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Author:まるのん |
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１．パフォーマンス
まるのんＰＦは年初来で ▲５．２％ となりました。
前週比は ▲０．２％ で推移しました。
今週も凹凸がありながらじりじりマイナス幅は拡大しています。
２．全体所感
今日は久々に平日夜のIRセミナーに参加しました。
その時に私には馴染みがない領域の話も拝聴しました。
データ根拠を改めて確認していないのですが、
引用されていたデータによると、外国人による先物のポジションは、
足元で累計で4.5兆円弱の売り超となっているようです。
この水準はアベノミクス相場が始まった2012年末以来の高水準です。
2018年2月時点でも3.5兆円の売り超でしたが、
それより前となると2016年冒頭の相場調整の際となり、
その時で2兆円程度の売り超です。
現在の日銀の年間買い入れ規模は約6兆円といわれていますから、
累計でのこれだけの売り超というものを
どう理解すればいいかということでした。
こういった需給のことは見ている人にとっては当たり前のことなのかもしれませんが、
私のように全く見ていない人であれば、へぇそんな世界もあるんだと思います。
素人ながらに思うのはということはそこから買い戻しによる効果があるのかな、
ということなのですが、あまりに短絡的ですし、
よしじゃ、レバレッジETFでも買っておこうとはなりません（笑）。
また米国の金利について現在短期FF金利は2.25%で今後段階的に0.25%ずつ
再来年前半にかけて5回に分けて利上げが検討されているわけですが、
となると再来年の前半には短期FF金利は3.5%程度までいくことになります。
現在米国の10年債利回りは3%を超える水準ですが、
逆イールドになることがないとすると10年債利回りは4%を超えてくる可能性もあります。
そうなった時に、米国内の景気にとって良い面もありますが、
世界経済、とりわけ新興国においては懸念が台頭し、
それが先進国経済にも影を落とす可能性の方が大きいかもしれません。
こういったマクロ経済のことも私は無知なので、
実際にはこんなに単純なことではないのかもしれませんが、
ある一面の捉え方だけでもたまにはこういう話を聞いてみるのも面白いものだなと思った次第です。
全くの素人なので、色々本質を読めてないかもしれませんが、
まぁそういう本質を突き詰められなくてもよいのです。
なにせ、値動きや需給というものをメインにしているわけではありませんからね。
でも世界の違う話を伺うのも良い機会になりました。
IRセミナーは個社のプレゼンを聞くのがメインだったんですけどね。
それで、現実に目を向けると
各指数は今週は少し落ち着いたんでしょうか。
NYダウが大きく下げても、一時的に売られることはありますが、
よくいえば底堅い印象もあります。
個別では、そろそろ四季報データ更新時期になっていくので、
今後は業績期待が高いところは先行して株価も動いていくかもしれませんね。
３．ポートフォリオ
本日時点のポートフォリオ内訳は以下の通りです。
いくつか注文は出しているのですが、
特に値動きに合わせにいかず特に構成も変わっていません。
保有銘柄の週間騰落は以下の通りです。
トーカイや全国保証、丸和運輸機関辺りが弱いでしょうか。
本当に毎週毎週入れ替わりでどんどんマイナスになっていくんですが、
いったいぜんたいどうなっているんでしょうね（笑）。
トーカイは先週が強かった反落でしょうからまぁ違和感ありません。
全国保証は明らかに弱いのですが、何か見落としていることがあるかなと
何度か浅い知見を思い返してみたのですが特に思い当たりません。
長い事、ずっと行ったり来たりですね。
会社として確実に毎期利益を上げ、配当も増やしているんですけどね。
丸和運輸期間も再び2000円台まで落ちるでしょうか。
今後5年NISAロールオーバーをかける予定なので、
どうなってもいいんですけどね。。。
ソーシャルワイヤーやHameeは逆に強いですね。
このような短期的な騰落はやっぱりよくわかりません～。
保有銘柄の各指標は以下の通りです。
ポートフォリオPERは週央で一時12倍台までいきましたが、
投資方針に定めている現金比率の目安は概ね25%程度です。
実態は現状で35%程度なので、10%程度程現金が厚い状況です。
日頃の無精が祟り、慌てて監視銘柄や新たな監視候補の洗い出しをやっており、
思い付きでやらぬようゆっくりとやっていけばいいかなと思っています。
４．個別銘柄トピックス
保有銘柄の中で、
個別にトピックスがある銘柄について、コメントを残しています。
なお、株価の動きを踏まえた率直な思いも適宜メモしていきます。
■サンセイランディック
同社のゆるキャラの底地くんがゆるキャラグランプリ2018で90位となったそうで、
その旨、リリースが出ています。
なんとも微妙な順位ですね～（笑）。
上位では、組織票とか色々問題も指摘されているようですが、
まぁ話のネタでしょうか。
■アイドママーケティングコミュニケーション
同社の足元の決算で減収減益となったのを嫌気して
株価はどんどん安くなっていますが、
決算後からぼんやりと色々な事を考えています。
ちょっと徒然なるままに書いてみます。
（あくまで私の独り言ですので、鵜呑みにしないようにしてくださいませ）
減収減益となった背景には顧客側の販促費の最適化の調整ですが、
これはバローの広告費の投下に関するものと捉えて良いと思います。
バローHDの決算補足説明には販売費という費目があり、
そこを見ると上期では前年同期比+2%程度、
通期では前年比マイナスの予算策定となっています。
この販売費にはアイドマMCが手掛けてるいわゆる広告宣伝だけでなく、
店舗の改装などの備品費も含めてのものです。
つまり、積極的な改装を今期進めている中では、
広告宣伝費を抑制しているということと辻褄が合いますし、
通期で見ても抑制方向であることがわかります。
ということで、下期に渡ってもアイドマMCの販管費調整の影響は
尾を引きそうという印象です。
となると下方修正リスクが台頭してくるわけですが、
仮に20%の利益下方とするとざっくりEPSは50から40に下がります。
指標的にはPERで10-13倍のレンジとなります。
同社の販促サービスとしてみるとPERはそこまで高くないのが一般的ですが、
IT活用という面を捉えると13倍としても割高な印象はないです。
なんとなく、下方を織り込みにいっているような気がしてならないのです。
そして今期のこういった逆風を見て、
ファンダは終わったと言っていいのかという事です。
幸運にして私は同社にそこまでの思い入れはありません。
ですから、よりニュートラルな判断を下せる自覚はあるのですが、
それを鑑みて見た時に、既存顧客に深く入り込んで顧客接点を持ちながら
販促を一緒にやっていくプロセスはそうそう簡単には
崩れないのではないかと思うわけです。
バローHDへIR照会をかけた時にも、
広告宣伝費を大きく抑制していくというより、
足元では改装が佳境を迎えている中で、
相対的に一時的にチラシなどを絞ったという印象でした。
改装や新店を出していく中ではもちろん広告宣伝費は投下するし、
ただ、（バローHDの株主に向けて話している立場なので）もちろん費用対効果をみて、
今後も投下をしていきたいと考えているという見解でした。
話を進める中で、現状のチラシを含めた広告宣伝の状況に変調は感じませんでしたから、
とりわけ、アイドマMCの優位性が失われているというより、
顧客の全体戦略の中での浮き沈みの範疇であるという認識なのです。
こうなると別にアイドマMCのファンダが崩れたともいえず、
慎重に点検を継続している状況です。
ちなみに増税を境にした消費落ち込みなどのシーンで
バローは特段コストカットのための広告宣伝を減らしたりすることもなく、
だからといって急激に増やすこともなく、安定して投下をしていたということでした。
これは安定業績という面では一定の評価が出来ます。
もちろん、単価下落などの影響は受けるのでしょうけどね。
それから、紙のチラシからデジタルチラシというように高度化する中で、
バローHDとして更なる広告宣伝の高度化を主導するような活動をしないのかという
議論の中では、やはり店作りの話になりました。
これにはアイドマMCに影響が及ばない商品力の向上という側面と、
デジタルサイネージや提案型の店設計というアイドマMCが目指そうとしている領域との話があり、
直近のMAで技術力を得る点からもSBIファンドへのベンチャー投資も、
方向性としては面白いと思うわけです。
現在の相場はちょっとでもネガティブなイメージが出ると容赦ないわけですが、
それを甘んじて受け止めつつ、自分が思うファンダがどうなのかを、
ニュートラルに捉えて、目先の期待や失望に過度に振り回されずにいきたいと思っています。
■ステップ
決算説明資料がUPされています。 →PDF
毎回安定性が凄いなと思うのですが、
原価の費目別の売上比もほぼ同じなんですよね。
業態をイメージする限り確かにと思うのですけどね。
そして利益目標を開示せず投資期ということですが、
こちらは資料上は明記がないので、改めて確認をしていきたいなと思います。
■ルネサンス
元氣ジムジュニアを既存のシニア向け施設に併設という形で開業するようです。
ジュニアは、発達障がいや肢体不自由の子供を支援する
放課後クラブのような形態のようです。
理学療法士など専門家だけでなく、ジュニアスクールの運営ナレッジなどを横展開したり、
あるいはシニアとの交流機会を創出するという趣旨のようです。
まだ１店舗目ということで、ここで色々課題もあるでしょうから対処しながら、
横展開出来るようにしていけるといいですね。
■トーカイ
日経地方版にウェアラブル端末のクリニックでの導入事例が特集されたようです。
こういうのはどんどん実証実験のようにやってみてもらって、
いいね、となって浸透していってくれるといいですね。
モニタリングという点で医療機関や医師側には負担が増すのかもしれず、
その辺りの課題もどう改善するのかを模索しながら、
スケールしていけるといいなと思います。
それから、決算説明資料が開示されています。 →PDF
健康生活サービスと環境サービスはMAの寄与もあり順調だと思います。
設備投資の影響があり利益面はおとなしいですが、
増収ペースが強いという事が改めてわかります。
そして調剤が苦戦しているのはやはり改めて実感します。
処方箋受付回数も減少していますが、これは天候の影響とありますが、
台風が東海地方はたくさんきましたからね。
猛暑の影響も相まって、やむ得ない状況もあったのかもしれません。
一方で基本料１へのシフトがまだ進んでおらず、
この辺りは何か遅れがあるのか、こういうものなのか、期末に向けて、
ポートフォリオが改善するといいなと思っています。
また、地域加算やGE加算については順調に対応が進んでいる様に思います。
基本料の部分だけが少し遅れていないかなが注視ポイントかなと思います。
そして24時間オンライン脈拍モニタリングシステムがいよいよリリースされています。
こちらは未来投資会議でもヘルステックを活かした新たな付加価値を産む仕組みであり、
私も期待をしているところです。
商標名もとったようで新聞などにも取り上げられたようでまずはよかったと思います。
しかもこの説明文書によると病院だけでなく、先にリリースのあった在宅療養クリニックや、
サ高住施設などそれぞれのシーンで具体的な顧客と共に実証が
並行して始まっているところがいいですね。
これらのケースを総和すると潜在市場はそれなりに大きそうに感じています。
もちろん、あくまで事業化直後の実証なので色々課題も出てくると思いますが、
それを超えてよい商品、サービスを創ってもらいたいです。
愛知県の特区で薬剤遠隔指導事業認可を取得して
ようやく参画となります。
少なくてもアインは同地域において既に展開していますので、
頑張って知見を蓄積していってもらいたいと思います。
なにせ、愛知県なので、岐阜に近いですからね（あまり関係ないか）。
■ソーシャルワイヤー
新宿のレンタルオフィスの増床がリリースされています。
高稼働率を背景に徐々に広げていくいつものやつですね。
それより海外の稼働率が気になっています（笑）。
