十分な教育資金と老後資金のために

※個人的見解に基づき記載されています。
先入観、色眼鏡などもりもりですので、ご参考程度にご覧ください。



9795 ステップ 東証1部 【サービス】

神奈川県を地盤にした学習塾を展開しています。
神奈川県の公立学校を対象とした主に高校受験向けが主力であり、
この地域に特化しているからこその
ノウハウを保有しており、かつそれが高い進学実績に繋がっています。
このため地元では口コミ主体で既に地域のドミナント戦略が奏功して、
広告宣伝を要さない強い需要に支えられています。
またその需要に対して、コアとなる教員の約95%を占める正社員が、
サービス(教育)の品質に妥協をすることなく対応しています。
この好循環が同社の圧倒的な強みであると共に、
それを長年に渡り構築し、安定した業績推移を残している点にも驚きます。
学習塾など教育産業は不況耐性にも強いともいわれていますが、
同社の過去業績をみるとそれにも納得させられます。

一方で懸念点は、神奈川県という少子化影響は相対的に緩やかでありながらも、
少子化していく現実と、エリアを限定している&広げるつもりはないという
会社姿勢をみたときの成長余地についてでしょうか。
またそれに加えて成長スピードに我慢出来るかというのも付け加わります。
品質重視で勝機が見込めても敢えて出店(出校)しない指針が明文化されていますし、
神奈川県を徹底的に深堀するとありますし、
もっといえば、成長は遅いよとも宣言されているんですね(笑)。
会社のHPに記載の経営方針の「ゆっくり急ぐ」という表現を、
私は基本的にポジティブに捉えました。


以上のように、経営に拘りがあり、
それが地に足のついた堅実的なものであり、
またその実践をもって過去実績を積み上げているということで、
大変魅力的に感じています。
一方で、成長の幅やスピードに対しては妥協が必要です。
CAGRで2桁成長を期待は出来ないでしょうし、
ビックサプライズの材料もないでしょう。
大変退屈な投資になるものと思います(笑)。

しかし、株価水準なども踏まえて、
安定性重視でPFに組入れてみようかなと考えました。


従来通り、まずは分析シートは以下に纏めています。
(PDFファイル直リンクとなっています)

 銘柄分析シート 9795 ステップ




1.事業内容

公立高校をターゲットにした学習塾を運営しています。
大学受験向けや社員向けからスタートしている幼児教育にも参入しています。

強みは地域特化型の高品質ということでしょうか。
それが裏付けとなり、口コミ主体で広告宣伝費を要さない収益性を実現したり、
高品質のために人材育成・確保が好循環となっているなど効果が表れています。

物凄く簡単なビジネスモデルですし、
あまりこれ以上書くことはありません(笑)。



2.成長性について

成長性スピードが緩やかであることが同社の妥協点と前述しましたが、
成長シナリオがないわけではありません。
緩やかですが成長はしていけるものと認識しています。

シナリオとしてはエリア拡大型でしょうか。
神奈川県下で小中対象で現在120校ですが、
空白地帯(第二位の川崎市などほぼ空白)もあり、
160校くらいまでは余地があるという算段のようです。
また、高校生向け(大学受験向け)の拡大余地も含めて考えると、
1期で4-5店拡大としてもあと10年程度はこのシナリオが続くということになります。

値上げをするということも品質が高い点や
地域での実績などを並べてみるとまだ余地があるようにも思います。
競合となる湘南ゼミナールなどの授業料などとざーっと比較しても、
同社の授業料はむしろ少し安い?とすら思いました。
ただ、いくら富裕層が多いといわれる神奈川県(?)だとしても、
家庭が拠出出来る授業料なんてのは限度もあるでしょうから、
ドンドン値上げしていける環境ではないとは思います。
なので値上げは強いシナリオではないかなとは感じているところです。


新商品(サービス)ですが、高校生向けの大学受験は、
なんといっても大手予備校など圧倒的なリーダーがおりますし、
これまでの推移を見ても明るい将来を安易には期待出来ないと思っています。
また幼児教育や保育については、
同社社員が利用するいわゆる社内託児所の延長で事業化を模索していますが、
この領域は人手を要する上でリソース不足の構造的な問題があるなど、
どうしても儲かりにくい構造のため、成長シナリオのひとつとしては、
まだ不透明だと感じています。


過去の業績なども踏まえてみると、5%から10%までということで、
平均してみると7%程度かなとざっくり見立ててみています。
実際には川崎地域への進出で次期は少しコスト先行になるのかなとは思っていますが。




