投資方針に忠実に退屈な投資で資産形成


【決算精査】 3277_サンセイランディック(17年12月期_4Q決算)

■銘柄分析シート(表紙)
PDFファイルリンク

■銘柄分析シート(詳細)
PDFファイルリンク

■銘柄分析シート(付録)
PDFファイルリンク



1.サマリ
総合評価:「3」 (☆☆★★★)
※総合評価は5がポジティブ、3がニュートラル(想定通り)、1がネガティブの5段階レーティング

前期実績の着地は既に修正開示があり、
そこに準拠する形での着地となりました。
そのため、足元の状況としては仕入の状況に注目していましたが、
順調に推移しており安心出来る内容でした。

仕入が順調過ぎて、借入金が増加してたり、
営業CFが大きくマイナスになっているなど、
財務面でもやや構造が悪化することになっています。

仕入の好調さはこれまでの市況のトレンド任せの状況から、
戦略的にチャネルを増やしていくことが奏功しているようです。
結果として仕入物件の規模感も変化が出てきているようで
今後継続出来そうな気配を感じるものです。
もちろん、市況に影響を受ける構造は変わりませんが、
今後チャネルが増えてきた効果が継続して出てくると、
安定性が増してより良い方向になるかなと期待したい所です。

今期予想については、増収規模として33%の増収というのは、
率直に言って驚きました。
棚卸資産は前期後半から順調に積み上がっていましたから、
当然といえば当然かもしれませんが、
この伸長率には驚かされました。
まぁ前期と今期を足してみると、ほぼ四季報予想と合致しているので、
前期の期ズレの影響もあるとは思いますがね。

一方、今期の利益については、数%と伸長率は小さいですが、
増益を確保しており、それに配当性向を多少高める事で3円の増配となっています。
利益の伸長が弱い点は、もちろんIR照会をかけています(後述)。

また、中計が開示されています。
こちらは結果から言うと、内容は想定通りの内容でした。
定量的な目標規模感もほぼ、私の目標株価算出基準と同様でしたので、
あとは細かい定性的な部分はもう少し考察を深めたい所です。


決算全体の内容、また中計のガイダンスも含めて、
想定通りの内容です。総合評価は「3」です。


なお、決算補足説明がIRから聞いていた通り、
今回開示分から適時開示に掲載されるようになりました。
去年はそもそも開示がなかったところから、
適時開示まで掲載されるようになり、
会社、IRへ感謝の気持ちを抱いています。



2.定量数値の確認


(1)売上・利益の状況


3277_サンセイランディック(17年12月期_4Q)売上-売上総利益推移


四半期単計のデータは凹凸が激しく、
四半期別にみるべきでないため、年度推移のキャプチャを取っています。

粗利率が34.6%まで向上しています。
前期までの4期は概ね32%台で推移しており、
今回は、利益率が相対的に低い居抜きの比率が上がったにも関わらず、
利益率が2%以上改善しているのは素晴らしいですね。
オペレーションの効率化が進んでいることや、
ビジネス上での権利調整の努力等で付加価値を高めた事に言及があります。
効率化と付加価値の2面で取り組んでいるのであれば、
これは評価できるなと思いました。


3277_サンセイランディック(17年12月期_4Q)販管費推移


販管費は増額傾向にあります。
トップラインがそこまで伸びなかった(底地と所有権が計画未達・期ズレ)ため、
販管費率も若干向上しましたが、過去の水準と比較しても妥当な水準です。

販管費は短信のBSの補足記載を見ると、
人件費の比率が多く、ここが賞与も含めて増額となっている点と、
販売手数料が増加していることから、当然成長に伴い、
社員還元と取引先への支払いという面でこのようになるのは当然です。
特に違和感のあるものではありませんし、
販管費要因の人数の増減にもよりますが、
総額ベースでは賞与を含めた人件費は増額されていますからよい事と思います。



3277_サンセイランディック(17年12月期_4Q)純利益-EPS推移

今期の純利益の伸長が上方修正もあり、
伸長率が伸びました。
今後はもう少しマイルドになりそうですが、
元々急成長するような形態ではないため
(人手をかけて付加価値を生むため)
ゆっくり見守りたいですね。



(2)進捗状況の確認

本決算のため、期の進捗状況の確認は割愛します。




(3)今期予想の確認

今期は34%増収、4%増益となっています。
増収率に対して利益成長が緩慢に見えますね。
(ネガティブだ~と安く株を譲ってくれればいいんですが。。。)
短信文言からだけだと、なぜ利益成長が緩いのかわかりません。
ストックの収益性が落ちているのか、何か先行投資でもするのか、
当然わからないので、IRへ照会をかけることになります。