５．資産状況
資産の状況は以下の通りです。
特にコメントはありません。
６．雑記
紅葉の写真を撮りに行きたいと計画は立てたのですが、
週末も色々家のことなどでやらねばならぬことも多く、
結局シーズンを逃してしまいました。。。
成績が芳しくないからということではないのですが、
株のことから離れて家族との時間や趣味の時間も大切にして、
上手くバランスを取りたいなとも思っています。
いや、そもそも芳しくないからと写真を撮りに行っていたら、
毎週何かしら撮影に出掛けないとなりませんしね（笑）。
納得いくまでストイックにスクリーニングしたり、
自分なりの分析を突き詰めるのもいいのですが、
もう少し肩の力を抜いてマイペースでやっていこうと思います。
１．パフォーマンス
まるのんＰＦは年初来で ▲５．０％ となりました。
前週比は ▲４．９％ で推移しました。
年初来安値を再度更新です。
そろそろ年の瀬なんていっている中で、掘り続ける事の辛さと言ったら・・・。
（いうほど辛くもないんですけどね）
２．全体所感
日々の騰落は相変わらず大きい気もしますが、
案外指数は底堅く推移しているような印象です。
それは企業収益あるいは積み上がてきた財務面からみると、
指標は結構な値ごろ感が出てきているようですし、
これ以上指数が下に突っ込むような感じでもないのかもしれません。
一方で私の保有、監視銘柄だけかもしれませんが、
総じて軟調な推移が続いています。
こういう時って私は性格的にどうしても怖くなってしまうので、
生粋の逆張り投資家ではないなと感じるのですが、
あまり恐怖におののいたり、根拠がない期待にすがるようなことをせず、
ニュートラルな気持ちで出来るだけ臨んでいきたいなと思っています。
決算も出揃い、一角に強さはあるものの、
やはり下方修正も目立ちますし、慎重な見立てが多いように感じます。
米国の決算ではNVIDIAの決算がイマイチらしく、
今日の米国でNASDAQヤバイ、そして日経先物も売られ、
そして月曜日にまた暴落するんではないかなんて先読みされているようです。
もう先読みを更に先読んでみたいなわけのわからないことになっていて、
結局よくわかりませんね。保有株は確かに売られているのですが、
とはいえ、絶対的に安いという水準でもなく、
そういった意味では、やや見積り前提の視座も高いのを許容する側に
振れていたのかもしれないなーなんて思っています。
どうしても雰囲気に流されてしまうのは仕方のないことですので、
その時々で自分の感覚と照らしてチェックしていく事が大切かなと思います。
３．ポートフォリオ
本日時点のポートフォリオ内訳は以下の通りです。
今週は日本管理センターを半分売却し、
トーカイも一部売却をしています。
これにより、保有比率10%超の主力銘柄は引き続き不在、
そして5%以上の準主力も5銘柄に減りました。
保有銘柄の週間騰落は以下の通りです。
週間での２桁マイナスが5銘柄もあるという、
逆の意味で凄い引きだなと思います（笑）。
損得という面でみると、鉛筆転がした方がまだマシな気もしますよね。。。
サンセイランディックは一転して計画未達となり失望された事に加え、
不動産を巡る悪いニュースが出てきており、
益々評価はガタ落ちということなんでしょうか。
融資姿勢の硬化とか、不正の横行なんてもう皆さんの知るところとなっていますが、
こういうニュースや悪い印象というのは何度も蒸し返されますね。
そして、真面目にやっている会社においてもその煽りを受けるというのは、
なんとも不幸な話だなと思うわけです。
とはいえ、株価はこうやって期待と失望の中で形成されるものですから、
ありのままを受け入れるしかないわけですけどね。
エイジアは11月前半に自己株買いなどの効果もあって高かった所からの戻りです。
決算も１Qから復調はしていますが、そんなに楽観視出来る状況でもなく、
株価がこの水準で右往左往しているのはまぁ仕方のないことかなと思います。
日本管理センターは30%近い下落となっており、
決算は通常ペースながら、そして中計の下方修正、そしてファイナンスの影響と
とにかくボロボロになった１週間でしたね。
WDBホールディングスもだいぶ足元で弱い動きになっています。
人材関連ってみんなそうなのかな、なんて思ったのですが、そうでもないんですよね。
何か決算とか足元のの状況で見落としていることがあるかなと思ったのですが、
知れる範囲では特にありませんでした。
シュッピンもまだまだ下がりますね。
決算が不調でしたから、先週に続き売られますね。
月間で見るとこちらも26%程度のマイナスとなっています。
もっとも、こんなにEPSは落ちないと思うので、
やはり期待がかなり乗っかっていたということなんでしょうね。
ひらまつは、まぁもういいですね。
同銘柄はもはやこのポートフォリオに入れておくには、
とっくに基準を逸脱しており、
本来であればブログ外の優待ポートフォリオへ移したい所なんですが、
ブログ口座のSBI証券内でNISA買付しており、
移すに移せないんですよね。
ただ、もはや無配になったので、NISAに拘らなくていいんですけどね（笑）。
まぁこうやってみてみるとやっぱり下がるべきして下がっているなとわかるのですが、
ただ、それにしてもそろそろ勘弁してもらってもいいかなくらいには
落ちている気もします。
こういう時ってまだまだ許されず掘っていくのが世の常なんですけどね。
そして、今度は進捗の遅れや下方修正リスクの台頭によって、
四季報記者に煽られ、12月には弱気マークがダブルとかでついちゃったりするんですかね。
まだまだ試練は続きそうです（笑）。
保有銘柄の各指標は以下の通りです。
ポートフォリオPERは13.2倍です。
今年の中では最低ラインです。
だから年初来安値なんですけどね（笑）。
今回日本管理センターの評価について、総合評価を１つ下落させ、
目標株価を修正しています。
希薄化による効果や一連の会社としての対応などを鑑みて、
評価PERも引き下げました。
思い入れのある会社ではありますが、
現実に即して更に目標株価を下げるという結果になりました。
配当利回りの面から考えるとだいぶいい感じではあるんですけどね。
別に赤字になったわけでも、少なくても今期も減益になるわけでもなく、
そこにあって配当利回りは4%半ばまできていますからね。
それからキャプチャからは読み取れないと思いますが、
トーカイの今期予想EPSを会社予想の142から約8%落として、
130に設定しました。これによって同社のPER水準が20倍超えとなっており、
足元ではやや割安性が薄まりつつあるといった印象です。
これに伴い、今週一部比率調整をかけたのですが、
だいぶ早かったですね。一応PER20倍を超える19.5倍位で
一部売却という判断をしています。
決算の精査を進める中で、順次考慮に加えていきますが、
少し時間を置いて冷静に判断をしていきたいと思います。
４．個別銘柄トピックス
保有銘柄の中で、
個別にトピックスがある銘柄について、コメントを残しています。
なお、株価の動きを踏まえた率直な思いも適宜メモしていきます。
■サンセイランディック
決算精査記事をUPしています。 → こちら
百戦錬磨との協業として民泊事業も進めていますが、
このたび２号物件のあずきハウスがリリースされたようです。 → こちら
なかなか再利用しにくい物件を提供することで、
特区の大田区で実績作りをしていく取り組みです。
これが収益性をどこまで生むのかわかりませんけどね。
ちなみに民泊ってあまり聞かなくなった気がしますね。
今年6月に法改正があって、ようやく色々オペレーションされてるように思うのですが、
めっきりテーマが取り上げられることが減ったような気がします。
気のせいでしょうかね。
株価は1000円を割れてきました。
年初で1100円位の水準でしたから、概ね10%超の下落ということになります。
一方で同社の取り組みとしては、
この1年で物件の獲得から販売までの一連の業務フローの標準化が進みましたし、
金融機関や地場不動産、士業などとの連携で仕入も量や規模も拡大しています。
また新たな視点も開設し、業績も四半期で凹凸をみせながら成長を続けています。
一方で同社の扱う底地や居抜きといったフローの中ではあまり影響を受けないと
認識しているのですが、不動産を取り巻く様々なバッドニュースがあって、
全般的に不動産はそろそろ終わりという大きなトレンドに巻き込まれるように、
評価は下がりつつあるのが実情です。
私も実際の所、買い増し（戻し）をしたいなと思ってはいるのですが、
どうしてもこの外部のトレンドが目に入ってしまい、
ニュートラルな評価が出来ず警戒感が台頭しているのが実情です。
加えて、足元の仕入の状況や今期の売上伸長をみると、
今期は堅調な数値を残すだろう一方で、来期の予想はだいぶマイルドになる、
あるいは減収減益もありうるとも思っています。
なにせ20.12期末でEPS予想を私は150と見積もっていますが、
今期予想が138でもしこれが少し上振れると140とかになって、
同社の中計のシナリオを見てもそんなに急伸しないものとなっていますからね。
更に、戸建ハウスメーカーなどの販売はあまり芳しくなく、
かつ増税のタイミングを跨ぐこともあり、
販売ルート側の環境を考えるとそんなに強気にみられないとも思えます。
そうなると仮に通期未達の懸念を払しょくした、あるいは上振れたとしても、
来期予想が控え目になると結局株価反応は油断を許さないとも思えます。
このような私の中では本来無視すべきことも、色々考えあぐねてしまい、
ではここから主力となる10%を超えるところまで買い増すかというのは
悩ましい所なのです。
現在は積極的な仕入もあり、財務もやや負荷がかかっているので、
某社のようにファイナンスなんて事も当然ありうるかもしれません（笑）。
ここから更に下落が進むとしたら考えるかもしれません。
PBRが1倍割れを起こし、PERも6倍台に突入しますけどね。
さてどうなるでしょうか。。。
■アイドママーケティングコミュニケーション
特にトピックスはないのですが、株価がどんどん安値を更新していくので、
ソワソワしています（笑）。
バローの販促費の抑制という大きなトレンドが、
一過性なのか、本格的な方針転換になるのかはわかりませんが、
感覚的にはそんなに大きな離反になっていくというのはイメージしていません。
むしろ今後販促の高度化、とりわけ技術ドリブンの革新的なサービスを入れて、
優位性を持ちながら推移できるのかは重要な課題だと思っています。
今回の業務提携もそうですし、SBIファンドの活用など、
色々な情報仕入を行っていますから、そういったものから花開くことを期待しています。
株価的にはいよいよ400円台が見えてきたかんじでしょうか。
私の含み損も20%を超えて、普通であれば早期に損切りして距離置くのが賢明なのです。
いわゆる損切りが出来ないダメ投資家筆頭みたいな感じになってますが（笑）、
やはり特段売る理由が見当たりません。
皆さん先見性があるので、販促は今後もシュリンクして、減益祭りになるというのが
わかっているのかもしれませんが、
私はそれがわからないと損切の検討も出来ないんですよね。
配当面で見ると、利回りは3.4%程度となっています。
私は配当重視ではないのですが、一定の妙味が
感じられる水準にはなってきているかと思います。
もちろん、減益、減配とかあるとダメなんですけどね。
■東鉄工業
IR活動における表彰を受けたようです。
あまり詳細をみていませんが、IR活動に積極的なのはよいことです。
社長さんにも前に初めてお目にかかり気さくな方でしたし、
IR担当の方もしっかりされていました。
お電話でもそうなんですけどね。
業績面では進行基準案件などもあり、
なかなか思うように進捗してきていない面もあります。
しかしながら、株価はだいぶ底堅いなという印象です。
下方修正懸念ということで、もう少し下を掘っていくのかなと思いきや、
そうでもないということで、わからないもんですね。
■トーカイ
ウェアラブル端末のアイエイドが高齢者施設で実証実験で使われるようです。
24時間脈拍を計測し、即座に医師に連携されることで、
危険を早期に認知対処出来る仕組みですから、
高齢者施設にはウケがいいのではないかと思います。
トーカイは病院の御用聞きみたいな地場企業ですが、
この仕組みは単に端末があればいいわけではなく、