3.株価水準について

 現在の株価は1443円です。
(6月1日終値で表記しています)

 時価総額:241億
 PER(16.9期実績):14.4倍
 PER(17.9期会社予想):13.6倍
 PER(17.3期四季報予想):13.4倍
 PBR:1.4倍
 ROE(16.3期実績):10.5%
 DOE:3.0%


成長率7%で予想PER13.6倍となるとPEGレシオはちょうど2倍近傍です。
やはり成長率・スピードはネックですね。



4.リスク要因

一番のリスクは合格実績等に応じた客足動向の急激な凹凸だと思います。

品質の綻びが合格実績にマイナスの影響を与え、
それが次年度の生徒激減などとなると、
コストは基本的に不変(ビル費、教員の人件費等)なので、
収支が崩れます。
とても怖いリスクなのですが逆側もあります。
入塾希望生徒が殺到した時の対処はどうするんでしょうか。
さすがに少子化でもあるので、
そんな嬉し過ぎる誤算的な事態にはならないかなとは思うのですがね。

このリスクは現実には顕在化する可能性は低いかなと思っています。

なぜかといえば、今の経営を見る限り、
また社員が多数を示す現場を想像してみても、
品質が犠牲になることはなかろうと思うからです。


不況耐性もあまり気にする必要はなさそうですし、
この点も安定性重視という面で心強いですね。



5.目標株価について
目標株価ですが、
まずは通常2~3年先を見越しますが、
成長(スピード)を妥協したましたので、
5年程度先までを見越して算出します。
この程度の期間でみても、業績が大きく変わることはないというのも、その理由です。

17.9期EPSは106.29で、CAGR7%となりますから、
22.9期EPSは約150となります。


評価PERですが、私は16倍で見積もりました。
成長性は緩やかですが、
安定性や配当等の還元姿勢も一定程度評価されるかなと思うためです。


競合他社の状況もさらっと見てみます。
ステップも相応に評価されていますね。
圧倒的な営業利益率ですね。
広告宣伝費をかけずに実績と口コミで生徒が集まってきてくれるという
恩恵に預かっていますね。


9795 ステップ
 (予想)PER:13.6倍
 (実績)営業利益率:23.7%
 時価総額:241億


9769 学究社
 (予想)PER:14.2倍
 (実績)営業利益率:15.1%
 時価総額:158億

4718 早稲田アカデミー
 (予想)PER:15.2倍
 (実績)営業利益率:5.2%
 時価総額:110億

4714 リソー教育
 (予想)PER:31.7倍
 (実績)営業利益率:9.9%
 時価総額:469億

4735 京進
 (予想)PER:13.9倍
 (実績)営業利益率:3.8%
 時価総額:49.5億


安定性重視ということで特例で5年期間取ること
(これが私にとってはポジティブな妥協ということですかね)
で22.9期EPS150、PER16倍として
目標株価は2,400円と算出されます。
(これで時価総額は400億程度です)

現状の株価からの上値余地は66%になる計算になります。



6.その他

WDBホールディングスを購入した時もそうだったのですが、
社長を始めとした経営メッセージや経営方針に
独特さがあるのが好きです。

過去の株主総会の様子などの記事を
ネットサーフィンで拝見してみたのですが、
ユーモアがありぶれない姿勢や投資家との対話のために
土曜日開催にしてみたり、懇親会をセットしてみたりと
積極的です。(IRのWebページはもう少し整理して欲しいですが(笑))。

人に備わっている、教え方などのナレッジはBSには表れませんが、
ノウハウの蓄積も魅力的です。
出来るだけ現地採用を進めるなどもよい効果が表れそうです。


最近の相場は堅調そのもので、
高まる現金比率をどう振り分けるか悩ましいところで、
妥協と安全性重視を検討してきた中で、
当社を魅力と捉えました。
妥協は期間を長めにとることで受容しました。
これは受け入れがたい方も多いかもしれません。

取り合えず、今日、打診買いをしたということもあり、
簡単ですが、記事に纏めました。

改めて時間を置いて、
もう少し詳細を見ることが出来れば、
改めて記事をブラシュアップして頭の整理をしたいと思います。
(銘柄分析シートが期も長く作るのに苦労してしまい、ここで眠くなり断念(笑)。



