投資方針に忠実に退屈な投資で資産形成
東鉄工業の決算が開示されています。

note記事にてUPDATEしていますので、
こちらからはリンクのみとなります。

以下の画像よりご覧くださいませ。

SnapCrab_NoName_2020-2-7_17-41-7_No-00.png


【決算精査】 1835_東鉄工業(20年3月期_2Q決算)

■銘柄分析シート
PDFファイルリンク



1.サマリ
総合評価:「3」 (☆☆★★★)
※総合評価は5がポジティブ、3がニュートラル(想定通り)、1がネガティブの5段階レーティング


2Qとしては売上高、営業利益共に過去最高を更新し、
順調に推移しています。

受注高は微減ですが、引き続き高水準を確保しており、
今後目先の売上に転じる繰り越し高については微増と抱負に案件を抱えています。

2Q単体でみると、建築事業が堅調で土木事業は横ばいとなっており、
土木事業の利益率が通常の2Qに比べるとやや落ちており、
この辺りがどうかですが、特に問題はなかろうかと思います。

上期は予想比でも上振れで着地しており、
下期には自然災害の影響による復旧工事の押上げもありそうですので、
大きな飛躍はないでしょうが、堅調な業績が続くものと思われます。

総合評価は「3」(想定通り)です。



2.定量数値の確認


(1)売上・利益の状況

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2Qとしても8.6%増収となりましたが粗利率が0.1.2%下がり、
粗利水準では僅かな増益にとどまっています。

セグメント別にみると土木工事の利益率が落ちており、
この辺りが影響していそうで、確認するとしたら、
このあたりの要因や環境の変化があるかというところになります。
というか他に確認することがありませんね。


(2)販管費の状況

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販管費は微増ですが売上の伸びもあり販管費率は低減しています。


(3)営業利益の状況

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営業利益は2Qとしてはほぼ横ばいとなっています。
しかしながらガイダンスの上期予想からみると21%の上振れとなっています。
下期も引き続き堅調さが持続しそうですが、
何か懸念があるような点があるのでしょうかね。



(4)進捗状況の確認

同社の場合4Qに偏重ですから、進捗率の評価はあまり意味がありません。
まぁなるようになると思います(笑)。
工事の進捗などによって進行基準で計上できる部分も変わってきますからね。


(5)配当の確認
特に変更はなしですね。


(6)先行指標の確認

■受注高
SnapCrab_NoName_2019-11-8_18-22-4_No-00.png


受注は微減ですが、引き続き高い水準を維持しています。
この微減が受注環境に変化があるかあたりですが、
JR東さんを主にむしろ設備投資をせねばならない状況になっていることもあり、
堅調に推移するものと思われます。



■繰越高
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繰越高も引き続き高水準で特段今後の見通しに
不安を感じる点はありません。



3.定性情報の確認

自然災害の影響は10月ですから、
今後どういう案件がアドオンされてくるかですが、
本質的に強靭化というテーマもあり、
またそれをやることがインフラとして求められていますから、
縁の下の力持ちとして頑張ってもらいたいですね。


4.その他情報の確認


(1)株価推移の状況

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株価はずっと横ばいですね。
あまり材料とか業績急伸とかもないですからね。
安定高配当で今後も年利回り5%を目指す一角として頑張ってもらいたいです。



(2)IR照会の状況

簡単にIR照会をしています。
メモは私の主観に基づき記載しています。
従って誤認や妄想による思い込みが多分に含まれます。
ご留意ください。


Q
土木事業の利益率が低下しているが、
売上の停滞も含めて、採算低下の傾向や案件個別に特別な事情が生じているか。

A
線路部門などで長期的な案件がいくつかって、進行基準の適用上、
この2Qの断面でみるとやや低下しているように見える部分はあるかもしれないが、
従来通り、採算を確保し、また効率性も重視して対応しており、
特段の変化はないので安心してもらってよい。

Q
受注状況で全体は高水準であり問題ない範疇と理解しているが、
受注高自体が微減という中で、受注環境で仕事が取りにくくなっているとか、
採算性が更に厳しさを増してきているというような状況はあるか。