医師がモニタリングする体制が必要です。
従って、そういう面からもフォローが出来て展開出来るのは強みだと考えています。
もう少しスピード感を持って色々な所で実証実験が立ち上がることを期待したいですが、
まずは具体的な動きとして一歩踏み出してよかったなと思います。
■Hamee
私はiPhone商戦のことをほとんど知らないのですが、
やはりiPhoneの販売に関してあまりいいニュースを聞きません。
同社のコマース事業にも影響があるのですが、
保守的な予想を策定しているとはいえ、
それが十分安全域なのかやや気になりますね。
同社のネクストエンジンに期待をしているところですが、
コマース事業が収支面の比率では大きく影響も受けてしまうのですよね。
■イオンディライト
トイレIoTの実証実験をするそうです。
まぁ効率はあがりそうですね。というか今までまだこういう類のソリューションを
活用していなかったのですね。
また働きやすさ追求報告会なる社内イベントを開催したようです。
同社はこういった活動には、少なくても表向きは積極的な姿勢ですからね。
人材不足ですから、働きやすさの構築は不可避な道なんですよね。
■日本管理センター
決算については精査記事をUPしています。 → こちら
また、その後のファイナンスの件については、
まずは直後の受け止めを記事に吐露しています。 → こちら
多くは語りませんが、株価的にもやはりネガティブですね。
現状の利回りは4%台半ばまできました。
ファイナンスがなければCAGR10%でも配当金は60円超が期待出来たのですが、
EPSが希薄化によりそこまで伸びず配当性向40%だと
結局配当金もそこまでは期待出来ないかもしれません。
私は今回の件も踏まえて、目標株価を修正していますが、
その際の皮算用の22.12期EPSは125円ですので、50円位となります。
まぁ減ったとはいえ現状の株価でみると配当利回りは5%を超える水準となります。
この辺りを見たりしていると、買う人も一定程度いてもおかしくないは、
まぁ納得出来ると感じるところです。
実際今日もストップ安張り付かなと思いましたが、
完全に張り付いては終わりませんでしたしね。
■丸和運輸機関
決算説明資料が開示されています。
これまでのテイストとはまた違い、より落ち着き感のある配置です。
記載内容は特段違和感もないですし、順調の一言ですので、
特に言及すべきことはありません。
今後も頑張って頂きたいと思います。
５．資産状況
資産の状況は以下の通りです。
今週も減りましたね～。
６．雑記
小学生の息子が経済の事に興味を示しています。
私が株で大損していると日々嘆いているのを聞いて
最近では家に帰ると今日も損したのかと尋問されます（笑）。
なんでそんなにいつも損しているんだと辛いツッコミがあるのですが、
そもそもの仕組みを話して聞かせたら益々興味を示したようです。
近くの商店に探検に行くという学校の授業でも、
ある商店で棚卸で決算するという話を聞いたらしくて、
質問の時間に、決算が悪いと株が暴落するんだけど、
このお店は大丈夫なのか？と質問したらしいです。
子供は素直ですからね～（笑）。
もちろん、その小さな商店は上場などしていない、
家族経営の小さなお店なので笑って流してくれたそうなのですが、
親の方は後で聞いて冷や汗もんです。
で、せっかくこんなに興味があるなら、
仕入とか投資とか、色々教えこもうと思うのですが、
何か良い教材やゲームとかないもんですかね。
小学生低学年なので、モノポリーとかだとまだ早い気もするんですけどね。
興味があることを伸ばしてあげたいなと思いまして。
でも株では損を出して欲しくないので、基本的な金融知識は
きちんと学ばせようと思っています。
といっている私の知識がかなり怪しいんですけどね（笑）。
日本管理センターについて率直な思いを記載しています。
ネガティブな見解も忌憚なく吐露していますので、
特に保有されている方で気分を害される方がおられれば
スルーして下さいませ。
日本管理センターから資金調達に関して、
リリースが出ています。 →こちら
いやー驚きますよね。
業績の利益管理も驚きですが、こちらの調達の件も大変驚きました。
ちなみに希薄化懸念を考慮して警戒しておくべきだった、とは微塵も感じてません（笑）。
何せ全くもって想定外ですし、何かに注意を払うか、
自分の中の何かしらの努力や実力によって回避できたなんて思えません。
従って、このネガティブ材料が降りかかったことも一種の事故だと認識しており、
強いていえば、一点集中はやはり避けた方がよいという人並みの感覚を
改めて実感した、くらいのことです。
これは強がりでもなく本気でそう思っています。
とはいえ、これをきっかけにかねてから準主力以上をずっとキープしてきた
同銘柄をPTSで一部売却するという行動をしたこともあり、
まずは急転直下のサプライズによって、
心がホットな中で心境を吐露してみようと思い、記事化することにしました。
回顧録のようなものなので、長文になります（笑）。
まず今回の調達の件についてです。
私が驚いたのは、「調達方法」と「タイミング」です。
調達方法はいわゆる公募増資のようなものではなく、
MSワラントの仕組みによるものです。
その詳細は私も一般的な知識しかないのですが、
表向きはその瞬間に一気に希薄化させるのではなく、
割当先に対して自社側で一定のコントロールをしながら、
段階的に調達をしていくことで既存株主へも配慮をしているということです。
しかしながら、この仕組みは、割当先が儲けられるような
構造上の歪も有していると言われているもので、
長い年月にかけて影を落とすもので結局の所、
一般論としてあまりよき手ではない印象で、
どちらかというとより不確実性が高いバイオベンチャーなどで
多く使われる手法と言われています。
かつこの手は繰り返される事も多いようですね。
なぜ、このような手法を同社が選択したのか。
一応文面にはそれぞれの手法との比較が記載されていますが、
これは一般論としての記載に終始しており、
結局の所、既存株主に対してネガティブな影響は避けられません。
同社の長期借入金の借入利率は、有報によるととても低利率で借入していますし、
その額もBSの中でみると大きくない印象です。
そして同社は足元で地銀を中心に金融機関とのアライアンスを強化しています。
足元の融資金利も以前として低金利が続く中で、なぜ間接金融を使わなかったのか、
そのあたりもよくわかりません。
同社の財務は決して安定感に富んだものではありませんし、
足元では貸付金の増加（家賃保証等の影響）などもあり、
不確実性は世間の流れで高まっている事は事実かもしれません。
にしても長期借入金は素人ながらそこまで融資枠いっぱいという印象もありません。
このあたりは、有識者の方などおられれば、
そうじゃないんだよ、とご指摘頂きたいところです。
そして、直接金融として株式発行という手を使うにしても、
そんなに不確実性が高い事業をしていくわけでもない前提なのに、
割当先への配慮なのか、このような手法を取るのかもやはり疑問です。
（いや、実態は不確実性が高く銀行から引っ張れないということなんでしょうか・・・）
次にタイミングについてです。
株価水準はここ4年スパンで安値圏です。
2014年11月頃に1000円台を超えて、
そこから2400円に迫る勢いに伸長していきました。
その後は株価はずっと横ばい圏が続き、
今回の件で4年来の安値を割り込むことと思います。
下限を900円台としていることから、この水準も意識している事と思います。
なぜ、このタイミングなのかは甚だ疑問で、
きっと経営側で何か避けられない事情があったと邪推してしまうわけです。
株価が高い時にやるならわかります。
あるいは、中計など一定の目標に沿ってそこの達成が見えて、
もしくは目標を実現した後に新たな成長のためにというならまだわかります。
よりにもよって、中計を一度見直して、更にそこから下方修正を重ねて、
原点回帰ともとれる堅実な成長へと舵を切るといった矢先のことです。
（これは私の勝手なタイミングの捉え方かもしれませんが）
しかもその使途として、基幹システムや営業支援システムなどのIT投資はまぁわかります。
ただこれはたかだが10億円だそうです。
（にしても随分高いIT投資ですけどね）
これだけであれば新たな調達は不要だったことと思います。
今回MA使途として56億円でこれが主因とした調達となります。
事業拡大のMAとしてまだその方向性などの理解が広がっていない中で、
拙速に資金調達を急ぐというのもタイミング的になんでこんなに急ぐのかという印象となります。
そもそもMAは失敗事例が多いのが一般的です。
どういう機会に恵まれるか、一種のご縁のような面もある中で、
機会損失をしないためにも資金を手当てしておくというのはわからなくもないのですが、
前のめりになっては失敗リスクも高まります。
株主として希薄化リスクは常に起こりうる痛みですから、
それを実施すること自体が愚策だという気はないのです。
一定の市場評価が得られ株価が騰がった時に、
今後のために前向きな投資としてコンセンサスを得て調達するなら、
それは長い目で見れば株主としても歓迎だと私は考えています。
しかし、今回のタイミングは成長見通し相次いで下方修正しながら
株安が進み底値圏にある中で、他の選択肢もあっただろう中で（そんな選択肢はなかった？）、
このタイミングか、というわけです。
完全なる理解を得る事は難しいでしょう。
しかし、２Q決算後もこれまで実施してきた個人投資家向けのIR活動も実施せず、
IRページも相変わらず手入れが行き届かず、新中計も何枚かのスライドだけで
明らかにこれまでの開示姿勢と比して劣化しているのです。
こういうカタチで調達をするのであれば、
やはりかつてのようによき悪きも明らかにしてもらい、
その後の展望をきちんと社長が語り、理解を得るプロセスは経て欲しかったですし、
それを抜きにして今回のようにやるといくら今後の成長のためにとあっても、
受けとめ方がだいぶ変わるというのが個人的な感覚です。
武藤社長は大変優秀な方ですから、
様々なことを気に掛けておられると思います。
今回の調達の件もまた然りです。様々な展望をもってやられているだろうことは、
想像出来るのですが、やはりとりわけIRの対応が非常に残念です。
思い返してみると、同社との付き合いも４年以上になります。
かつて500円程度だった頃から保有を続けて
ひと時は個人投資家にも大変もてはやされました。
水準も割安さが薄れていくプロセスで段階的に売却をしていきました。
最も保有比率が高い時には20%に迫る保有比率でしたが、
そこから割安さの低下により10%程度にまで比率を下げて行ったわけです。
20%の利益成長を持続し、しかし量の拡大と新たな事業とのポートフォリオを構成する中で、
成長がマイルドになり、その時々で苦労しながらも毎期利益を積み上げてきました。
なんでそれでも利益が確保できるの？と不思議ではありましたが、
それでも毎期着実にやられていました。
武藤社長と当時のCFOであった宮本氏とのタッグは魅力的に映ったわけです。
IRの対応も電話ひとつとっても大変明快でわかりやすいフォローがありました。
しかしながら前期の後半で一連の不動産業界における融資姿勢の硬化などの影響が、
徐々に影を落とす中で、従来の事業リスクをより大きめに評価せねばならず、
かつ、前期末で宮本氏が退任し、服部氏が新たなCFOとして着任されることとなります。
現時点でなんとか足元の目標数値は作り上げてきてはいますが、
今後の見通しはより保守的な見立てとなり、それであればより原点回帰という
逆戻りだったとしてもIRを重視して説明が欲しいところで、
残念ながらその説明レベルは以前と比べて劣化したと言わざる得ません。
このIRの劣化については、今回の調達の件とは関係なく、
ここ最近はIR照会時にも細かく指摘をしてきたわけです。
（例えば役員情報がUPDATEされていないとか、様々なな小さな綻びも・・・）
このような中で同社への不満は高まり、中計を一度保守的な見立てとなったことにも起因し、
更に保有比率を落として5%程度にまで落としていったわけです。
そんな中での今回の更なる保守的中計の開示と調達となったわけです。
そして、PTSで更に売却し、保有比率ｦ2%台に落としています。
20%程度の保有比率としたときも、
そこから割安性の低下で利益確定を重ねて10%程度に落とし、