コメント
この記事へのコメント
有価証券報告書と先期本決算短信からから直近5期の財務数値を入れてみて、見事なまでの巡行ペースでの安定成長に驚きました。

ビジネスモデルもご紹介頂いた記事と説明資料を見ればすぐに理解のできる明快なモデルですし、塾のHPにある費用のオープン化宣言、紹介キャンペーンによる宣伝のため無駄な経費をかけない、どんなレベルの生徒にも公平さを重視し、特待生は一切しないなどの理念も素晴らしいですね。このような宣言は保護者の心を掴める良い施策だと思います
受講料もめちゃ安いですよ。関西が高いのかな。このあたりで幅を利かせている第一ゼミナールや立志舘は中学生で5教科とったら月4万は飛んでいく上に、教室運営費なる名目でさらに半期に数万円も取られますから

ここまで読んだ時点で四半期推移の入力の必要はまったく感じませんでしたので、こちらの記事を拝見させて頂きました。

PDFシートを見ると神奈川県内のシェアは着実に上昇傾向とはいえまだ4%代にすぎないならばまだまだいけると思いました

ただ各教室の稼働率が解るともっていいですよね。定員に対して何人の塾生さんがおられるのか。そこに余裕があるなら稼働率UPさせられる施策が打たれた場合はもう少し成長率が上がる可能性もあるのかなと思いました
2017/11/07(火) 20:46 | URL | sun #-[ 編集]
続きです

私の住んでいる市には完全なローカル塾なんですが、第一ゼミナールなどの大手進学塾の半額程度という最強のコスパを誇る超人気塾があり、その塾も講師は全員正社員で、値段の割に質も良いしわかるまで教えてくれる熱血指導で評判の塾です。小学4,5年は学力別に2クラス、六年3クラス、中学になると5クラスに分かれています。

その塾は中学からだと小学生からあがってくるお子さんでほぼ埋まってしまい、中学からの塾生は募集しないか、あっても数名しかとりません。

こんな状況ですのでまだそれほど塾にいく必要性のないお子さんでも、第一ゼミナールとかの大手は高いから、中学からやといっぱいで入れないと困るから5年くらいから行かせるという人も多いほどの人気塾ですので、当然白黒のコストかかってなさそうな小学生の塾生募集の折り込みチラシが年数回入る程度です

ですのでステップも大学受験よりも小学生の囲い込みに力を入れたほうが上の例にあげたローカル塾のような効果が見込め、稼働率のさらなるUPと2%代と低くコントロールされている宣伝費をほぼ0にまで落とせるのでは?と素人ながら思いました

逆に一校しか開いてないのでテスト的な意味あいなんでしょうが、個別指導塾はこの会社の理念とやや方向性が異なるように感じ、講師確保など経営資源の非効率化につながりそうやし、辞めたほうがいいんじゃないかと感じました
2017/11/07(火) 20:57 | URL | sun #-[ 編集]
>sunさん
こんにちは、sunさん。
熱意のあるコメントを頂きましてありがとうございます。

ステップについては、あまりに退屈な投資先なので、
話題に上る事が少ないので、
このようにコメントを頂けて大変嬉しく思います。

冗長になりますが、
頂いた内容に沿って、私なりの所感で回答させて頂きます。


まず業績の安定性についてですが、
ご指摘のように驚くほどの安定性を誇っています。
過去の業績を確認した時に、
リーマンショックや東日本大震災などのショックとは無縁で、
こういう銘柄を探していたんだよ~と最初は感動しました。


四半期のデータも、学習塾という特性上、
4月に生徒が入れ替わるために3Qが落ち込む構造ですが、
いずれにしても長期的に綺麗な右肩上がりとなっています。


ビジネスモデルはご指摘のようにとてもシンプルです。
県内に限定していることや、
敢えて開校を急がない点など
一見すると合点がいかない点もありました。
しかし、自社HPを読み進めていく中で、
目から鱗ではないですが、
とても洗練されたものであることがわかりました。
こういう違和感が確信に変わるプロセスで、
とても興奮を覚え嬉しくなりました。

学習塾についても様々な評価があります。
同社は、超難関校に挑む受験対策に長けているというより、
普通の学生が普通に学力をつけて、
自分の身丈にあった進路を拓き、
人間力をつける点にも重点を置いているという点は負けません。
これがニッチかメジャーなのかは消費者が決めることですが、
少なくても地場でこの文化に根差した形態は受け入れられているというのは、
数値が物語っているわけです。


PDFの決算精査資料上では、神奈川県全域を母数にしているので、
シェア率が低く出ていますが、
それでもまだ十分に余地があることがわかります。
神奈川県に注力するという戦略はこの数値からも正当と感じます。
(他にもノウハウの面でも地場に根差した方がよいですしね。)