A
特にJR東関連は安定的に仕事があり、変化はないし、
災害の影響もあってアドオンされてくる傾向の方がむしろ強い。
全体として受注環境に変化はなく、引き続き恵まれた環境下で仕事をさせてもらっている。


Q
上期も計画上ぶれ、そして下期も豊富な繰越高をもっている中で、
業績予想は据え置かれているが、4Q偏重という中で、何かリスクを見ている部分はあるか。
例えば、前期1Qにあったようが採算低下の案件があるとか、
引当金を要するような事態になっているなど、懸念事項はないか。

A
現状進捗している案件も細かくみればそれは採算低下しているものもないわけではないが、
全体としては問題なく進捗している。今後の見通しも特段リスクとみているものはない。
(つまりコンサバということですね)



5.さいごに

決算精査なんて通期に一度見ればいいくらいの会社です。
そういう意味ではほったらかしでもいいので、
怠け者にはいいかもしれませんね(笑)。






【決算精査】 1835_東鉄工業(20年3月期_1Q決算)

■銘柄分析シート
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1.サマリ
総合評価:「3」 (☆☆★★★)
※総合評価は5がポジティブ、3がニュートラル(想定通り)、1がネガティブの5段階レーティング


前期の1Qには民間工事に一部に採算性の悪い案件があり、
大きく凹んだところからV字回復という決算です。
利益率からは従来の水準に戻ったところであり、
増益率の見た目ほどインパクトがあるものではありませんが、
順調にお仕事をこなしている状況が読み取れます。

今後の占う受注高については、民間一般企業向けが大きく落ち込む一方、
JR東を中心とした民間鉄道、官公庁は好調な状況となっています。
全体として全社の落ち込みが大きく当期間の受注は1割ほど減っていますが、
鉄道向けは堅調ですし、1Qという期間はあまり動きがない期でもあり、
今後、業績見通しの前提として受注を積み増せるか確認していきたいところです。
特に同社の場合、鉄道向けが一番の強みで利益率も高いですからね。

また主に今期の売上に転じていく繰越高は最高水準を維持して
微増している状況ですから、今期の売上も期待をしたいと思います。

全体として特に新しいカタリストのようなものが生まれる要素もなく、
サプライズもないわけですし、決算も通常の範疇でしょう。
総合評価は「3」(ニュートラル)です。



2.定量数値の確認


(1)売上・利益の状況

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1Qは当社にとっては閑散期です。
そんな中でまずは順調な滑り出しというところでしょうか。
利益率の状況も通常の範疇に戻ってきています。
前期が採算性低下の案件があり下がっていた特殊要因でもありますけどね。



(2)販管費の状況

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販管費もうまく抑制しているようで販管費率も過去トレンドと同様かと思います。


(3)営業利益の状況

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営業利益率も特に変化はないですかね。



(4)進捗状況の確認

2Q計画に対する進捗は売上で45%、営業利益で39%です。

過去5年平均で売上41.5%、営業利益25.1%で
過去3年平均で売上41.8%、営業利益26.5%ですから、
過去と比較すると進捗はよいことになると思います。

しかしながら、通期は期末偏重なので4Qがどうなるかによって決まるため、
あまりここで皮算用しても仕方ないかと思います。

5年平均で割り戻してみると、
2Q累計での売上は売上は559億、営業利益は53.7億となります。
業績予想は売上510億、営業利益は35.0億です。
従って、単純な進捗率からみれば
売上で10%弱、営業利益50%強程度の上振れ期待となります。

ただ、同社は案件の検収時期の兼ね合いで収益計上が四半期単位では
大きくぶれるため、このような皮算用はあまりあたらないかなとも思います。


(5)配当の確認
特に変更はなしですね。


(6)先行指標の確認

■受注高
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民間一般は前期にはマンション建築など、当社のコアコンピタンスとは異なる工事もあり、
その分が剥落していることで減少となっています。
一方で鉄道向けや官公庁一般は堅調に推移しています。
鉄道の利益率は総じて高い傾向にありますから、
リソース面からもマンション建築でカバーするよりはいいかなと思います。


■繰越高
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繰越高も過去最高水準を維持しています。
こちらは目先で売上に転じる内容ですから、
少なくても当面は堅調な数値が上がることを期待しています。



