほしいと盛んに訴えていらっしゃいました。
それはまだ会社の規模も小さく短期ではブレが大きいので、
心配をかけるけど、心配せず応援して欲しいという
社長の思いを乗せたものであるとも理解しました。

いずれにせよ、ヤマザキのパン祭りならぬ、
サンセイランディックのパン祭りになりそうですね。


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主力銘柄のサンセイランディックの株主総会に参加しました。

参加人数は概ね70人位でしょうか。
数えたわけではないので正確にはわかりませんが、
用意された席はその3倍、4倍の席が用意されており、
会場も広いためガラガラ状態でした。

改めて「そういう銘柄」を主力にしているんだな、と
実感をしたところです。

事業報告、決議事項の一括上程はよくあるパターンです。
社長は決してスマートな振る舞いではありませんが、
元気よく、少し早口ではありながら熱意を感じる語り口調で、
粛々と議事を進めておられました。

社員の対応はふつうに良かったですが、
特段感激するようなこともありませんでした。

それより凄いなと思ったのは、
壇上に控えている書記兼調査事務局のような方たち。
各質問に対して即座に回答に必要な基礎データを社長にメモ連携していました。
質問の中には、離職率や社員数、管理職配置状況、育休取得者数、
売上・収支の数値データなど定量的なものも織り交ぜた議論がありましたが、
質問者がマイクを置く位のタイミングでは既に紙のメモが渡されていました。

もちろんパソコンで調べれば直ぐわかるのですが、
その場で育休取得者数をそらで何人ですとか答えられるのは
日頃から所掌の数値情報をきちんと抑えてビジネスされているのだろうなという事を伺い知れる
よい機会になりました。

ちなみにあまり興味はないかもしれませんが、
お土産は社名入りの定規でした。
三角形の断面の測量などで使われるような出で立ちの定規です。


さて、本番の質疑応答の件です。
まず、質疑応答全体を通した感想です。

・エイリリンクらの競合戦略はやや具体性に欠けて、勝てる確証が絶対ではないな
 →蓄積ノウハウの強みは魅力に感じていますが、これだけで説明がつくのか少し迷います

・社員の関係が比較的良好なのではないかな
 →総会前の社長と社員の会話とかが聞こえてきますが、よいコミュニケーションを取っておられますし、
  質問の中での離職者との関係性などを見ても良好な関係にあるように感じます。
  人材はとても大切なので、重要なことです

・民泊に過度の期待は禁物かな
 →皆が質問するようで、逆に社長の方向から主な質問と回答のシリーズの中で説明があった位、
  民泊への期待は大きいようです。
  一方、その事業への進出による可能性の広がりへの答弁はありましたが、
  民泊という規制がまだ高い状況の中で、
  コストについての言及がなく、なかなかステークホルダー(管理会社など)が多いので、
  利益が生まれにくいのではないかなと感じました。


質疑応答の主なやり取りの様子は冗長になりますので、
興味のある方は「続きを読む」へお進み下さい。





[【株主総会レポート】3277_サンセイランディック]の続きを読む
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【決算精査】 3277_サンセイランディック(15年12月期_4Q決算)

銘柄分析シート


1.サマリ
総合評価:「4」 (☆★★★★)
※総合評価は5がポジティブ、3がニュートラル(想定通り)、1がネガティブの5段階レーティング

3Q決算がネガティブな印象を与えて、
通期業績達成に黄色信号ならぬ赤信号の評価がなされて、
株価は低調に推移してきました。
私はその時の決算精査でそこまでネガティブ結論とはしておらず、
なんとか通期業績を達成してくれると認識していました。

とはいえ、その記事でも触れていた通りハードルは高いものでしたから、
不安がなかったわけではありません。

しかし、IR電話での対応、自分なりの定量評価などを重ねていけると考えていたので、
金曜日の暴落で割安さが更に高まり、
もはや多少の未達は許容できる水準まで見て指値を置いておいたものが、
約定していたので、短信を開く時にはドキドキ感が半端なかったです。