教室毎の稼働率を元にしたよりきめ細かいコントロールや、
低学年の囲い込みによる更なる販管費率の抑制など、
まだ改善要素はありそうですね。

一方で、私はあまり稼働率をあげたり、
販管費率を更に落として数値をガンガン追求するという考えは、
同社にはないのかなと感じます。

これは投資家目線でみたらケシカランという見方も出来ますが、
同社の「ゆっくり急ぐ」という方針からもそう感じるのです。

投資家であれば、ゆっくりなんていってないで、
どん欲に利益を追求してとなるのですが、
私は同社にはそれは似合わないとも思っています。

美化をしたいわけではなく、
それが巡り巡ってwin-winなのかもしれません。


例えば、教室の稼働率にどん欲になる点についてです。
稼働率に気を払いどん欲に追求することで、
現場の社員が生徒へ振り向けられる労力は自ずと分散します。
常に満員御礼であれば教室の収益的にはよいですが、
少しの遊びがあるからこそ、
現場社員が本気で向き合える事もあると思います。

また、囲い込みについても、
行き過ぎた囲い込みは逆に既存顧客層の顧客離れを生む可能性もありますし、
そもそも小学低学年のうちから塾に拘束する熱心な親御さんは、
私立中学受験組だと思いますが、
同社は中学受験は明確に参入しないと宣言しています。
むしろステップがターゲットとする子供の場合、
小学低学年のうちなんてたくさん遊ぶということも重視している
家庭も多いと思います。
教育も先取りではなく、ゆっくりやることを重視している家庭も多いはずです。
そう考えると、あまり前のめりに囲い込む必要などなく、
十分低位な今の口コミで自然と集まるということで十分であると
捉えているような気がします。

結局、子供にとっても、社員にとっても、
そして親御さんにとっても、みんながwinなのかなと思います。

この考えはあくまで私が同社を見て
美化した眼鏡でみた妄想の域なのですがね。。。


個別指導塾の件ですが、これはK-STEPのことでしょうかね。
K-STEPは個別指導塾の形態ですが、
これは、複数の校舎で展開しているようです。


そしてご指摘の通り確かに毛色が違う形態なわけですが、
これはテストというより、OJTだと捉えています。


同社の社員の多くが講師として現場で活躍していますが、
その社員の多くはステップの卒業生のようです。
(定量データはないのですが)

そして、K-STEPの個別指導の講師だけは、
大学生のアルバイトなんですね。

つまり、K-STEPで家庭教師と塾講師の中間でバイトでOJTをやって、
そういう中で社員となっていくことは、
OJTにょうなもので、採用のミスマッチがないことなども奏功し、
良い循環を作っているのではないかと思っています。

私は神奈川の人ではないのでよくわからないのですが、
恐らく、
ステップで育ち、いつか大学生になりバイトとしてステップに戻ってきて、
そして社員になる人が一定程度いる、
こんなキャリアがあるのではないかなとみています。

とすると、K-STEPを横に置いておいて、
OJTの機会としてひっそりとやるというのは、
顧客側の個別事情にも配慮出来て素晴らしいモデルなのではないかと思います。

収益源にしようなどとは思っておらず、
人材育成や採用費の低減などの背景があるのかなと思っており、
私は同事業はこのまま続ければいいと思っています。


実はステップの本決算の精査記事もUPしていないのですが、
PDFファイルだけはUPDATEしています。

特に論点がなく、記事に出来ていないのです・・・。


http://marunon.web.fc2.com/9795/9795_20171031.pdf




同社の不確実性としては、いよいよ川崎市へ本格進出するので、
その点が受け入れられるかという点です。

それから不確実性というわけではないのですが、
幼児教育分野をどうするつもりかは興味あります。

それから社内託児所程度しか今は手掛けていないのですが、
これを事業にするのか否かはちょっと気になっています。



今の相場はとにかく勢いがあり、
光り輝く銘柄たちが活躍する中で、
同社のような地味な会社にはスポットは当たらないわけですが、
この安定性は余計に魅力に感じます。

指標的にも全然買えるのですが、
どうしても全体相場を気にしてしまい、
なかなか買い増せずにいますが、
まぁ気長に待ちたいと思っているところです。


長くなりまして、失礼いたしました。



2017/11/07(火) 22:26 | URL | まるのん #-[ 編集]
http://www.stepnet.co.jp/school/index.php?mode=v&p=k

ステップwebサイトのここに満席、残席わずかの教室の一覧がありました

母数に対してこれが多いのか少ないのかまでは調べてませんが、この情報では満席が手でいるのはほとんど中学生のようですね。中1から満席が常態化している教室なら、中学からは入れないと困るから小学生のうちから入れるという地域もあるような気も?実際厚木スクールはそのような状況にあるように感じました