3.定性情報の確認

同社の定性的な活動ですが、
やはり仕入の構造変化だと思います。

情報チャネルとして業界内の様々な企業との連携や、
銀行や信託など金融との連携もみられたようです。
不動産の物件情報はどうしても情報戦となるため、
チャネルが増えていくことはよいことです。
また構造変化はチャネル増強というインプットだけでなく、
その後のオペレーションの改善もあげられます。
有識者のノウハウを可視化するとか、標準化する等の活動を
地道に続けることによって効率を上げられた面もあるようです。
結果として、良質な仕入在庫の保有量が増えてきていることは、
今後の継続性という観点からも(もちろん市況変化は懸念されますが)、
長期での期待を高める活動だったと認識しています。

一方で、関西地域など需要が旺盛な箇所に対して、
リソース不足による機会損失もあったものと思います。
同社はまだ規模が小さく、
支店でも仕入専属とかでバリバリやられる社員というと、
そもそもそんな頭数がおらず、旺盛なニーズに対応しきれていない、
という悩ましい状況もあったようにみえています。
地域差を踏まえた活動なども
まだまだこれから適材適所での対応が求められるため、
この辺は課題として残ったかなと思っています。

課題ついでにもう一つ指摘しておくと、
建築事業の子会社の立ち上げが遅れている点です。
ここは恐らくコンセプトからして一度戦略を見直さないと、
厳しいのではないかなと見えています。
世田谷という比較的高付加価値のニーズが高い地域に拠点を構え、
高付加価値の建売メインでは今後苦戦するでしょうし、
そもそも大手ハウスメーカーもある中で、レッド―シャンです。

底地や居抜きなどを販売する際に、
リノベーションや底地という権利調整から生まれる特殊な構造に
上手くマッチした提案プランを持ち備えているなど、
シナジーも意識して立て直しが求められると考えています。
収益面での赤字の寄与度なんて無視できるものですが、
ここにリソースが割かれている点で、
数値以上に悪影響は出ていると認識しています。



4.その他情報の確認


(1)株価推移の状況
3277_サンセイランディック(17年12月期_4Q)株価推移


株価水準は昨年から株価は鳴かず飛ばずでしたが、
年初から様々な背景もあり、やや本質から離れた所で、高騰してきました。
そんな中で、株式市場全般に不安が走っている足元で、
当然ながら調整となっています。
まぁ株価の動向なんて気にしても仕方ありませんので、参考程度ですね。



(2)IR照会の状況

新中期経営計画についても同時リリースされており、
こちらも含めてQAしました。
なお中計は改めて読み込むこととして、ここでは表面的な部分だけでまずはQAしました。


なお、あくまで私の主観ですので、参考程度にお読み下さい。
(会社の公式見解と相違している可能性もあります)

Q
今期予想について利益率が低下しており、増収と比較すると、
利益はマイルドな予想になっているようにみえるけど、なんで?

A
人材の先行投資を予定しているため。
足元で各拠点に需要に対する対応リソースに不足感が台頭している。
また、新中計への対応を行っていくためにも、
人材リソースを拡充させていく計画としている。
新卒と即戦力としての中途採用の両面でやっていくよ。

Q
採用の現場で人材はタイトだと思うけど、
ちゃんと採用できるの?コストだけかけて思うような人材が集められないリスクは?

A
今期に見込んでいる人材のうち、新卒は既に内定しているし、
中途採用も一部は既に足元で活躍されている人もおり、
採用面での指摘しているリスクは低いと思うよ。
(東証1部というのはやっぱり大きいのかな・・・)

Q
仕入が更に積み上がっているんだけど、
前期に底地などで販売を期ズレさせたこともあり、
実は棚卸資産の中で、滞留してしまっている不良在庫みたいのが
増えているなんてことはないの?

A
元々底地等で一部の区画だけゆっくり売っていく事も今まであって、
それを滞留といえばこれまでもあったわけで、
今回の期ずれも特異的な事が起こっているわけでもない。
棚卸資産の中で、リードタイムが長くなり、
いわゆる滞留しているストックが増えていることはないよ。
それより単価や規模が情報チャネルの増強によって、
大きくなってきていることが、金額ベースで見た時の
積み上がりが大きくなっている要素であるため、
指摘の心配は今の所は少なくても大丈夫だよ。

Q
営業CFが大きくマイナスだけど、仕入が良すぎたことが起因してると思うけど、
大丈夫?借入金による財務CFでカバーしているけど、
銀行の態度や貸付金利などで何か変化とかない?