実績差分のリリースがおまけでついていないことにまず大幅未達がなかったことに安堵し、
短信を開いて計画をやや超過した結果を見て、鳥肌が立ちました。
本当にうれしかったです。
もちろん、結果は悪い方にも転んでいた可能性もあり、
表裏一体のようなものでもありますが、素直に計画達成におめでとうと言いたいです。
ただ、当初の計画通りに達成しただけなのですが、
こんなにハラハラそして悩みながらも信じていくことの大変さ、
そこに株価が軟調に推移して追い打ちをかけていくので
我慢していくことの重要さを教えて頂いている印象です。
もちろん、この決算を受けても更に暴落の可能性も十分考えられますが、
今回の順調な決算を受けて、
自分の見るべきものがこれでいいと改めて手応えを得たので、
株価が短期的にどう評価しようとも、
私はファンダメンタルズが良好な限り、この銘柄に関わらずについていこうと思います。

決算短信の記載をざーっと目を通してみても、
各物件が順調に販売が行われており、
また仕入も順調に進んでいるということで、
順調の一言だと思います。

また次期の見通しの中でも、
近畿圏など新たな地域への基盤構築という件にも触れられており、
エリア拡大型の成長シナリオも継続していると思います。

そもそも相続や復興などで権利調整や空き家増加の社会問題化などで、
需要が旺盛であることは確度が高いと認識しており、
事業環境は万全です。
しかし、一方で同社の成長性はCAGRで私の想定と同じで、
15%程度と見ています。
この無理をしないという経営がここにも出ている気がします。


順調の業績は私の想定していたEPSと比べてやや上振れでの着地で、
次期見通しも2%程度上側でのガイダンスとなっています。
この程度であればほぼ想定通りとなりますが、
中計の誠実さも含めて考えて、
総合判断は「4」(ややポジティブ)とします。



2.定量情報の確認

2桁の増収で、8%の営業増益となりました。
売上高から各利益について全て計画を超過して着地となりました。
私は同社へのCAGRは15%を期待しているので、
純利益ベースではほぼ想定通りの結果となっています。
但し、増資の影響もあり、EPSは横ばいとなっていますが、
この増資が有効に今後の事業展開のために使われているのであれば、
何の問題もありません。

3277_決算短信表紙(15年12月期_4Q)



(1)売上の推移

3Qで測量の関係で引き渡しが遅延した分があったとはいえ、
4Q単計での実績数値は目を見張るものがあります。
58.7億ですからね。
3Qで14億だったことを考えると、
いくら四半期毎に引き渡しのタイミングによる偏重があるとはいえ、
にわかに信じられない数値となっています。
この後、居抜き、底地別の販売状況の詳細も見てみたいと思います。

3277_サンセイランディック(FY15_4Q)売上推移


(2)営業利益の推移

通期達成のためには、営業利益率で13.%台後半が必要であるという理解でしたが、
やや売上高が超過したことで13.6%と素晴らしい結果となりました。

3277_サンセイランディック(FY15_4Q)営業利益推移


(3)純利益の推移

営業利益からの差異といえば、前期に上場関連費用や引当金繰入などがあり、
営業外費用がその分優位に働いています。

3277_サンセイランディック(FY15_4Q)純利益推移


(4)次期の見通し

次期の予想についても今期と同程度の成長を予定していますが、
注目は売上高の伸長率が凄い点ですね。
これを利益率の低下とみるのか、何か投資をして売上高の伸長ほどに、
利益がついてこないということなのか、
色々な見方が出来ますね。

3277_決算短信表紙(15年12月期_4Q)


(5)その他

仕入と販売のスパイラルが重要な確認ポイントです。
特に今後の収益の柱となる販売用不動産がきちんと積み上がっているかも重要です。

◆仕入状況
3277_サンセイランディック(FY15_4Q)仕入推移

仕入は4Qでは件数は減っていますが金額が上がっています。
同社は無理な仕入はしないという方針ですから、
それに変調がなければ、無理な価格で仕入をして金額があがったということはなく、
扱う物件が大型になったとみればよいのでしょう。