更に外部環境の変化や体制変化も考慮して更に5%に落としていく
各段階での判断は自分としては一貫性があり間違った判断だとは思っていません。
もちろん、その期間にもっといい投資先があっただろうことは自認しています。
ただ、だから反省して次に活かすなんて安易な振り返りなどなんの意味もありません。
十分自分の中で合理的な判断を下せたと考えています。
結果はついていきていませんが、それは仕方のないことです。
こういってしまってはおしまいよ、ということかもしれませんけどね。
だから冒頭に記載の通り、反省の弁は口にしていません（笑）。
別に私は同社についてネガティブキャンペーンを主張したいわけでもないですし、
自ら選んだ投資先ですから今でも応援したい気持ちは変わっていません。
高配当やEPSの成長は遅れますが利益成長は着実に遂げてくれる期待は変わりません。
きちんとやろうとしている展望を私も一生懸命勉強させて頂き、
その展望を私自身も十分に認知して、同社をかつてのように情熱感をもって応援したい、
そんな風に思っています。
そのためには門戸となるIRの窓口はどうしても充実させてもらいたいと思うのです。
株数は減らして準主力からは陥落となりましたが、
今後も同社の成長を期待する弱小個人投資家として見守っていければと思います。
まずは、事故ともいえる調達の件に触れて、
様々な動揺の中で、混乱している自分の心境を吐露し、
そして今後の思いを記載しました。
なお、日本管理センターへ私が投資している事に対して、
このようなことで株安に巻き込まれていること自体を笑い者にするのは、
大いに結構なことだと思います。
株式投資は結果論という立場が一定程度支配している事も認識していますから、
その立場から、相変わらずまるのんはダメだね、とご批判を頂くのは、
ありがたい声として受け止めたいと思います。
何度も自分にも言い聞かせていることですが、
私の選力眼なんてしょぼいもんですし、こういう事故にも巻き込まれます。
でもめげずに粛々と前を向いてやっていきたいと思います。
【決算精査】 3277_サンセイランディック（１８年１２月期＿３Ｑ決算）
■銘柄分析シート（表紙）
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■銘柄分析シート（詳細）
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■銘柄分析シート（付録）
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※会社から丁寧な決算説明資料が適時開示されています。
１．サマリ
総合評価：「３」 （☆☆★★★）
※総合評価は５がポジティブ、３がニュートラル（想定通り）、１がネガティブの５段階レーティング
２Q時点では計画比上振れとなっていましたが、
３Qでは経常利益以下が３Q単では赤字となり売上、利益共に計画未達へと
一転してビハインドな状況となりました。
会社開示の短信上では、４Qの販売が好調に推移しているという事で、
計画未達を受けた下方修正には至っていません。
同社の事業はこれまでもなんども四半期単位でみると浮き沈みもありましたし、
四半期単位では赤字に転落なんてことも珍しくありません。
安定業績を好む私のようなものが、こんな赤字も含めて浮き沈みが多い銘柄を
主力としていていいのかという意見もあるかもしれませんが、
年次単位あるいは年推移でみると着実に穏やかな成長を持続しています。
同社の評価は至って単純でして、仕入が順調か、
それを適正な利益率を確保した上で販売出来ているか、
という事につきます。
そして、今３Q単で見ると仕入は２Qの大幅増からみるとだいぶ落ち着きましたが、
年間目標仕入に向けては順調に推移をしているように思います。
先行指標として案件数がありますが、
これが３Qで下落しているため、単価がどの程度になっているかがわからないものの、
４Qの仕入もそこまで大きくなく、３Q並か更に少しおとなしくなるかなといった印象です。
それでも年間仕入目標は達成見込みですし、
万が一そこから多少前後したとしてトレンドとしてはいい状況が続いているように思います。
資金面や人材リソース面からの限度という側面もあろうかと思いますが、
環境としては良好のようなのでいかようにもなるかなと思います。
より太いチャネルを確立して仕入環境の安定化に努めてもらいたいと思います。
次に販売側ですが、こちらは底地で計画未達による影響があるようです。
但し、利益面は計画水準が確保されているということで、ベースはとても好調のようです。
この計画未達の背景はIR照会も経て判断をしていますが、
私としては会社の見解通り、未達そのものにいわゆる不動産業界の
危うさから買い控えが生じているわけではなく、個別の事情と受けとめました。
底地については、この未達分があって印象を悪化させていますが、
四半期単位ではこういうことはあるのですよね。。。
そして、ネガティブな視点を投げかけていた建築事業ですが、
こちらは引き続き赤字を拡大しており、計画比でみると大幅な未達ということで、
売上、利益の見込みを押し下げてしまっています。
ここは私もしつこい位に何度も是正の方向性について意見を申し上げてきたわけですが、
一向に改善されてきません。この部分は引き続きネガティブに受け止めています。
但し、今回、展示場の閉鎖を決議し特別損失に計上すると共に、
販売チャネルの抜本的な見直しを遂に意思決定し、具体的な動きが見え始めたことは、
とりあえず前向きにみています。
展示場をなくすことは固定費を圧縮しますのである程度即効性はありますが、
根本改善に向けては、集客がないといけませんので、
法人営業なりWeb流入のための工夫が必要となります。
そもそもレッドオーシャンなこの建売事業の中にあって、
各社が苦戦する中で、同社子会社だけが強くなっていくなんてシナリオは描けません。
あくまで不動産諸問題を解決するという現中計の姿を表現する
ひとつのメニューでしかありませんので、
まずは赤字の垂れ流しだけでも蛇口を閉めてもらえば、
ここで利益エンジンを規定していませんので満足です。
建売事業社などの決算が軟調で、不動産の今後の見通しへの不安定さが
漠然と蔓延する中で、特に販売チャネル側の影響を気にかけていましたが、
今の所、顕在化しているようにはみえません。
ただ、偶然かもしれませんが、
居抜きは、建売事業社への販売の影響を受けやすいわけですが、
この居抜きが仕入や案件数共に減少させており、
なんとなくの警戒感は一応配慮しているのかな、なんて邪推をしました。
（たぶん、完全に気のせいだと思いますけどね）
仕入や販売については、足元は好調、
但し個々の事情によって四半期単位で未達とみえているというわけです。
この未達については、はっきりいってどうでもよくまぁ通期で順調でよいと思っています。
その点で今期については何ら懸念はしていません。
一方で、建築事業は改善の施策が放たれたもののそれが奏功するか不透明ですし、
仮に奏功したとしてもそこまで成長エンジンにはなりえないわけです。
足元の仕入の状況から翌期へ大きく増益基調が保てるかは不透明さを残します。
この辺りは同社のビジネスモデル上の弱さでもありますので、
引き続き、従来の課題は継続しているものと捉えています。
但し、その懸念が大きくなっているという認識はなく、
現状と変わらずに今後も見守っていくというスタンスです。
以上から、今回の決算としては、「３」（想定通り）となります。
２．定量数値の確認
（１）売上・利益の状況
四半期単位の推移はあまり参考にもならないのですが、
まぁ粗利率も20%ちょっとの水準で、ここ最近では下限域ですかね。
販管費や販管費率も特に変調はありませんね。
営業利益はなんとか四半期で黒字を確保していますが、ほぼゼロの水準です。
画像キャプチャはとっていませんが、銘柄分析シートを見て頂くとわかる通り、
純利益は赤字転落ですね。
まぁ展示場閉鎖などの特別損失も効いていますけどね。
（２）今期予想について
今期予想との乖離は大きいわけですが、
15.12期とか前期においても4Qで大きくリカバリしていますからね。
あまり皮算用をせずに待ちたいと思います。
３．定性情報の確認
銘柄分析シートにも追加していますが、
事業モデルを図式化しています。
改めてこういうのモノを作るプロセスで色々復習にもなってよい機会になりますね。
４．その他情報の確認
（１）株価推移の状況
株価も冴えませんね（笑）。
買い戻しするとしたら900円割れ位のところですかね。
（２）IR照会の状況
とりあえず、思い付きのままにIR照会しています。
いつも丁寧な対応に感謝です。
なお、詳細なやり取りについては、
割愛し主な印象だけ箇条書きでメモを残しますが、
あくまで主観で捉えているものなので、事実と異なる可能性もあります。
サンセイランディックには一応出先で電話しました。出先で細かく精査が行き届かないままにに電話した旨、正直に白状したら、笑われました(笑)。ただ、丁寧にこちらの疑問に応えてくれましたし、長年のやり取りでこちらの疑問もきちんと汲んでくれるので大変楽をさせてもらってます。
— まるのん (@marunon_invest) 2018年11月14日
・計画未達については、権利調整のプロセスにおいて、
販売する時期や販売先の事情を鑑みて、調整をした結果、期ズレが生じたもの。
なお、販売先側の状況にネガティブな要素があって期ズレしたものではなく、
双方において最適なスキームとして合意の下でこのような判断となった。
（私が懸念するような）売りにくくなっているという事情は特段現状では認められない。
・なお、（私が懸念しているような）建売業者側の販売不調や不動産取引上の不透明感などの影響は、
現時点ではやりにくさ（売りにくさ）は実感していない。
ただ、一部でみられたような一種のバブルのような状況で、
高値の更に高値で売れるような機会はシュリンクしていき、妥当な範囲での取引へと
落ち着きを取り戻していくことは想定している。
その中で、特に居抜き物件についてはあるとしたら今後徐々に影響が
顕在化していく可能性も考慮には入れておくべきだと考えている。
そこにあたっては、従来の採算性の考慮をより慎重に行い適正に運営していく。
（実際にはある程度エンドを見た仕入をしているので、採算管理も地に足のついた
実直にオペレーションしているので、そこをよりちゃんとやっていくという意味と受けとめ）
・建築事業は展示場閉鎖やWeb化の拡充、あるいは法人営業の強化といった
方針展開を意思決定している。赤字になって、回復途上なのは忸怩たる思い。
一方で足元の受注も好転してまだこれから回復をみていかねばならないが、
少しずつ具体的な施策を進めていく中で、最適化して回復させていきたい。
（いずれにせよ、すぐに効果が出るものでもないし、その効果の可否は不透明ながら、
一歩とりあえず改善に向けて動きが出た点は一歩前進と受け止めるものの、
まだまだ不透明感が高いという点を改めて実感）
仕入の詳細の状況や、来期を見据えたことについてなど、
改めて質問項目を整理して、必要であればまたIR照会をさせて頂こうと思います。
（３）仕入状況
仕入は２Qの爆発的な水準からはだいぶ落ち着きました。
そして案件数（これが実際に決済され仕入額として計上される）も下落しています。
ただ、年間仕入目標が104億に対して、現状が86億円まで積み上がり、
4Qでの必要な仕入はあと18億円となります。
となると、4Qで3Qより更に下がってもよいのです。
よいのです、と書くと変な感じになりますが、
棚卸資産の急増やそれに伴う借入金の急増などからみると、
まぁそんなにイケイケで仕入をしなくてもいいのかという姿勢も感じます。
8割の力でやるということですからね。それでいいと思います。
ただ、棚卸資産が現状で134億円です。
ここに仮に4Qで18憶円積み上がると152億円。
但し、4Qでの販売が約70億（業績予想ライン）があるため、
期末の棚卸資産はざっくり80億円位となります。
これは前期期末の棚卸資産が120億に対して約3割減となるので、
来期の売上ラインが今期の着地よりだいぶ下がるのではないかと思えます。
（2018/11/14 23：45追記）
読者の方からのご指摘で、棚卸資産は取得価格で計上されるため、
単純に販売価格を減算して期末の棚卸水準を見積るのは誤りではないかと