A
心配になるよね~背景は仕入の影響というのはその通り。
銀行からの借入環境はむしろ良化しており、
金利も業界的にそこまで低位というわけではないものの、
引き続き業界内では低位となっており、
銀行態度からも特段リスクが高まっている認識はない。
(増資の検討とかは追加で聞いてもよかったかな。)

Q
中計で、売上の定量的なコミットメントがないけど、なんで?

A
やはり利益成長重視という点と、
どうしてもトップラインは仕入状況などで
上下するものであり、ここにコミットすることの是非を
社長以下で散々議論してきた結果。


Q
では、この新中計期間で利益率の推移については、
どう捉えている。更に上がる?それとも落ちる?

A
画一的にはいえないけど、
少なくても今後長期的に居抜きの比率が上がる可能性がある。
底地に比べて居抜きは利益率が低いため、
既存事業のポートフォリオの変化の可能性という面では、
利益率が下がる要素に働くとは思う。
ただ、不動産の諸問題の解決という広義的な活動の中で、
トータルで見る必要があると思う。


Q
これまでの成長率と比べると利益成長の率が、
マイルドにみえなくもないけど、どうかな。
てか、コンサバ(笑)?

A
この期間は既存事業に加えて、諸問題の解決という幅出しをして、
2020年以降の不動産事業の変化に備えていく期間でもある。
利益成長は当然ながら進めていく中で、
人材も含めた先行投資も必至だしね~。
コンサバについては・・・・(自主規制)。

Q
配当については、新中計期間で配当性向などでコミットメントすることは
考えなかったの?

A
当然議論をしてきたし、議論している。
今はまずは安定的な利益成長とそれに応じた安定増配を継続していくこと。


最後に、私から、中計の定性取り組みはこれから読み込むので、
また質問などあったら連絡しますとお伝えしました。
心よく快諾して下さり、逆に意見を欲しいと仰っていました。
また3月は横浜でお待ちしていますと(笑)。

株主総会もありますし、以下の観点でもう少し掘り下げて、
質問や議論をさせて頂きたいなと思いました。

・今期の人材投資の方向性
 (人材投資は失敗リスクも多いため効果や進捗、狙いをフォロー)
・新中計の不動産の諸問題対処という内容の深堀
 (私がまずは読み込んで妄想して要素を洗い出さないと(汗))
・仕入環境と財務について
 (仕入の好調の継続性や財務手当(増資検討も含めて)の確認)
・還元と内部留保の考え方
 (配当性向をどの程度でみるつもりか)



以上、あくまで私が主観で捉えた内容です。
(くれぐれも投資判断においては、ご自身での対応・ご判断としてください)


5.さいごに

正直に告白すると、
今期予想はさすがに減益で出てくるかなと思っていました。
発射台が高かったですからね。
ただその後の推移において、2020年12月期EPSで150円を予想していました。

しかし、心意気なのか、仕入環境に引き続き助けられているのか、
今期も僅かですが増益予想でガイダンスが出て来ました。
ここには社長の強い意思もあったものと思います。
増配もセットとなっており、株主への配慮が感じられる内容です。
たった4%の増益、たった3円の増配と見る人もいるかもしれませんが、
その裏にあったろう苦労や心意気を感じると、
私はこのガイダンスには大変満足ですし、長期で応援したいと思わされます。

なお、新中計の利益成長を単純にEPSで計算してみると、
新中計の2020年12月期EPSは152くらいとなり、
ほぼ私の予想に合致しています。
これは偶然ですし、その事自体には意味がないことではありますが、
概ね会社が見据えている将来と、私が妄想している将来が
大きく相違していないんだ、とわかることは、
とても嬉しいことですし、株主であることの喜びでもあり楽しみです。

銘柄分析シートにも記載していますが、このEPSに評価PER14倍を積算して、
目標株価は2100円としています。
ちょうど、一部で競合でもあるエリアリンクがこの株価水準なので、
3年後くらいにちょうど同じような事になる事を期待しています。
足元の株価は株式市場の喧騒で売られていますが、
ワクワクしますね~(変態みたいですね(笑))。

なお、目標株価といっても
例えば増資による希薄化リスクや、
そもそも不動産市況の変化で、前提が大きく崩れるリスクは孕んでいます。
よくありがちな人材投資がうまく機能しませんでした~だってない話ですからね。
低PERではありますが、比較的リスクは取っている認識です。
とはいえ、惚れている要素もあり(ダメじゃん(笑))、
主力銘柄として納得出来る銘柄です。
コメント
この記事へのコメント
コメントを投稿する
URL:
Comment:
Pass:
秘密: 管理者にだけ表示を許可する
 
トラックバック
この記事のトラックバックURL
http://tryinvesting.blog.fc2.com/tb.php/1001-de6abe7b
この記事にトラックバックする(FC2ブログユーザー)
この記事へのトラックバック
◆最近のお気に入り