【簡易銘柄分析】7438 コンドーテック

　7438　コンドーテック　東証１部　【卸売業】

　先日、通勤途中で視聴していたアサザイで初めて認識した銘柄です。
　そして、昨日足を運んだ日経ＩＲフェアでも小一時間、ブースで色々な質問をしてきました。

　その結果、私のＰＦに組入れる際の候補として有望そうに思えたので、
　当記事で整理しておくことにしました。

　なお、成長性重視の方にとっては、あまり魅力がないかもしれませんので、
　スルーして頂いてもよいかと思います。


１．事業内容
　建築土木、各種インフラなどの現場で必要となる様々な部材を、
　仕入販売する商社の形態のようです。
　扱う商材は、「産業資材」、「鉄構資材」、「電設資材」に大別されます。
　売上比率は、６：２：２です。
　土木、建築を中心に、物流、港湾、橋梁、船舶、環境、街路緑化などのインフラ全般向けです。

　自社ＨＰの以下の図を見ると、その活躍フィールドが多岐に渡っていることがよくわかります。

　


　特徴は、大きく３点あると思います。
　
　　１）　取扱い商材が約５万点
　　２）　メーカー機能を有し、特注品にも対応
　　３）　工場の複数拠点化による短納期の実現

　イメージとしては、事務用品のアスクルに近いのかなと思いました。
　（あくまでイメージなので、突っ込みはご容赦ください）

　とにかく商材が多く、ここを当たれば大抵のものは手に入るわけです。
　そして納期も短く、頼めばすぐに手元に届くのです。
　更にそこにないものは、自社で作るか、新たに仕入れるか対応をしてくれるのです。

　ＩＲフェアでお話を伺う中で、
　このような御用聞きに近い形で当社が存在していることが、
　幅広い業界において存在価値を見出している原点ではないかと思いました。

　建設現場などで、あれが必要だとかこれが必要だとか、
　色々なシーンがあると思われますが、
　いちいちどこから仕入れようかとかやっていると手間も時間もかかります。

　当社がその幅広い商材を持ち、かつないものは仕入れるもしくは作るという対応を行い、
　しかも短納期で納めてくれるとなると、ロットでの注文が期待出来ます。

　このように、大きな３点の特徴が、当社の優位性にも繋がっているな、と感じます。

　当社を捉えるのに難しいのは、事務用品のように私のような庶民にとって、
　扱う商材そのものの優位性がわかりにくいことです。
　このあたりは、実績の数値面に如実に結果としてみえるだろうと割り切ります。

　事業内容を見ると、このようなインフラ構築全般は当面は堅調に推移するでしょうし、
　オリンピックや国土強靭化、復興とテーマ性も十分です。　

　このようなテーマを今更ながらにピックアップするのも、
　遅いと言われてしまいますがね（涙）。


２．成長性について
　当社は２０２０年の節目でもあり、
　オリンピック開催によるインフラ投資の節目ともなる時期に、
　売上高１００億を目指しています。
　また利益率については足元で工場してきており、
　ここについてはＩＲフェアでお話を伺う中で、
　営業利益率８％位が現時点の妥当ラインという認識のようでした。
　ただお話ぶりから、希望的観測もあるような気もしましたので、
　現状の６．８％を７．４％くらいと見ておくのがよいでしょうかね。
　ただ、５年後となると、ネット通販や海外進出などがもっと進んでいて、
　構造的にいろいろ変わるでしょうから、あまりあてにはならないかもしれません。
　ただ、オリンピックもあり、今後大きくインフラ投資が落ち込むことは想像しにくく、
　下振れリスクは限定的に思います。
　このことをベースに当期純利益率も保守的に現状の４．２％から４．５％程度の微増として
　見積もりたいと思います。

　以上のことから、５年後の当期純利益の予想値は、
　１０，０００百万円　×　４．５％　＝　４，５００百万円　　となります。

　1５年３月期の予想が約２，０４０百万円ですから、５年で概ね１２０％成長とみます。
　単純に計算をすると、年平均成長率は約１７％となります。

　但し、今期の会社発表予想が成長鈍化している点も少々懸念しており、
　このような成長性と評価するのは勇気がいるわけで、
　より保守的に捉えて。１５％としておきたいと思います。
　（自分の信念の浅さに閉口してしまいますが・・・）