ご指摘を頂きました。
全くもって、その通りです。こんな単純なケアレスミスで申し訳ありません。
いくらいい加減な皮算用するとしても、こんな基本的なことで
ミスって顔から火が出る程恥ずかしかったです（笑）。
でもこのようにやさしくご指摘頂いたことを嬉しく思います。
ここに訂正いたします。
販売が70億であるとすればその際の取得額は概ね粗利率を20-30%とすると、
56億円から49億円くらいかなという印象です。
そうなると概ね100億の棚卸資産を確保出来る事になるので、
前期末程ではないにしてもそこそこの水準で翌期を
迎えられることになるとなりますね。
となると、来期の業績予想開示時にはだいぶ失望感に繋がるのかなと感じます。
いや、私のこのような皮算用ですら、
それが容易に想像出来るので、
失望もなにもそもそも期待が立たないとは思うのですが、
どうも市場はそうでもないような気がしてなりません。
勝手に過度で根拠なき期待をして、そして失望するんですよね。
ちょうど、来期のガイドラインの策定に取り掛かる時期だと思うのですが、
毎回毎回悩ましい策定が現場ではなされているのではないでしょうか。
というか場合によっては今期の案件を無理のない範囲で来期にまわすとか、
少し調整をしたくなるような感じではないかと思います。
もちろん、財務的に疑義のあるようなことはしないでしょうし、
相手あってのことなので、なかなか難しい面もあると思うのですけどね。
その場合、今期にあがってしまう利益分の一部を
来期の配当に留保して、来期に減益を強いられたとしても、
増配するとか、なんか工夫があってもいいかなと、
勝手なことに頭を巡らせてしまいました（笑）。
なかなかなだらかに、成長を持続させるというのは難しいものですね。。。
５．さいごに
計画未達、仕入が軟調に転化とかで、
不動産市況の悪さの影響が顕在化と評価され、
株価はネガティブに働くと思います。
私の中では特段変調のある要素はなく、
総じてみれば至って順調、個々に見ると、
従来の課題は従来の量のままそこにあって、
それとうまく付き合いながら見守るという評価にしかなりません。
私は引き続き、応援していきたいと思います。
【決算精査】 3276_日本管理センター（１８年１２月期＿３Ｑ決算）
■銘柄分析シート（表紙）
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■銘柄分析シート（詳細）
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■銘柄分析シート（事業モデル）
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１．サマリ
総合評価：「３」 （☆☆★★★）
※総合評価は５がポジティブ、３がニュートラル（想定通り）、１がネガティブの５段階レーティング
同社から業績予想修正のお知らせはとてもレアなことです。
これまで一貫して精度高い着地を続けてきていたので、
このタイトルを見たときは、流石に身構えました。
もちろん、懸念は下方でしたので、それが遂に顕在化したかと、
ゴクリと唾を飲み覚悟を決めて開きましたよ（笑）。
※前2Qの記事で皮算用をしていて、まさに売上の中央値425億と言及しており、概ね、想定通りの内容ではあります。
結果としては売上だけの修正ということで、
ギリギリ10%の基準に抵触してしまい、
修正開示は忸怩たる思いだったろうことは想像に難くありません。
まぁ近年は売上がショートすることは珍しくなく、
利益コントロールされていたので、
管理戸数の推移など見れば必然だったようにも思います。
しかしながら、第一印象としては、売上をここまでショートさせてるにも関わらず、
よく利益水準を維持したな、という驚きです。
今回のタイミングで利益の修正がなかったことは、
まぁそこまで醜いことになっているわけではないのだろうなという
根拠なき安心感が漂っているといった印象です。
また、同時に中計のUPDATEがなされています。
現中計は、利益CAGRを15%に落とし3年後には再度20%へ回帰する
という夢のような展望であったわけです。
しかしながら、その期待は儚くも消え去り、
今回の新中計で大幅な下方修正を伴い開示されています。
※下方修正とは、当初15%成長を目指すといっていた会社見解に対して、
その成長率を控え目にみるという意味で、
便宜上、「下方修正」という表現を使用しています。
なお、新中計の利益CAGRは10%となっています。
これを成長企業というのかどうかは賛否も分かれるでしょうし、
見る人（期待度）によっても変わることと思います。
私の印象としては、内容としてはもちろん下方修正ですからネガティブですが、
その内容はまさにこれまでなかなか踏み込めなかった管理戸数への課題を直視した、
原点回帰をコミットした点で前向きに受け止めています。
（たぶんこういう受け止めをしている方は少数だと思います）
これまでのIR照会や総会後の社長以下との懇談の中で、
管理戸数の停滞は認識はしていたものの、そのコアな部分を他で代替していくということで、
様々な手を尽くしてマネジメントしていきたい意向を強く感じていました。
もちろん、その方向性としては間違っておらず、実際にその芽も出てきているわけですが、
しかしながら今回も言及があったとおり、
人材不足の環境には抗えず、同社の原点ともいえる管理戸数というストックを大切にしていくんだ、
とうことは特にここ数ヶ月の照会の中ではより強さを感じていたところです。
そして、それを公にコミットして、20%の回帰には失敗というか道半ばで頓挫したわけですけど、
人材不足という課題を直視し、そこをAI導入も含め手当てし原点回帰の選択をしたわけです。
そしてこれを22.12期という長い期間で持続的な成長をということで開示していますが、
この先、この業界の諸問題はより顕在化するものと思います。
現状でも不正融資や過度な建設の裏の闇みたいなものが見え隠れしていますが、
それがより顕在化する環境下において、このCAGR10%を目指すということは、
現実的ですし、それすらこの業界では難しいことかもしれません。
今回の新中計も現中計のように途中で頓挫してしまう可能性というか、
投資家からの信任性は低下してしまったかもしれません。
ただ、このタイミングで早々にギブアップを出したのは私は良い選択だと感じます。
ある意味、ここで様々な手を広げようとしてきたところから早期に軌道修正し、
冷や水を浴びせられたことは長い目で見ればよいことだったかもしれません。
（ってどこまでポジティブシンキングなんだと揶揄されそうですけどｗ）
もちろん、だからといって下方修正もやむなしなんてことは思っていません。
私は同社のことは大好きですが、それはそれですからね。
今回の中計はどういうシナリオで策定しているのか、
前回の成長再加速のシナリオはどうなって頓挫したのか、
それをどう踏まえて今回の新中計に様々な要素を盛り込んだのか、
その辺りはきちんと説明を聞きたいですし、それがなおざりになるのであればそれはいけません。
という点からすると、やはり個人向けの決算説明会なり、
武藤節のプレゼンはきちんと開示して、明らかにして頂きたいとは思っています。
中計のことはちょっと不意をつかれた感じで、
冷静に受け止めるとまたああだこうだと言いたくなる気もしますけどね・・・（笑）。
というわけで、今回の決算として見ると、
とりあえず売上は下方修正を出していますが、時期的にみても、
流石にここにWILLは乗せておらず、フィージビリティーの高いものを出していると思います。
利益については、4Qのハードルは低く、3%強の減益でも達成出来ます。
というわけで、まぁコントーローラブルな状況と理解しており、
予想通りの着地に向けて順調とみています。
ついては、総合評価としては「３」（想定通り）となります。
２．定量数値の確認
（１）売上・利益の状況
■売上高－粗利推移
売上はまさに2Q決算時の皮算用通り、下方修正ですが、
概ね想定通りです。粗利率も2Qに続き12%程度の水準を維持しており、
こちらも想定通りの動きではないかと思います。
■販管費推移
販管費は2Qの増額が落ち着き、5億ちょうど位で概ね従来並の水準となりました。
2Qだけ1億多かったのですがなんだったんでしょうかね。
採用でも少し頑張りましたかね。
■営業利益推移
営業利益は粗利改善と販管比率の抑制によって通常期より10億ちょっとの
不動産売却による売上増があったものの営業利益率は7.1%と高位となりました。
この辺りが利益マネジメントの凄さなのだと思いますが、
中身をどうやったかはブラックボックスです（笑）。
（２）今期予想について
通期予想に対する皮算用をしておきます。
４Q単で必要となるハードルは以下です。
売上高： 10,333百万円
営業利益： 679百万円（6.6%）
前期の4Q単の実績は以下です。
売上高： 10,204百万円
営業利益： 704百万円（6.9%）
というわけで、前期比でみると1.3%の増収3.6%の減益がハードルとなります。
不動産売却など特異性がなかった上期累計で、1.8%の増収、5.9%の増益ですから、
まぁ無理のない範囲だと思います。
恐らく利益は少し余裕がありそうですが、
採用や人材不足の諸課題に早速手を打つような投資を打つのかなと思います。
（３）目標株価について
従来の目標株価は21.12期でEPS155、評価PER18倍での評価をしていました。
これは中計のCAGR15%を前提としたものでした。
今回この中計がUPDATEされたので、素直にCAGR10%に修正し、
22.12期EPSを153で評価PERを15倍に下方修正して設定しています。
この結果目標株価は2790円から2300円に修正しています。
ちなみに22.12期の配当は配当性向40%を前提とすると61円です。
従ってこの時の配当利回りは2.7%となりますから現状の3.2%と遜色なく、
もちろんシナリオ通り進んだらという前提ではありますが、
概ね合理的かなと思います。
4年で77%の上昇余地となるので、
そこまで高いキャピタルゲインは期待出来ませんね。
配当を込みで自分の目標利回りと照らしてどうかということですね。
私は2020年までは年利10%、その後2023年までは年利5%ですから、
ポートフォリオの一角として十分妥当かなと思っています。
このような目標株価の皮算用は賛否もありますし、
今回のように見立てが変わると儚く変わってしまうものなので、
あくまで参考程度です。
事実、旧目標株価の2790円でみると上値GAPは2倍を超えていて、
このような状態が長く続いていましたが、それだけで買い増しを検討したことはありません。
要するにある程度下押し要素を認識はしていたということです。
このあたりは感覚的なものではありますけどね。。。
３．定性情報の確認
月次の管理戸数は引き続き回復途上です。
前月に少し回復したかなと思いきや、今月は再び前月から減少となっています。
利益率好転の要素でもありますが、採算性を考慮して解約による純減もありますから、
まだ本格的な回復基調とは程遠いです。
この辺りは人材手当が必要で、しかも単に人を連れてくればいいだけではないので、
戦力化までも時間を要するために一筋縄ではいかないと思います。
加盟店の推移も市況がまだなんだかんだいって好調を持続していることから、
そこまで訴求力がないのが実情ではないかと思います。
この辺りのフォローも営業活動の一環でしょうから、
いざ環境の風向きが追い風になった時に
機会損失にならぬように態勢を整備しておいてもらいたいですね。
４．その他情報の確認
（１）株価推移の状況
チャートを見ている方からすると、
今後の成長率も落ちていくネガティブな要素を
株価が教えてくれているとでも諭されそうなトレンドですね。
全く儲かる気配がないですが、特段、ストレスはありません（笑）。
なお、今回からガイドラインのPER水準を修正しています。
（２）IR照会の状況
今日時点ではまだ照会していません。
ただ頭を整理して必要であれば照会していきたいと思います。
やはり中計の事は気になっていて、
例えば、配当性向は22.12期で40%水準と明記されていますが、
その間は読みようによっては40%をコミットしていないようにも感じます。
これまでのように安定的に成長していくのか、