特に居抜きの仕入がが大きく伸長していますので、
この辺りは、空き家が増えているという社会情勢もありなるほどとなります。
所有権が増えているのも相続の影響も出ているのでしょう。
一方で同社の特徴である底地については、横ばいですね。
底地が一番利益率が高いはずなのですが、
一方で権利調整など扱うリスクも高いわけで、
そのリスクが低下している一方で利益率が伸びなくなるのはこのような仕入状況を見ても、
まぁそんなものだろうということになります。

ちなみに紫色の折れ線グラフがBS上の販売用不動産の額になりますが、
3Qで積み上がった分からは減少していますが、
それでも過去最高水準を維持していますし、
きちんと売れる在庫を沢山抱えていることになりますので、
安心できるなという印象です。

同社のビジネスはストックビジネスではなく、
フロービジネスなので、常に新たな物件を仕入れなければならず、
ストック性より安定性に欠けますので、
こういう指標で当面のビジネスの動向を注視していくしかありませんから、
今後もこの推移はきちんと見定めていきたいと思います。


◆販売状況
3277_サンセイランディック(FY15_4Q)販売推移

一番注目したのは4Qでの棒の高さもさることながら、
底地の割合が高いです。
これは2Qでも同様で、2Qの営業利益率も17.3%と高いものでしたので、
やはり底地が高い利益率を牽引しているものと思います。
平均販売金額を見ると、底地は低く、居抜きが大きいのですね。


3.定性情報の確認

まず、同時にリリースされているストックオプションからです。


<読者の方からのご指摘により加筆しています>

発行価格1,500円で、行使価格は713円です。
将来の中期的な成長の果てに株価の上昇があった際に、
それを従業員や役員らにも報いる策として対応されるものです。

私は以下で株価が1,500円になることを前提に
それだけ高い目標を評価しているような表現がありましたが、
完全に勘違いの無知のさらけ出し状況です。
戒めのためにも以下の文章は残しておきます。
所詮、これくらいの知識しかないということです。
ご指摘頂いた方にはこの場をお借りして御礼申し上げます。
(お気を遣って頂き、非公開コメントで頂いたので、当ブログで明示的な返信は控えます。)




発行価格1,500円、経常利益において今期から3期に渡って
累計額が42億を超過が行使条件となっています。
仮に全部が行使されても4%程度の希薄化です。

これは私は相当ポジティブに捉えました。
社長にお会いした時にとにかく長期で応援してくださいと
訴えていらっしゃいましたが、
これは今はまだ四半期単位では浮き沈みもあったり、
まだまだ安定さはないものの、
緩やかであっても成長していくからということなのですが、
それを社員、役員を含めて共有したいという意思に感じます。
特に今回の中計を開示して、
その中計をきちんと達成するということを
よりコミットメントを強めてアナウンスしていると思います。

しかもその価格は1,500円というのもいいですね。
今の価格から見れば2倍以上の水準です。

希薄化云々指摘してネガティブに捉える方もおられるかもしれませんが、
私は大いにやって頂いていいと考えています。



中計についてこのタイミングで開示したのは、
これも同じように株主に対する中長期的な視点でみてもらいたいという、
会社からのアナウンスと思います。

内容は数値面では15%CAGRの想定をほぼ踏襲してくれている、
私にとっては想定通りの内容です。

環境分析や戦略も特に違和感はなく、
サプライズ的な要素はありませんが、
それでいいと思います。

不動産は一見派手ですが、
特に同社のやっていることは極めて堅実で地味なものだと思います。

ただ、民泊も含めた不動産諸問題への取り組み意欲が触れられていたり、
業績の安定さの追求などにも意欲が示されていて、
株主としてみれば、安心出来る内容です。

中計なのでどうしても派手でぶちかますようなものを開示されるケースもありますが、
そうではなく地に足のついたものをきちんと開示してくれた会社に感謝です。


4.目標株価の確認

従来の目標株価は1,770円です。
算出根拠は、17年12月期EPSを118で評価PERは15倍です。

12月本決算ですので、今回算出起点を18年12月期にシフトし、
18年12月期EPSで予想EPSで置き換えます。

前期(15年12月期)の実績EPSは90.1となり、
今期(16年12月期)の予想EPSは104.6となっています。

まずCAGRは中計のガイダンスにも倣って従来通り15%の見立てのままにします。
すると、18年12月期EPSは138となります。
評価PERは15倍を適用します。