3.定性情報の確認

IR照会のトーンも明るく、受注の状況も含めてニュートラルと判断しました。
お仕事が沢山あって・・・という声からも引き続き順調かなと思います。


4.その他情報の確認


(1)株価推移の状況

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株価はずっとレンジ相場ですね。
あまり大きな材料があるわけではないため、
ゆっくり安定的に推移してくれればいいかなと思います。


(2)IR照会の状況

簡単にIR照会をしています。
QA形式ではなく、箇条書きで簡易的にメモ残しておkます。


・受注は1Qという季節柄、社内ではニュートラルに受け止めこんなものという感覚。
・進捗は堅調に推移しており沢山のお仕事に恵まれている。
 ※民間より鉄道の方が利益率よいしお仕事恵まれている環境下での戦略かなと。
・民間の外部環境の変化はほとんど実感していないがマンション等は抑制されるかも。
・半期進捗はあまり重視していない。通期でお仕事は十分あるので着実にこなしていきたい。
・機関投資家からも現状を評価して頂いている(そのようなQAを多くいただいている)。


5.さいごに

特にサプライスもあるわけもなく、堅調な決算かと思います。



【決算精査】 1835_東鉄工業(19年3月期_3Q決算)


■銘柄分析シート(表紙)
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■銘柄分析シート(詳細)
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1.サマリ
総合評価:「3」 (☆☆★★★)
※総合評価は5がポジティブ、3がニュートラル(想定通り)、1がネガティブの5段階レーティング


場中決算で既に株価に織り込まれたでしょうか。
ほぼ動きはありませんでしたね。

1Qで不調、2Qで回復がみられ、3Qでは従来通りに戻ってきました。
通期からの進捗でみると1Qのビハインドを引きずっているものの、
来期以降も見据えた受注も堅調ですし、全体としてはいいんじゃないでしょうか。

民間部分で前期に採算性が高いプロジェクトがあった反動が出ており、
利益率を押し下げていますが、元々がこの程度ということなのでしょう。
4Qに偏重ですし、検収が出来る案件や進行基準案件の動向次第で
期ずれもありますし、そのことは長期的な価値を変えるものではありません。
ここではあまり深入りするのはやめておきます。

決算としては、まぁ受注も積み上がっていますしいいんじゃないでしょうか。
今期は予算比で少し厳しい気もまだしますが、
総合評価は「3」(想定通り)としておきます。


2.定量数値の確認


(1)売上・利益の状況


■売上高-粗利推移
1835_東鉄工業(19年3月期_3Q単計)売上-粗利推移


はい、こんなもんでしょう。




■販管費推移
1835_東鉄工業(19年3月期_3Q単計)販管費推移

少し販管費が嵩んでいますかね。
なにせ、この中計期間は充電期間らしいので(笑)。



■営業利益推移
1835_東鉄工業(19年3月期_3Q単計)営業利益推移

4Qでどこまでリカバリできますかね。。。


(2)今期予想について

通期予想達成のために必要となる下期ハードルは以下です。

売上    : 52,697百万円
営業利益 :  6,288百万円(利益率11.9%)


前期の下期実績は以下の通りです。

売上    : 50,796百万円
営業利益 :  5,475百万円(利益率10.8%)

求められる伸長率は、3.7%の増収、14.8%の増益となります。

受注の状況などをみると無理でもなさそうですけど、
4Q計上できる案件がどこまであるかでしょうかね。
ただ、利益率はちょっと厳しい気がしますね。
出来るだけ寄せるように頑張るんでしょうか。
まぁどちらでもいいですかね。どうせ充電している期間なので。


3.定性情報の確認

特にありません。


4.その他情報の確認


(1)株価推移の状況

1835_東鉄工業(19年3月期_3Q)株価推移


株価は3000円に届かないくらいが居心地がいいんでしょうかね。



(2)IR照会の状況

今回はIR照会をしていません。
特にするつもりもないのですが、もし何かあれば追記します。


5.さいごに


同社は四半期で見ても仕方ないですね。
業種的にも4Qに偏りますし、そこで計上したものもプロジェクト特性によるものでもあり、
長期でみているのであれば、放置しておけばいいかなと思います。
それより、人材育成とかJR以外からのお仕事がどういう状況に拡大していっているのか、
成長余地のあたりに考察を深めたいところですね。
目先の数値はあまり考えても仕方ないですし、だいいちわからないですからね。