一旦来期辺りに人材態勢などのために減益とかもありうるのかとか、
期中の推移をどう捉えているのかは気になりますし、
どういう投資をしていこうとしているのかも気になります。
IT導入が相対的に後手だったところにどうAIを含めたIT化を促すのか、
あるいはMAも謳われていますが、機会とリスクの認識とかですかね。
もう少し自分の頭を整理したいと思います。
５．さいごに
今回の中計の見通しの下方修正はやはりネガティブな意見が多いでしょうか。
私が変わり者なので、案外前向きに受け止めているのですが、
保有バイアスがかからぬように（といっても完全に排除なんて無理なんですが）、
自制をしながら見守っていきたいと思います。
【決算精査】 2475_WDBホールディングス（１９年３月期＿２Ｑ決算）
■銘柄分析シート（表紙）
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■銘柄分析シート（詳細）
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１．サマリ
総合評価：「３」 （☆☆★★★）
※総合評価は５がポジティブ、３がニュートラル（想定通り）、１がネガティブの５段階レーティング
２桁の増収増益が続いています。
内容についても特段問題懸念もなく、
人材不足や生産や研究開発現場における
旺盛な需要に支えられて堅調に推移しているようです。
CRO事業も個々にみると様々かもしれませんが、
外形的な数値上は順調に推移をしているように認められます。
唯一懸念といえば、その他事業ですが、
こちらは減収減益となっており、２Q単体でみるとごくわずかですが、
赤字転落となっています。
実際、当セグメントが赤字に転落するのは過去に何度かありましたので、
今回だけではないわけですが、その際も、
今回もですが売上が減っているのが主因と思われます。
一部の受託研究開発や自社の研究開発活動である程度凹凸が出ているものと思います。
いずれにせよ、２Q単の全社営業利益は1,351百万円で、
当セグメントの赤字は2百万ですから極めて軽微であります。
今回の決算でみると唯一この点位が懸念点と言えば懸念点ですが、
私は大した問題と今の所は受け止めていません。
それよりもCRO事業が本当に成長していけるかの方がよっぽどリスクだと思っています。
こちらは今の所、トップラインもセグメント利益率も堅調でありますから、
数値面から懸念はないものと思われます。
特に違和感のある決算でなく、会社計画も上振れして堅調な推移です。
但し売上は若干ですが未達となっています。
全体的にみると驚きを持った内容でもなく、外部環境等を考えれば想定範囲内と思われます。
以上から総合評価は「３」（想定通り）です。
２．定量数値の確認
（１）売上・利益の状況
■売上－粗利率
前々期以来の四半期ベースで減収となっています。
この辺りは改めて気に留めておく必要があるとは思われますが、
全体としてほぼ計画通りに着地されていますし、
利益率は高位に推移しています。
■販管費
販管費が抑制され、営業利益がより強含んだように思えます。
特に言及がありませんが、少し販管費を節約したのでしょうかね。
■営業利益
営業利益率も12%超えとなり同社の目指している10%を大きく超えています。
こちらも高位に確保出来ていると思います。
（２）今期予想について
上期計画から逆算して２Q単のハードルを確認しておきます。
売上 ： 22,129百万円
営業利益 ： 2,120百万円（利益率：9.5%）
前期の２Q単の実績は以下の通りです。
売上 ： 19,549百万円
営業利益 ： 2,100百万円（利益率：10.7%）
というわけで13.2%の増収、0.9%の減益ということになります。
さすがに減益はないでしょうと思います。
前期の利益率が上期に対して低くなっているのは、
営業利益率10%を超える努力分を従業員にも還元する姿勢が強く、
4Qの利益率が落ちているためで、今年もそれはあるでしょう。
従業員のモチベーションのためにとてもいいことだと思います。
前期よりやや利益率が高い状況が続いていますから、
ざっくり今下期の利益率を11.2%程度と予想しましょう。
売上は上期の未達分も考慮して220億ちょうどとして、
営業利益は2,464百万円と皮算用しましょう。
すると通期でみると、以下となります。
売上 ： 42,421百万円
営業利益 ： 4,946百万円（利益率：11.7%）
これは業績予想比でみると、売上▲0.4%、営業利益+7.5%です。
同社は東証の開示基準に満たなければ修正開示はしませんから、
当然この幅では修正はないものと思います。
今後、一過性のCRO等などでの減損による下方などを除けば、
修正開示はないと思います。（減損もまぁないとは思いますけどね）
３．定性情報の確認
特に見立てを変えるものはありません。
４．その他情報の確認
（１）株価推移の状況
株価は先日のなんちゃらショックで随分掘りましたが、
まだそこからの戻りも弱いようです。
やはり現状では4000円台は高いという評価なんでしょうか。
昨年にだいぶ高騰しましたからね。
ちなみに先日2000円台まで下落はしましたが、
私はこの図をみているとやはり気持ちは買い戻したくても、
そうは行動できないんですよね。
とても魅力的な会社だと思うのですが、
如何せんやはり高いということに尽きます。
市場はそんなことお構いなく値付けしていくんですけどね。
（２）IR照会の状況
今回は照会をしていません。
特段懸念点も確認点もありませんでした。
５．さいごに
順調決算そのものです。
特にコメントはありません。
【決算精査】 9729_トーカイ（１９年３月期＿２Ｑ決算）
■銘柄分析シート（表紙）
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■銘柄分析シート（詳細）
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■銘柄分析シート（事業モデル）
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１．サマリ
総合評価：「２」 （☆☆☆★★）
※総合評価は５がポジティブ、３がニュートラル（想定通り）、１がネガティブの５段階レーティング
１Ｑより減益幅は縮小していますが、
増収は維持して過去最高を更新しています。
同社は人材不足の環境下においても、
積極的に人材採用を行いながら、処遇改善を進めたりする中で、
人件費がどうしても重くなり、特に今期は利益面で苦戦をしています。
また利益を押し下げているもうひとつの要因は調剤事業です。
当事業では、今年から報酬改定を含めた様々な逆風環境の中で、
大幅な減益という痛みを伴い推移しています。
当然ながら、新店や技術料向上へ向けた取り組みはもちろん、
訪問調剤を含めた地域コミュニティ参画などを通した
規制動向への対応など自社で取り得る努力は進めているようですが、
急激なお上の声には抗えず、
当面はそれに対応していくことを余儀なくされています。
この辺りの影響は当初の想定していたよりも、
更に厳しい面があることも感じられ、
今期の進捗という部分にだけ目を向けると、
やはり決算としては数値がビハインドだなという印象は拭えません。
一方で中長期的な視点で見たときに、
同社の扱うヘルスケア全般の分野というのは
今期苦戦を強いられているようにお上の鶴の一声で収益は振らされてしまうものの、
事業としての需要や意義はとても深いものを感じています。
またいわゆるヘルステックのような技術革新にもスピード感は遅いものの、
自社と懇意にしている病院や先生などと取り組みは一歩ずつ進めています。
同社の事業が介護事業や調剤薬局に対する規制動向によって、
その時々の業績に凹凸が出てしまうのはひとつのリスクではありますが、
私の場合、今期の業績達成可否に賭けて投資をしているわけではありません。
これは綺麗ごとかもしれませんし、実際それでは儲からないのかもしれませんが、
投資判断を下した時に、当分野の有望さと実直な経営を好んで投資をしています。
投資は投資前提が崩れない限りは出来るだけ一貫性を持っていたいですから、
このような外部圧力の影響で一喜一憂せずに応援したいと思っています。
（もちろん資産管理の一貫でそこまで比率を割けないわけではありますが）
というわけで、私個人の心証としては、
まぁ規制動向など影響を受けて厳しいのは仕方ないし、
今は重くなっている人件費も徐々に付加価値をより高めてそれが数値になって
現れてくれればいいなというくらいいい加減な展望です。
しかしながら、決算の評価という面でいれば、
やはり様々な状況を鑑みると業績達成が危ぶまれる状況ですから、
総合評価としては「２」（ややネガティブ）となります。
場中決算でしたので、開示後、どうなるかなと見ていたのですが、
案外下落せず踏み留まった感じですね。
週末にきちんとエクセル叩き、
未達を許容できない立場の投資家（それはそれで立派な判断だと思います）から、
更なる売りが出て一旦収束でしょうか。
（未達であるかはわかりませんよ、もちろん。リカバリを真に期待しています！）
株価の動向は全くわかりませんが、
私は自分のしがない拘りをもって、同社を応援したいと思います。
２．定量数値の確認
（１）売上・利益の状況
■売上－粗利率
売上は5.9%の増収となり、通期進捗率は49.2%となります。
同社は1Qのレンタル資材の展開や調剤の新店などで
若干下期偏重です。過去の水準からみるとなんとか、
売上は計画線の範囲内で推移しているのではないかと思います。
また、粗利率は昨年とほぼ同水準の24.4%を確保しています。
原価要素の約4割程度が外注費であり、
この部分の人件費を含めた経費も高くなっていると思うのですが、
売上と粗利だけみているとそこまで出遅れ感はないように思えます。
■販管費
販管費は過去の有報からほぼ人件費です。
そして薬剤師などの増員もある中で販管費が急増しています。
過去は年比較でだいたい数億円程度の増加だったわけですが、
今期は前期に比べて2Q累計で12億超の増額となっています。
これにより増収効果はあれど販管比率は+1.2%となっています。
2Q単計でも+1.4%とその比率は増勢となっています。
粗利益ベースではそこまで出遅れ感がなかったわけですが、
販管費、すなわち人件費が大きな重荷となっていることがわかります。
本来であれば、この人件費上昇をカバーするだけの
トップラインが稼げれば増益基調になるわけですが、
規制政策の動向などもあり、どうしてもそれが叶わないということで、
予想も実績も減益となっているわけです。
■営業利益
営業利益は当然販管費の増勢に伴い、利益を圧迫しています。
営業利益率は2Q単計で6.3%となっています。
1Qの5.5%より改善していますが、いずれにせよ前期より悪化しています。
2Q累計の営業利益率は5.9%で前期の7.0%より下落しています。
ただ、業績予想の営業利益率は6.2%ですから
元々低くなることは一定程度は考慮されています。
なお過去2期の進捗率は概ね50%程度です。
今期は47.1%となりますからやはり苦しいでしょうか。
ただ、前々期より前は45%程度の進捗率のときもありましたからね。
（２）今期予想について
今期達成のための下期のハードルは以下の通りです。
売上 ： 59,407百万円
営業利益 ： 3,805百万円（6.4%）
前期の下期実績は以下です。
売上 ： 55,117百万円
営業利益 ： 3,813百万円（6.9%）
というわけで、前期比でみると、7.8%増収0.2%減益ラインとなります。
進捗率の面からみると、売上は49.2%、営業利益は47.1%となります。
前期が各々49.6%、50.1%、前々期が49.5%、49.8%ですから、
まぁ売上は射程圏ですが、利益はやや苦しい印象でしょうか。
ただ前期は調剤の改定前の状況での実績であり、
それが多少落ち込むとしても6.4%の利益率は、
今の状況を考えるとなかなかのハードルだと思います。
3Qを見ないとわかりませんが、
下方修正まではわかりませんが、
私としては未達を覚悟すべきだと感じます。
皮算用となりますが、下期の利益率5.8%で売上も1%程度未達として
概ね営業利益で計画比10%程度の未達を計算しておきます。
ただ、あくまで今期の着地としてはだけで、