ここで目標株価を計算すると、
2,070円となりますが、
ストックオプションの行使などで多少の希薄化を考慮したいと思います。
ということで4%程度目減りさせると1,987円です。
まぁややこしいんで、目標株価は2,000円とします。
約13%程度の上方修正となります。

何より、現在の時価である株価646円から見ると
上値余地は210%です。
つまり3倍強になることになります。
これはこれまでの中では最大の上値余地があることになります。


5.さいごに

自分が信じていて、それが期待通りとなるというのは、
株価が騰がる下がるということより嬉しい気持ちになります。

この決算を受けてPTSではやや高評価のようですが、
はっきりいって今の市況ではどうなるか全くわかりません。
いきなりS高にいくかもしれませんし、
10%超のマイナスに見舞われることもあるでしょう。
明日の株価の動きなど気にしていたら、
特に今のような市況ではやってられなくなります。

それより、今回の中計でも開示のあった通りに
業績がきちんと成長してくれていて、
ファンダメンタルズがしっかりしていてくれていれば、
きっと数年後にはきちんと株価も応えてくれると思います。

少なくてもそれを信じて対峙していくしかないですからね。
これからも同社は四半期毎に浮き沈みしていくことになると思うので、
ハラハラドキドキすることになると思いますが、
長期的なファンダメンタルズの見立てが変わらない限り応援していきたいと思います。

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3277サンセイランディックの決算が開示されています。
3Qが単期赤字という壮絶な決算です。
早速中身を確認します。


3277_(2015年12月期3Q)PL表



まず売上高ですが、3Q単で14億ということで、
在庫が枯渇していた1Qの11億に次ぐ低調さです。
在庫はそれなりに積み上がってきていた認識ですが、
なぜこの程度の売上に留まったのか、
これはチェックポイントとなります。

そして利益面では3Q単で赤字となっていますが、
これは単純に売上高が足りないためであるといえます。
1Qの時でもどうでしたが、
売上高が減るとすぐに損益分岐点にひっかかり、
赤字となる性質があります。
それだけ不安定なビジネスということになります。

捌ける物件数や規模が大きくなれば、
仕入や販売の濃淡でここまで収益がぶれることもないのでしょうが、
今の同社のビジネス規模からするとやむ得ないかなという感じです。

3277_(セグメント情報)



セグメント毎の情報も出ています。
今3Qの販売は底地が868百万円、居抜き物件が102百万円です。
2Qでは利益率の高い底地のボリュームが大きく
1,882百万円販売したのに対してだいぶ減っていますが、
それに輪をかけて減ったのが居抜き物件です。
2Qでは760百万円で、
在庫が枯渇していた1Qですら250百万円ですから、
如何に今3Qが販売で苦戦したかがわかります。

当然ながらその理由は気になります。
が、短信ではこれ以上わかりません。
というわけでIR照会となります(笑)。

一方で仕入状況をみます。


3277_(仕入と収支の相関)


3277_(仕入詳細)



BSの販売用不動産の費目はなんと
87億まで積み上がっています。
しかし、今3Qでの仕入は約21億ですから、
そこまで突出していません。
ですから、過去の仕入分が積み上がっていることになります。

これが販売滞留によるものか、
他要因によるものかは、
先ほどの3Qの販売苦戦の状況の要因でもあるので、
この部分は必ず聞いておきたいポイントです。


仕入の内訳ですが、
底地が634百万円、居抜き物件が1,381百万円です。
居抜き物件の仕入は四半期単位に見ると
過去最高ではないでしょうか。
相続税などの兼ね合いもあるのでしょうかね。