私もこちらの塾は低学年から熱心に塾通いするというご家庭よりも、低学年のうちは遊んで、4,5年くらいの学校の授業で苦手な科目はついていくのが怪しいお子さんが出てくるころから、塾いなかって考えだすご家庭を対象にしていると思います。

このような家庭だともっと授業料の高い大手進学塾だとそもそも我が子には合わないですし、本格的に授業についていけなくなるまで放置してると高い個別指導に行かなきゃいけなくなりますので、少なくとも小6までに入塾しておけば中学もステップに安心して通えると保護者に感じさせるくらいの稼働率=小6で満席くらいにできたら、顧客満足度を下げずに利益率もUP、宣伝費のさらなるカットもできそうに感じます。

定員も小学生16名、中学生20名なら少ないほうやと思います。この塾の掲げる理念からして満席になったからといって生徒さんの満足度の落ちるような運営はしていない気がしますので。

個別指導の講師はアルバイトさんなんですね。まるのんさんのおっしゃるようにOJTという側面はかなりありそうですよね。私もご推測のようなステップ卒業生がまずアルバイトといて戻ってきて、社員になられるルートはあるような気がします。もしそうならステップの環境が良かったから今度は講師として入りたいと感じられるのでしょうし、良い塾であることの状況証拠な気がします。元塾生であれば理念に共感している方でしょうし、ご指摘のようにミスマッチもなく、採用コスト削減にもかなり役立っていそうです

川崎への進出はすでに強いノウハウを持つ神奈川ですし、すでに進出している市の境界あたりなら、通塾されているお子さんもいるのでは?そこから口コミでいい塾らしいって噂は広まってそうですし、開校を待ち焦がれていた保護者もいそうです。ここの塾のIRやWEBみたら関西は高校受験のノウハウ0でもいいから、のれん分けして作ってほしいですもん(笑)

保育への進出は確かに気になりますよね。ここに本格進出するなら教室の新規開校よりも費用先行となりそうですし。

足元の株価はフェアバリューですし、サプライズ的な成長はない会社であること、マーケットにかなり過熱感がでてきており、キャッシュも少ないことからすぐに新規購入はせず監視銘柄としてフォローしていきたいと思いますので、今後も意見交換よろしくお願いします
2017/11/08(水) 06:45 | URL | sun #-[ 編集]

>sunさん
こんにちは、sunさん。
重ねてコメントを頂きましてありがとうございます。

そうですね、私自身の経験からしても、
小6くらいから通い始めるのが一番バランスがいいなと感じています。

そういう意味からも、ステップの塾のスタンスは魅力があるなと感じますね。
私の家の近くにものれん分けして欲しいくらいです(笑)。

個別指導に対する考え方は、
自分で書いておいてなんですが、あくまでも妄想なので、
その狙いや今後の展開については、改めてどこかで会社にも聞いてみたいですね。


川崎の進出については、確かに県下でノウハウというのは強い武器ですし、
口コミによる信頼度という面からも通用はすると思いますが、
やはり川崎も特に東急線沿線では高所得のご家庭も多く、
教育資金も豊富ですから当然ながら競合もひしめいているわけです。
ですので、ステップの武器や強みが、
そのまま横展開できると単純に考えるのはやや楽観的過ぎると感じています。

ここで前のめりに出校したりすると、
集客だけでなく講師陣の確保など様々な面で綻びがでるため、
実績のある境界線からじっくりとゆっくりと急ぐというのが
成功確度を高める一番の早道な気がします。



保育分野は様々な規制にも縛られることもあり、
また収益モデルを考えた時に、
補助金などPESTのPの部分が相応に影響力をもたらすことになるので、
慎重に見て行かないとならないと考えています。
まだまだ進出本格化しているわけでもないので、今後の行方を見守るだけですかね。


株価はご指摘の通り、決して高くもないと思いますが、
だからといって安い!というわけでもありません。
従って、私も買い増しを控えています。
よくないことなのですが、どうしても外部環境の相場の勢いのようなものが
どこか脳裏に入ってなかなか意思決定出来ないのが愚かだなと自分を見つめているところです。


ステップについては、意見交換をする機会があまりなかったので、
様々な視点でコメントを頂いて大変嬉しく思いました。

今後とも、よろしくお願いいたします。
2017/11/08(水) 23:21 | URL | まるのん #-[ 編集]
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