今後のEPS成長の基軸は現時点ではこれまでの見込みを踏襲したいと思います。
ですので、決算精査資料のP1の独自予想を会社予想より下方修正しています。
もちろん、会社経営としては一生懸命やっていることなので、
私はそれには期待をしていますし、頑張ってもらいたいとは思っています。
あくまで自分のリスクの受け止めとして冷静にそれはそれで受け止めるために、
皮算用をしています。
３．定性情報の確認
事業モデルを図解化しています。
改めておカネの流れを追うと、
原価項目は外注費が多数を占めており、
またここには表記出来ていませんが、販管費の大多数は人件費です。
こうやって図解化してみると色々自分の無知が露呈しますね。。。
４．その他情報の確認
（１）株価推移の状況
株価は横ばいでしょうか。長い目で見れば緩やかに上昇していますけどね。
（２）IR照会の状況
IRにお電話させて頂きました。
なお、いつものことですが、見聞きした内容はあくまで、
私が主観的に捉えたことを脚色してメモとしており、
事実と異なる可能性があります。
ですので、あくまで私個人の妄想としてご参考程度として頂ければと思います。
また、当メモ記載にあたっては、諸々の事情に配慮をしているつもりですが、
なんらかの支障をきたすなどの事情が生じた際には、
即座に公開を見合わせます。
Ｑ
健康サービスの利益率について、1Qから向上しているものの、
2Qはセグメント利益率が10.6%となっている。
これは前期、前々期の12.0%水準に満たないが何か理由があるか。
Ａ
人件費が重荷になっているということもあるが、
それ以外に、レンタル機器の仕入れコストが期初に発生するために
1Qの利益率が相対的に低く、その資材が売上化していくことで、
下期に向けて売上が立っていくので、期が進むと改善するといった中で、
その仕入れコストの計上が1Qと2Qで期跨りになることもあり、
今期は結果としてこのようなバランスとなっている。
全体でならすと計画通りの状況で推移していると認識している。
Ｑ
調剤薬局の利益減が通期予想に対する遅れにも現れているように思えるが、
当該要因への対処としてどのようなことを考えているか。
Ａ
ジェネリックの処方や訪問調剤の取り組み、技術料の加点が狙えるような体制を構築し、
営業部隊と一体となってやっていくことに尽きる。
規制に対応していきながら、しっかり対応していきたい。
（一部やり取りの記載を割愛）
Ｑ
これまで業績達成可否の状況に応じて、予算達成のためのコストカットとして、
従業員の方の給料（ボーナス）などを大幅にカットするような政策を取ったことはあるか。
Ａ
これまで記憶によるとないと思う。
もちろん、ボーナスなど業績連動となる部分もあるため、
若干の浮き沈みはあるものの、大胆なカットというものはなかったと思う。
予算達成は必達であるという認識はもちろんだが、
中長期的な視点で人材確保や定着が大事だとも考えている。
当局発の外部要因としての影響で同社だけではコントロール出来ない部分と、
それを踏まえて自社内でマネジメント出来る部分があります。
前者はどうしてもやむ得ず数値にも顕在化してしまう部分もありますが、
後者は長期的に見た時に同社の優位性を築いていくためには避けられません。
改定の政策動向に対して、加点を得られるような様々な取り組みが
どのように進捗しているか、
いわゆる自社内のマネジメントの事は質問が出来なかったので、
今度は機会があればこの部分の勉強をさせて頂こうと思います。
改めて、毎回とても親切なIR対応に感謝です。
こちらが不勉強なことでも懇切丁寧に説明頂けるので、
本当に助かりますし、良きも悪きもきちんと語って下さるので、
投資判断を下していく上で、納得感もより高まりますからね。
（３）セグメント別状況
セグメント毎の状況としては、健康生活サービスは強いですね。
介護レンタルやリネンなど堅調なのでしょう。
調剤は2Q単でのセグメント利益率が4.5%と
だいぶ落ち込んでいます。
このあたりの改善はすぐには改善出来ないだろうなと思う所ですが、
ある程度規制の動向などでこのようになることは想定しているわけなので、
様々な難題に対処をしていく事を応援したいと思っています。
環境サービスは1Qが好調だったところから見ると息切れ感もありますが、
ただ、それでも2Qも好調を持続しているように思えます。
やはりセグメント別にみると、調剤が課題ですね。
５．さいごに
調剤の改善は様々な面で収益性の回復が遅れている印象ですが、
この辺りは状況もよく見通せる状況です。
同社の悪さではなく、当局の対応や業界への逆風が影響している印象です。
地域の方は調剤薬局は必要としているわけですし、
求められるような店作りをしてヘルスケア企業として頑張っているわけですから、
私もその流れが大きく逸脱する、自社の悪さが露呈しない限りは、
応援していきたいと思います。
こういうことではまた株価調整にお付き合いしてしまうのかもしれませんけどね。
でもいいんですよ～。
１．パフォーマンス
まるのんＰＦは年初来で ▲０．１％ となりました。
前週比は ＋１．９％ で推移しました。
いやーまぁ惜しかったですね。
あと0.1%で年初来プラスへ浮上出来たのですがね。
というかとても低い次元の話で恐縮です・・・。
２．全体所感
相場に不安定さを与えていた米国の中間選挙ですが、
結局、両者痛み分けみたいな結果になったようですが、
民主党が一定の力を持つことで、日本への風当たりがどのように
変化するのかは色々話題もありそうですね。
ただ、私は結局よくわかりませんので、傍観者として
ワイドショーネタとして拝見しておこうと思います。
相場の方は米国の中間選挙の開票時には
さすがに右往左往したりもしましたが、
一貫して反発局面を辿っているようであります。
ちょっと前には本格下落相場への備えが急務なんて声が台頭し、
悲観一色になったと思ったのですが、
未だ各指数はマイナス圏ではありますが、
なんかリバを取れてないとイケてないみたいな空気になっているように感じます。
私はあまり感情の起伏もなく、出来るだけ粛々と淡々とを目指しており、
あまりワイワイガヤガヤせずにやっていきたいと思います。
３．ポートフォリオ
本日時点のポートフォリオ内訳は以下の通りです。
ステップが強く、PF２位に上がりました。
まぁ、アイドマMCが弱いだけですけどね（笑）。
シュッピンは決算を受けて急落していますが、
それ以外は概ね堅調だったようです。
保有銘柄の週間騰落は以下の通りです。
ソーシャルワイヤーが謎の強い動きになっています。
立会外分売を終えて需給が変わったんですかね。
まだ決して楽観は出来ない状況だという認識なのですが、
本当に株価の騰落というのは不思議なものです。
保有銘柄の各指標は以下の通りです。
ポートフォリオPERは14.1倍です。
なお、各決算を受けて多少想定EPSなどを修正する必要があるかも
精査をしたいのですが、まだ反映出来ていません。
４．個別銘柄トピックス
保有銘柄の中で、
個別にトピックスがある銘柄について、コメントを残しています。
■アイドマMC
アイドマMCの主力顧客のバローHDの決算が出ており、
改めて補足資料の販促費の項目を見て皮算用しています。
やはり足元の販促費は多少減少トレンドになっていますし、
年間予算をみて、下期に復調する気配はありません。
ただ、結構この予算って年間で超えることもあり、
販促をかけるぞとなるとある程度、
予算を超えても投下する実績もありますからあまり参考になりません。
じゃ、なんでやっているのかとなるんですけどね（笑）。
半分は不安から解放されたい、半分はただの趣味でしょうかね。
■トーカイ
決算が出ていますので、こちらは別途精査記事にUPします。
決算内容としては、調剤が苦戦しており残念な内容ではありますが、
まぁ仕方ないかなと思います。
会社としてはよく頑張っていますし、特に見立てを変えるような内容ではありません。
決算以外のネタですと、今週愛知県の国家戦略特区で
薬剤遠隔指導事業社に登録されたようで、
たんぽぽ薬局の新城店で一気通貫サービスを可能とすることになります。
この取り組みが数値となってみえてくるのはずっと先だと思いますが、
新たな一歩として頑張って欲しいですし、
ここから出てきた諸課題をまた次の展開に活かせるようにノウハウを収集して欲しいです。
■ルネサンス
大分の新店がリニューアルオープンしました。
特に目新しいことはないですけどね。。。
■東鉄工業
決算精査記事をUPしています。
【決算精査】 1835_東鉄工業（１９年３月期＿２Ｑ決算） https://t.co/84U8rTkV2h
— まるのん (@marunon_invest) 2018年11月7日
その後、やや失望ということで株価は売られ始めましたが、
その後、反発を強めてきました。全く謎です（笑）。
■Hamee
中国のアリババグループが展開するECサイトに
旗艦店のECショップを出店すると共に、
国内のECサイト運営事業社に対して、
越境ECを支援するビジネスも開始するそうです。
どの程度越境ECに興味があるのか未知数なのですが、
とはいえ、新たな販売チャネルとして中国進出をしたいというのは
今後も需要があると思うので、そういう効果的なノウハウを得て、
支援出来る体制を早期に確立して欲しいと思います。
■WDBホールディングス
決算が出ています。こちらも別途精査しますが、順調だと思います。
■シュッピン
決算が出ています。以下に精査記事をUPしています。
【決算精査】 3179_シュッピン（１９年３月期＿２Ｑ決算） https://t.co/muskMHmo9I
— まるのん (@marunon_invest) 2018年11月6日
なお、昨日、追加でIR照会をかけており、その部分も追記しています。
株価はストップ安まではいきませんでしたが、普通に下落しました。
この程度で許してもらえるんですね。
まだ下方修正が出たわけでもありませんからね。
■コンドーテック
決算が出ています。以下に精査記事をUPしています。
【決算精査】 7438_コンドーテック（１９年３月期＿２Ｑ決算） https://t.co/Fkfs41z3IB
— まるのん (@marunon_invest) 2018年11月8日
私のツイートなどいつものことなのですが、
それにしてもあまりに注目されていなくて驚きました（笑）。
同社の名前ってあまり個人投資家界隈でも聞かないので、
まぁそういうことなのでしょう。
■ひらまる
超絶の下方修正、２回目が発動しています。
既にかなり以前より安定成長株からは脱落しているわけですが、
たまたまブログ口座のSBI口座で優待目的に単元保有しているのが残り、
この一覧に出てしまっています。
まぁ優待フェアに参加するために参加費を払ったと思って泣いておきます（笑）。
５．資産状況
資産の状況は以下の通りです。
特にコメントはありません。
６．雑記
最近関東地方も冴えない天気が続いています。
紅葉の撮影に行きたいのですが、
雨だとなかなか腰が上がらないんですよね。
ただ、実は雨が降っていた方が、紅葉の葉に照りが出て、
しっとりとした色味がより出やすくなりますし、
快晴で太陽光が直接注がないことで乱反射による色の再現性は
より高まりますので、いい写真が撮れるはずなんですけどね。。。
決算ばかりに追われずに、
休みの日は紅葉の撮影にでも出掛けたいものです。
【決算精査】 7438_コンドーテック（１９年３月期＿２Ｑ決算）
■銘柄分析シート（表紙）
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■銘柄分析シート（詳細）
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１．サマリ
総合評価：「３」 （☆☆★★★）
※総合評価は５がポジティブ、３がニュートラル（想定通り）、１がネガティブの５段階レーティング
増収増益が持続しており、計画対比においても上振れでの着地です。
中身についても３セグメントそれぞれに増収増益となっており、
特段驚きもなく推移しているようです。
中身については人件費や運搬費等の上昇、あるいは原材料の高騰もみられるものの、
価格転嫁等による増収でカバー出来ています。
１Qでは具体的なコスト増の言及はありませんでしたが、
２Qで運搬費などの具体的な文言があったことから、