一般的に見て、底地の方が利益率が高いです。
底地で35%程度、居抜きで25%程度が標準のようです。
従って、単純に考えると底地を仕入れた方が、
利益にも繋がり易く嬉しい!となるのですが、
ただ、底地の方が調整などの結果によって、
収益計上まで時間を要するなど、
弊害やリスクもあります。
4Qで計画達成を意識するのであれば、
居抜き物件のボリュームが多いことは、
良いことだとは思います。
中長期的に見ればどうでもいいことなんですが。
底地の仕入がやや低調になったのは何か特段の理由があるのか、
このあたりは軽く聞いてみてもいいかなと思いました。


さて、上方修正期待が一転して、
未達懸念へと台頭して市場からは厳しい評価がなされると想定しますが、
4Qのハードルだけ確認しておきます。

通期業績達成のためには、
売上で55億弱、営業利益で9億ちょっとが必要です。
営業利益率で16.8%ですが、これが現実的などうかということです。
3Qでボリューム自体が減ったことの要因にもよりますが、
在庫の積み上がり状況などから見れば、
実現不可ではない水準でしょう。
ただ、それなりにハードルは高いのではないかと推測します。
もし、3Qの減速が期ズレの影響であれば、
4Qでその分の下駄を履けるのかなとは思います。

利益面ですが、
仮に上記売上のハードルを越えた場合ですが、
営業利益率で16.8%が求められます。
そんなに!?と思うのですが、
実は2Qでは17.3%をマークしています。
基本的に損益分岐点を超えてくると、
利益率は一気に向上するわけですから、
これだけの売上増を前提とするならば、
十分達成できるのではないかと思います。
もちろん販売予定の仕入物件には、
それぞれ収益性にばらつきがあるので、
その状況にもよりますが・・・。

結局、数値面を見ていくと、
3Qで販売が落ち込んだ理由は何か、
そしてそれを踏まえて4Qでいけるのか、
この辺りが一番気になります。
仕入状況は特に変調なく全般堅調なので、
特に問題意識は持ちませんでした。


というわけで、IR照会の内容と、
それを受けた私の見解を以下に整理します。
なお、なおQA形式ではなく、
見聞きした内容をサマリします。




【IR照会を受けて見聞きした情報(サマリ)】

◆今3Qの実績について、
元々、1Qに仕入れた居抜き物件について、
3Qに販売するという形で取り組んできたが、
測量などの作業的に収支計上が3Qに間に合わず4Qへ期ズレとなった。
このため、3Qは計画下ブレの状況で推移した。
なお、底地物件と違って、
居抜き物件ではいわゆる在庫滞留は発生しにくい構造である。
このため、4Qには収支計上が出来る見込みである。

◆仕入状況について
底地物件の仕入は2Q時の仕入と比べると、
抑制され一服感があるものの、
これはタイミングの問題である。
(仕入で無理をしないという文化のためと推測)
総じてみれば仕入は順調な状況と認識している。
またこれは仕入専属チームを組成した効果も出ている。
従来は仕入れたものを販売するということで、
どちらかが手薄になってしまうなどのジレンマがあったが、
それが徐々に改善してきており、その効果が出始めている。

◆4Qの状況について
居抜きの期ズレのこともあるが、全般的に堅調に推移している。
3Qの状況から不安に思われる投資家もおられるかと危惧し、
短信上、4Qでの販売は順調に推移している旨、
敢えて一言言及したものである。
理由も明確のため、特に業績予想に対して楽観も悲観もしていないが、
引き続き邁進していく。



【私の印象】
短信を開いて利益面を見た時に、
まさかの(3Q単)赤字には驚かされました。
同社の収益構造を見るとまだビジネス規模全体が小さく、
ちょっとした販売数・金額がブレると一気に利益項目を直撃するという点で、
なかなかスリルある銘柄であるな、と改めて思いました。
会社側の説明では、売れると思っていたものが滞留して売れていないとか、
そもそも売れるものがないという構造的なものではなく、
測量等の手続きが想定よりやや長引いたことで、
引き渡し期間の問題で期ズレしたということで、
かつこれらがきちんと4Qに収支計上できるということでしたから、
私は問題がないと判断しています。
ただ、これは会社側の見解を信じた場合ですし、
実際には測量等が長引いたことで余計なコストがかからないのかとか、
収益面で懸念もあります。
またそもそも居抜き物件は底地に比べると利益率は低く、
そちらのボリュームが多いということで、
より利益面でのハードルが意識されます。
(粗利率は概ね、底地で35%、居抜きで25%程度です)