　一方、現在の取組みがこの成長性を展望できるものになっているかについてですが、
　主な好材料な話題として、ＩＲフェアで見聞きした情報は以下の通りです。

　・他社との比較という面での値下げ要求はあるものの、想定を超えた価格競争にはなっていない。
　・鉄道向けアンカーは競争力が高く、引き合いが強い。当然採算性がめちゃくちゃ高い。
　・空白県はまだ複数存在しており、エリア拡大による成長余力が残っていると認識。
　・アンカーボルトの施工サービスまでの引き合いが強い。サービスまで対応すると取れる商材も増える。
　・価格転嫁の進捗中で、今後も為替レートによる仕入れ価格などは適宜転嫁予定

　それから、成長の手段としてＭ＆Ａを検討しているようですが、
　これは平準化した成長というより、この５年の間で階段上にステップアップしていくことになります。
　このため、翌期までの成長率が鈍化していたとしても、
　５年スパンでの成長性を評価する場合において、過度に心配することはないと思います。


３．業績の実績確認
　当社の存在価値や成長性については、なんとなく有望であるということがわかりました。
　では、これまでの数値の実績としてどのようになっているか確認します。
　過去の実績は、競争優位性やビジネスモデルが頑固であるかの何よりの証拠となるため、
　最近ますます重要視するようにしています。

　

　これを見ると、やはり当社は成長性より安定性なのかなとも思います。
　注目は、ここ３～４年で成長性が伸びてきているのです。
　しかも当社の業績の参考指標にもなっている名目建設投資額が低迷期にあるにも関わらずです。
　足元では上向きになってきているので、今後の動向が楽しみですね。

　この業績推移を見ると、これまでも顧客に信頼され続けて、
　ブレのない堅調なビジネスが継続出来ていたことがわかります。

　今後も安定した業績は期待できそうで、
　あとは成長性がここ３～４年のトレンドを継続して成長していけるかどうかです。
　業績実績は問題ないですね。


４．株価水準について
　現在の株価は739円です。

　時価総額：213億
　ＰＥＲ（14.3期実績）：10.2倍
　ＰＥＲ（15.3期会社予想）：10.0倍
　ＰＥＲ（15.3期四季報予想）：9.7倍
　ＰＢＲ：1.1倍
　ＲＯＥ（14.3期実績）：10.7%
　ＲＯＥ（15.3期会社予想）：10.9%
　ＲＯＥ（15.3期四季報予想）：11.2%
　配当利回り：2.7%

　※優待あり（最近設定）

　平均年成長率を１５％としてみると割安にも思えますが、
　今期の成長性が予想として１０％を割れているために、
　足元で見れば妥当な評価のような気もします。

　将来の成長性を私のように評価出来るのであれば、
　現在の水準は魅力的な価格帯と思えます。

　そして当社の場合、成長性を期待することに加えて、
　業績の安定性や配当、優待によって、
　下値がきちんとサポートされる可能性が相対的に高いと思います。

　後述する株主還元策の充実によって、それはより確かなものになりそうです。


５．リスク要因について
　当社は商材の一部を中国からの輸入に頼っています。
　このためいわゆるチャイナリスクを念頭に置く必要があるかもしれません。

　ただ、輸出側であれば日本側への不買行動による影響を受けますが、
　輸入側はそこまで影響を受けないようです。

　こちらもＩＲフェアで教えて頂いたのですが、
　現状の中国での取引上はあくまでビジネスで地政学リスクなどの影響は、
　ほとんど受けていないとのことでした。

　実際に、尖閣などで一時期リスクが高まった際も、
　当社は数値面でその影響は出ていません。

　戦争でも始まれば別ですが、
　これからもチャイナリスクは事あるごとに取りただされると思うのですが、
　過度に警戒する必要はないと思います。

　為替レートの影響は円安で仕入れコストが上がるため、
　今後の円安基調はネガティブリスクです。
　ただ、このことも聞いてみましたが、為替レートや資材高について、
　業界内でも価格転嫁の動きが全体として出ているため、
　当社としても価格転嫁は進めやすい環境にあるため、
　そのような対策で対応していきたいとのことでした。
　つまり、利益率はうまくコントロールしながらいくということなのでしょうね。
　このことに関連するかもしれませんが、物流コストについても
　燃料費の高騰が懸念されていますが、全体のコストの３％程度に抑えるように
　施策を展開していると発言されていました。
　内容ではなく、このような指標を持って目標感をもって取り組まれていることがわかっただけで、
　私にとっては収穫でした。