【決算精査】 1835_東鉄工業(19年3月期_2Q決算)


■銘柄分析シート(表紙)
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■銘柄分析シート(詳細)
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1.サマリ
総合評価:「2」 (☆☆☆★★)
※総合評価は5がポジティブ、3がニュートラル(想定通り)、1がネガティブの5段階レーティング


売上は1Qの減収をカバーして、計画通りに着地させていますが、
利益が大幅な減益となり、計画に対して未達となりました。

1Qで実に6割超の減益だったところから、
多少2Qでリカバリをしてきてはいますが、
大幅な減益で未達ということで、開示資料を見たときは、
失笑しましたが、株価は案外冷静な受け止めをしたようです。

IR照会に基づき、一過性要因や継続的なコスト増の要素など、
様々な面がありますが、とりわけJR東向けの豊富な繰越高を維持し、
完成基準の売上計上も進んでおり、大きなビジネストレンドは変調がありません。

一方で、建設業の工事はどうしても案件固有のリスクや、
個々の採算性の凹凸が激しく、ソフトウェア会社同様に比較的に利益も
凹凸が出てしまいます。
安定性を重視しているのにこれでいいのかといわれると恥ずかしい限りなのですが、
長い目で年次で並べてみるとそんなに安定性も捨てたもんじゃない、
なんて思ったりするわけです。

今回の決算という面でみれば、大幅な利益未達、また通期予想に対する未達懸念が、
より前面に台頭することになりますので、ネガティブなものです。
一方で四半期単位の凹凸や大きなトレンドで見たときに、
何かが毀損しているとも思えません。

個人的には株価の水準を鑑みた期待感からみても、
特段ニュートラルな受け止めをしましたが、
とはいえ、数値面が悪いことは事実ですから、
そこに目を背けるわけにもいきません。
従って総合評価は「2」(ややネガティブ)です。




2.定量数値の確認


(1)売上・利益の状況


■売上高-粗利推移
1835_東鉄工業(19年3月期_2Q単計)売上-粗利推移


1Qで減収減益となっていましたが2Q単では増収増益に転じていますが、
そのリカバリは1Qの大幅な減益をカバーするには至らなかったといった感じです。
粗利率も15.7%と前期に採算性の高い案件があったという割には、
前期の15.5%を若干ですが上回る利益率を確保してきています。




■販管費推移
1835_東鉄工業(19年3月期_2Q単計)販管費推移

1Qの時にIR照会をしませんでしたが、
今回は照会をかけています。
販管費は1Qで販管費率が高く8.4%でしたが、
2Qでは売上も伸びたこともあり6.0%まで低下しており、
ほぼ前期並みというカタチになっています。



■営業利益推移
1835_東鉄工業(19年3月期_2Q単計)営業利益推移

こちらも2Qでは増益となっていますが、1Qの減益をカバー出来ず、
多少リカバリしていますが、大幅な減益となっています。
営業利益率は累計では2%ほど悪化していますが、
2Q単でみると前期横ばいまで回復しています。



(2)今期予想について

通期予想達成のために必要となる下期ハードルは以下です。

売上    : 84,184百万円
営業利益 :  9,743百万円(利益率11.6%)


前期の下期実績は以下の通りです。

売上    : 81,420百万円
営業利益 :  8,762百万円(利益率10.8%)

求められる伸長率は、3.4%の増収、11.2%の増益となります。

売上は繰越高などを考慮するとまぁ十分射程というか問題なさげですが、
営業利益はかなりきついですかね。
販管費などでベースが上がっている部分もありますし、
様々な施策でコストも投下している事を考えると余計に心配になります。

この業界の場合、プロジェクトによっても採算性は結構ブレが大きくなりがちで、
また進捗具合などで計上される進行基準案件の場合、
ある程度恣意性が介入しがちなので、
この皮算用もどうなるかよくわかりませんね。
今期の着地よりもっと先を見ているわけなのですが、
私だけがそんな呑気な事を言っているような感じですね(笑)。