結局のところ、私は現時点でまだまだ期ごとの安定性には欠ける
今の事業状況を踏まえて、
末永く会社を信じられるかどうかが試される決算だと思います。
今期業績予想を開示した際に、
上期では苦戦するが下期で盛り返しますという内容に、
疑心暗鬼になった方も多くびっくりさせられました。
また、1Q開示時には上期苦戦どころか、
赤字でどうするんだ!?本当に大丈夫か?と
更に不安は深まったわけです。
ところが、2Qでは大きく計画超過して
ポジティブサプライズになるわけですが、
この時に通期業績予想は修正していません。
冷静に考えるとそれだけ期ごとの不安定さがある中で、
早々たやすく修正などできないということの証拠でもあります。
そして、今3Qで再び赤字になると。
しかし、足元は好調というわけです。

これだけ不安定な動きに付き合ってられないという方は、
そもそも同銘柄など保有しない方がいいでしょう。
そして、通期で上方修正を期待し、
3Qでも躍進を期待していた方には残念な結果とはなりますが、
では、ここで投げますかという話です。
もちろんその判断は個々にどのようなシナリオで保有していたかで、
対応も変わりますが、私は長期的に同社の成長を期待しています。
また、社員や社長さんなどと会話をさせて頂いていて、
この会社文化に照らしてみた時に、
これはタイミングの問題であり、
全般のシナリオは何ら変わらないという見解を、
私は支持したいと思っています。

短信で色々言い訳をするのではなく、
さりげなく、足元では順調というフォローを入れる辺りも、
私はとても好感が持てます。
色々言い訳を並べてロジカルに大丈夫です、というアピールは、
それはそれでよいのですが、
そういう短期的に○か×かということに捉われず、
また華美を排して永続性を重視するという
企業理念に掲げている社訓と同様にマイペースでいってくれればいいです。
何せPER10倍程度の評価の銘柄ですからね。



なお、これで決算通過で暴落を相次いでひいていて、
私の決算持越し銘柄を空売りしていれば儲かるかもしれません。
残念ながら、もう今回の決算期は終わりましたが、
次回の決算期には空売りすることをお勧めします(笑)。
(責任は持てません、あくまで仮定の話です)

ある程度想定出来ていたとはいえ、
そんな想定や心理でいちいち売買するようなスタンスではないので、
甘んじて受け入れるしかないのですが、
なかなか暴落というのは慣れないものですね。

高PERが低成長性を確信されて暴落ならいいのですが、
高PERでその水準に見合う成長性を継続していながら暴落したり、
低PERで成長性こそ評価が難しいながらも着実に事業運営されている銘柄も
暴落したりと結局暴落銘柄の見定めには自信を持ってよさそうです(笑)。



9090 丸和運輸 (中PER)
 業績好調 → 暴落

3276 日本管理センター (高PER)
 業績好調 → 暴落

3277 サンセイランディック (低PER)
 業績ふつう? → 暴落?

2139 中広 (低PER)
業績停滞 → 暴落

3844 コムチュア (低PER)
 業績好調 → 下落

3179 シュッピン (高PER)
 業績好調 → 暴落

4245 ダイキアクシス (低PER)
 業績停滞 → 暴落
 

※唯一まともに上昇してくれたかな。
9467 アルファポリス (高PER)
 業績好調 → 上昇



なお、PTSで買い増しを行いました。
ちょうど今期EPSが89.1ですので、
これを達成する前提で考えると、
PERはちょうど10倍程度です。
週明けもPTS以上に暴落するかもしれませんが、
これだけ不安定な業績では仕方ないですし、
しかしそれでも信じて気長にいきたいと思います。


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