　このほか、災害リスクが一番わかりやすいのですが、
　実は災害リスクは当社にとってはネガティブなものである一方で、
　ポジティブにも働きます。

　まず災害が起こった時のネガティブリスクですが、
　工場や営業所の被災によるものがあります。
　が、このようなことも想定して、離れた地域に工場を持っています。
　メーカー部門を持っている分で、在庫や原料破棄などのリスクはありますが、
　これは全体のビジネスを考えるとそこまで高いリスクではないように思います。

　そしてむしろ災害発生時の特需のポジティブ面が大きいように思います。
　（誤解がないように念のため書きますが、災害がポジティブとは思っていません。
　　悲しいことですし、起こらないに越したことはないと認識しています）
　今回広島県で悲しい災害が発生しています。
　この復旧が現在急ピッチで進められていますが、
　このシーンでも当社の多くの商材が使われていることでしょう。
　本当に大事なのか、こういった災害が発生しないような、
　防災・減災を意識したインフラ作りへのモチベーションが高まるところにあります。
　つまり、当社にとっては、ビジネスチャンスとなるわけです。

　このほか、リスク要因についていろいろＩＲフェアで聞きましたが、
　どれも特記すべきことはなく、この点は逆に警戒しておく必要があると思います。
　リスクがあまりないということは、実はそのこと自体がリスクかもしれません。


６．目標株価
　少し長いスパンですが、５年後を目途において算出したいと思います。
　成長率は年利率１５％で算出して、それが継続している前提とします。
　多くの商流と商材を持ち、特定の業界に卸しているわけではないため、
　全体として平準化されていると思いますので。

　評価ＰＥＲは１５倍。
　５年後ＥＰＳは１５．３期ＥＰＳを四季報予想７６をベースに成長率を１５％とすると、
　予想ＥＰＳは１５２．９となります。

　暫定の目標株価：２，２９０円
　
　現在の株価から見て、３．１倍の上昇余地があることになります。


　さて、企業価値面からも評価してみます。

　＜財産価値＞
　　現金：56億
　　受取手形：134億
　　建物・土地：88億
　　有価証券等投資：8億
　　借入金等負債：▲120億
　財産価値：166億

　＜事業価値＞
　　営業利益33億　×　0.6（法人税控除）　÷　10%（成長性と安定性から割引率を10%）
　　　　＝事業価値：198億

　＜株主価値＞
　財産価値166億＋事業価値198億　＝　株主価値364億

　理論株価：1,266円
　　※現在の株価も70％程度割安という結果になります。

　営業利益がざっくり５年で倍増すると考えると事業価値は約４００億。
　財産価値も多少は底上げされるでしょうから、５年で２０％増とみて、
　財産価値は２００億とみます。（キリがいいので）

　すると５年後の企業価値は６００億。
　現在の発行株数ベースでみると株価にして、２，０９０円となります。

　上記の目標株価２，２９０円はここに多少の株主還元策による、
　自己株償却などがあれば、概ね近しい値になりそうですね。

　さて、目標株価ですが、ＥＰＳとＰＥＲから算出した結果と、
　企業価値からの評価の両面の結果を、必殺平均技にします。

　以上から目標株価は以下の通りとします。

　目標株価：２，１９０円


７．結論
　当社のもうひとつの魅力は、最近相次いで株主還元策を講じている点です。
　そしてＩＲフェアという場だったからというのもあるかもしれませんが、
　今後も企業価値を向上させるためにも、
　株主還元策は重視してやっていくという姿勢を打ち出されています。

　業績の安定性、株主還元策への重視方針、そしてそれなりの成長性という面で、
　大変魅力的な銘柄だと感じました。

　また、現在の株価水準も、これらの評価に対して魅力的だと感じます。
　というわけで、基本的に買いに動きたいですが、
　その場合、既に保有している4750ダイサンをどうするかです。
　ちょうど4750ダイサンの決算発表が近いので、
　そもそも住宅が厳しい中、決算を持ち越すか悩んでいるところですので、
　もう少し悩みたいと思います。