一定の影響が出てきていることは事実のようです。
自然災害の影響で物流網が停滞することが今２Q期間中は多かったですからね。
エアコンの需要が多いことで電設資材が堅調だったことや、
各地の災害対応で産業資材も好調でした。
この辺りは想定通りでしたが、価格転嫁等の効果が利益率にどの程度影響しているか、
うまく進んでいないと悩ましいかなと思っていたのですが、
そのあたりも無難にコントロールしてくれています。
販管費の増加はあれど全体として計画も上振れしており、
特段の懸念点もありません。
計画対比で上振れで推移していますが、
住宅着工など軟調な面も顕在化してきている面もあり、
下期も決して楽観はできない面もあります。
以上から総合評価は「３」（想定通り）とします。
２．定量数値の確認
（１）売上・利益の状況
■売上高－粗利推移
２Qでも増収ペースを維持しており+8.5%の増収となりました。
累計でもほぼ同じ伸長率の+9.0%となっています。
粗利率も長く安定して推移しており、ずっと21%台半ばから後半です。
価格競争などに晒されながら、うまくコントロールされていると思います。
■販管費推移
販管費率こそそこまで変わっていませんが、
細かく数値をみるとやや販管費の額が大きい気もします。
四半期単位で21憶を超えたのは全ての期を通して初めてのことです。
短信文章にもある運搬費や人件費といった面が効いているのかなと思います。
このあたりは決算説明資料も踏まえて必要であればIR照会をかけていきたいと思います。
■営業利益推移
営業利益も特に従来のトレンドから変化ありません。
かなり長い期間でプロットしておりリーマンの時には影響を受けていますが、
それ以外は安定的に推移しています。
シクリカルな面も懸念される業種ではありますが、
思いの外、安定していると捉えています。
加えて商社機能がメインでありながら、営業利益率が7%程度の水準は高いです。
もちろんメーカー機能も一部で持ち合わせているからなのですが、
それにしても営業利益率が高い会社だなと認識しています。
（２）今期予想について
通期予想達成のために必要となる下期ハードルは以下です。
売上 ： 27,353百万円
営業利益 ： 1,855百万円（利益率6.8%）
前期の下期実績は以下の通りです。
売上 ： 27,158百万円
営業利益 ： 1,872百万円（利益率6.9%）
求められる伸長率は、0.7%の増収、0.9%の減益ラインとなります。
同社の業績は特段、四半期偏重は見られず、
強いていえば3Qがやや多いかなといった感じです。
上期は計画比で売上が+3.0%、前期比+9.0%です。
営業利益は計画比で+4.0%、前期比+12.8%です。
通期予想に着地するとすると、
この上期の増収増益ペースが、
ほぼ前年並みの水準に落ちることになります。
住宅建設の需要や運搬費などの更なる高騰など不確実性はありますが、
さすがに通期でも上振れするとは思います。
ただ、上方修正が入るような大きなものではないかなと思います。
四季報を見ても、現時点でニコちゃんマークもないですから、
まぁ期待もされていないということで安心しています（笑）。
３．定性情報の確認
決算説明資料も読んでまた色々勉強したいと思います。
４．その他情報の確認
（１）株価推移の状況
商社として見ればPERも低くなりがちですから、
図にプロットしたPER16倍はやや過大なのかもしれません。
まぁ過去に一応MAXでこの位はあったこともありますけどね。
（２）IR照会の状況
今回は照会していません。
改めて決算説明資料なども見て、
必要であれば照会してみたいと思います。
５．さいごに
同社はまだ銘柄分析記事もあげずに購入をしていますので、
なんか唐突感があるかもしれません。
私の中ではもう数年前からIRフェアなどで常連で身近に感じていたので、
そこまで唐突感はなく、
むしろようやくこの口座でも買付を出来て嬉しいわけなんですが、
しかし、私が買うと・・・なので、危険かもしれませんね～（笑）。
【決算精査】 1835_東鉄工業（１９年３月期＿２Ｑ決算）
■銘柄分析シート（表紙）
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■銘柄分析シート（詳細）
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１．サマリ
総合評価：「２」 （☆☆☆★★）
※総合評価は５がポジティブ、３がニュートラル（想定通り）、１がネガティブの５段階レーティング
売上は１Ｑの減収をカバーして、計画通りに着地させていますが、
利益が大幅な減益となり、計画に対して未達となりました。
１Ｑで実に６割超の減益だったところから、
多少２Ｑでリカバリをしてきてはいますが、
大幅な減益で未達ということで、開示資料を見たときは、
失笑しましたが、株価は案外冷静な受け止めをしたようです。
ＩＲ照会に基づき、一過性要因や継続的なコスト増の要素など、
様々な面がありますが、とりわけＪＲ東向けの豊富な繰越高を維持し、
完成基準の売上計上も進んでおり、大きなビジネストレンドは変調がありません。
一方で、建設業の工事はどうしても案件固有のリスクや、
個々の採算性の凹凸が激しく、ソフトウェア会社同様に比較的に利益も
凹凸が出てしまいます。
安定性を重視しているのにこれでいいのかといわれると恥ずかしい限りなのですが、
長い目で年次で並べてみるとそんなに安定性も捨てたもんじゃない、
なんて思ったりするわけです。
今回の決算という面でみれば、大幅な利益未達、また通期予想に対する未達懸念が、
より前面に台頭することになりますので、ネガティブなものです。
一方で四半期単位の凹凸や大きなトレンドで見たときに、
何かが毀損しているとも思えません。
個人的には株価の水準を鑑みた期待感からみても、
特段ニュートラルな受け止めをしましたが、
とはいえ、数値面が悪いことは事実ですから、
そこに目を背けるわけにもいきません。
従って総合評価は「２」（ややネガティブ）です。
２．定量数値の確認
（１）売上・利益の状況
■売上高－粗利推移
１Qで減収減益となっていましたが２Q単では増収増益に転じていますが、
そのリカバリは１Qの大幅な減益をカバーするには至らなかったといった感じです。
粗利率も15.7%と前期に採算性の高い案件があったという割には、
前期の15.5%を若干ですが上回る利益率を確保してきています。
■販管費推移
１Qの時にIR照会をしませんでしたが、
今回は照会をかけています。
販管費は１Qで販管費率が高く8.4%でしたが、
２Qでは売上も伸びたこともあり6.0%まで低下しており、
ほぼ前期並みというカタチになっています。
■営業利益推移
こちらも２Qでは増益となっていますが、１Qの減益をカバー出来ず、
多少リカバリしていますが、大幅な減益となっています。
営業利益率は累計では2%ほど悪化していますが、
2Q単でみると前期横ばいまで回復しています。
（２）今期予想について
通期予想達成のために必要となる下期ハードルは以下です。
売上 ： 84,184百万円
営業利益 ： 9,743百万円（利益率11.6%）
前期の下期実績は以下の通りです。
売上 ： 81,420百万円
営業利益 ： 8,762百万円（利益率10.8%）
求められる伸長率は、3.4%の増収、11.2%の増益となります。
売上は繰越高などを考慮するとまぁ十分射程というか問題なさげですが、
営業利益はかなりきついですかね。
販管費などでベースが上がっている部分もありますし、
様々な施策でコストも投下している事を考えると余計に心配になります。
この業界の場合、プロジェクトによっても採算性は結構ブレが大きくなりがちで、
また進捗具合などで計上される進行基準案件の場合、
ある程度恣意性が介入しがちなので、
この皮算用もどうなるかよくわかりませんね。
今期の着地よりもっと先を見ているわけなのですが、
私だけがそんな呑気な事を言っているような感じですね（笑）。
３．定性情報の確認
決算説明資料も踏まえてまた定性的な取り組みも考察してみたいと思います。
４．その他情報の確認
（１）株価推移の状況
私が買うと下がる、ってまぁ誰にでもあるあるですかね（笑）。
今日の未達をみて、株価が下がらなかったのは、
いわゆる織り込み済みってやつなんですかね。
PERは10倍を切ってきそうですが、未達懸念が台頭するなどすると、
そんなに割安ではないのかもしれませんね。
（２）IR照会の状況
ＩＲ担当へ電話しました。
終始丁寧な電話対応でいつも感謝です。
なお、あくまで記載内容は、私の主観に基づいて記載していますので、
事実と異なる点などがある可能性があります。ご容赦下さい。
Ｑ
１Ｑの状況からみると２Ｑでは収益性も改善はしているものの、
上期計画に対して大きく利益が未達となっている。
前期比で採算性の良い案件があったことの反動で減益と
なっているものと理解しているが、
計画比でマイナスになっている要因はどこにあるか。
Ａ
建築部門の一部の工事において、戦略受注した案件において、
チャレンジングな取り組みを行ってきたものの、
当該工事の採算性が悪化したものがあり、引当金の処理をしている。
このことで計画対比でビハインドとなっている要素がある。
Ｑ
ＪＲ東を中心とした既存の事業において、進捗遅れや採算性の悪化、
とりわけ労働コストの増加により利益が想定より削られているということはないか。
Ａ
個別に見ると凹凸はあるものの計画対比で採算性を削られるような事象はない。
前期比で見ると、耐震工事など横展開できる工事により採算性が高く、
あるいは民間工事でも高利益率の案件があったところからみると、
今年は通常の範囲での収益確保となっていることもあり、
減益が目立つ見た目の悪い決算になっていて申し訳ない。
Ｑ
確かに足元の粗利率は改善傾向にあり通常の比率に向上している。
一方で、販管費率が２Ｑでも１％以上の増加となっているが、
これはどういった要素があるか。
Ａ
一過性のものとしては、本社フロアの大幅なリニューアルを行うなど、
労働環境の改善を図ったコストを計上している。
また計画内ではあるが、ベースアップや諸手当などの改善の面で、
人件費の上昇も要因としてあり、こちらは継続性のある内容である。
概ね、１億円程度がベースアップされている。
Ｑ
先ほどの工事の引当金を要した戦略受注の案件の状況は、
まだ止血が終わっていないのか、あるいは対策中、
もしくは既に完了しているのか。
Ａ
当該プロジェクトは既に完了しており、
これ以上の引当金等の一過性のコストアップとなる要素はない。
Ｑ
これだけの未達となると、繰越高が高水準とはいえ、
通期予想の達成が困難にも思えるが、どのように下期をリカバリするのか。
Ａ
ＪＲ東からの引き合いや予算達成に向けた案件化の追い込みなどで、
まずは数値を作っているところを意識している。この他にも民間からの引き合いも
好調なため、採算性を考慮しながらチャレンジしていきたい。
（ここは明言は当然出来ないわけですが、個人的にはだいぶ苦しそうでした（笑））
Ｑ
土木事業において足元の受注が減少に転じているが、
これはトレンドが変わっているという面がないか。
例えば、建設需要の動向はオリパラを見据えて不安定なものだと受け止めているが、
引き合いに変化がみられるとか、今後案件獲得に課題があるような面はないのか。
Ａ
特段トレンドに変化はなく、ＪＲ東や民間からの引き合いは引き続き好調である。
しいて言えば、官公庁の案件がやや弱かったが、
一因として、９月に確定するはずの案件が１０月に月跨ぎになり、
５０億相当の受注が２Ｑに計上できないという特殊要因もあった。
Ｑ
決算説明資料はいつ頃開示されるか。
Ａ
１１月２７日に公開することを予定している。
５．さいごに
本当に色々なことがありますよね。
ちょっとプロジェクトがうまくいかないと利益を削ることもあれば、
高採算で棚ぼた案件が入ってきたりと。
そんな凹凸を繰り返しながらゆっくりと社会的使命を
果たしていってくれればいいのですが、
私のような少額投資家が限られた資金で、
成長基軸を見据えて投資をするのに、
この銘柄かとずっと自問しています。
ですが、合理的な面だけで判断出来ない自分の弱さがあります。
投資方針に照らして違和感がなければいいのです。
ですが、それに固執ばかりせず、ニュートラルに見て
今後も判断していきたいと思います。（一般論ですけどね）