3.定性情報の確認


決算説明資料も踏まえてまた定性的な取り組みも考察してみたいと思います。


4.その他情報の確認


(1)株価推移の状況

1835_東鉄工業(19年3月期_2Q)株価推移


私が買うと下がる、ってまぁ誰にでもあるあるですかね(笑)。
今日の未達をみて、株価が下がらなかったのは、
いわゆる織り込み済みってやつなんですかね。
PERは10倍を切ってきそうですが、未達懸念が台頭するなどすると、
そんなに割安ではないのかもしれませんね。



(2)IR照会の状況

IR担当へ電話しました。
終始丁寧な電話対応でいつも感謝です。

なお、あくまで記載内容は、私の主観に基づいて記載していますので、
事実と異なる点などがある可能性があります。ご容赦下さい。



1Qの状況からみると2Qでは収益性も改善はしているものの、
上期計画に対して大きく利益が未達となっている。
前期比で採算性の良い案件があったことの反動で減益と
なっているものと理解しているが、
計画比でマイナスになっている要因はどこにあるか。


建築部門の一部の工事において、戦略受注した案件において、
チャレンジングな取り組みを行ってきたものの、
当該工事の採算性が悪化したものがあり、引当金の処理をしている。
このことで計画対比でビハインドとなっている要素がある。



JR東を中心とした既存の事業において、進捗遅れや採算性の悪化、
とりわけ労働コストの増加により利益が想定より削られているということはないか。


個別に見ると凹凸はあるものの計画対比で採算性を削られるような事象はない。
前期比で見ると、耐震工事など横展開できる工事により採算性が高く、
あるいは民間工事でも高利益率の案件があったところからみると、
今年は通常の範囲での収益確保となっていることもあり、
減益が目立つ見た目の悪い決算になっていて申し訳ない。



確かに足元の粗利率は改善傾向にあり通常の比率に向上している。
一方で、販管費率が2Qでも1%以上の増加となっているが、
これはどういった要素があるか。


一過性のものとしては、本社フロアの大幅なリニューアルを行うなど、
労働環境の改善を図ったコストを計上している。
また計画内ではあるが、ベースアップや諸手当などの改善の面で、
人件費の上昇も要因としてあり、こちらは継続性のある内容である。
概ね、1億円程度がベースアップされている。



先ほどの工事の引当金を要した戦略受注の案件の状況は、
まだ止血が終わっていないのか、あるいは対策中、
もしくは既に完了しているのか。


当該プロジェクトは既に完了しており、
これ以上の引当金等の一過性のコストアップとなる要素はない。



これだけの未達となると、繰越高が高水準とはいえ、
通期予想の達成が困難にも思えるが、どのように下期をリカバリするのか。


JR東からの引き合いや予算達成に向けた案件化の追い込みなどで、
まずは数値を作っているところを意識している。この他にも民間からの引き合いも
好調なため、採算性を考慮しながらチャレンジしていきたい。
(ここは明言は当然出来ないわけですが、個人的にはだいぶ苦しそうでした(笑))



土木事業において足元の受注が減少に転じているが、
これはトレンドが変わっているという面がないか。
例えば、建設需要の動向はオリパラを見据えて不安定なものだと受け止めているが、
引き合いに変化がみられるとか、今後案件獲得に課題があるような面はないのか。


特段トレンドに変化はなく、JR東や民間からの引き合いは引き続き好調である。
しいて言えば、官公庁の案件がやや弱かったが、
一因として、9月に確定するはずの案件が10月に月跨ぎになり、
50億相当の受注が2Qに計上できないという特殊要因もあった。



決算説明資料はいつ頃開示されるか。


11月27日に公開することを予定している。




5.さいごに


本当に色々なことがありますよね。
ちょっとプロジェクトがうまくいかないと利益を削ることもあれば、
高採算で棚ぼた案件が入ってきたりと。
そんな凹凸を繰り返しながらゆっくりと社会的使命を
果たしていってくれればいいのですが、
私のような少額投資家が限られた資金で、
成長基軸を見据えて投資をするのに、
この銘柄かとずっと自問しています。

ですが、合理的な面だけで判断出来ない自分の弱さがあります。
投資方針に照らして違和感がなければいいのです。
ですが、それに固執ばかりせず、ニュートラルに見て
今後も判断していきたいと思います。(一般論ですけどね)
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