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Author:まるのん |
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【決算精査】 3844_コムチュア（１８年３月期＿１Ｑ決算）
銘柄分析シート
１．サマリ
総合評価：「３」 （☆☆★★★）
※総合評価は５がポジティブ、３がニュートラル（想定通り）、１がネガティブの５段階レーティング
既に全株売却をしていますが、
引き続き監視は継続していますので、
簡単なメモを残しておきます。
全体的に至って順調だと思いますが、
粗利率が人材育成強化によりやや低下しています。
敢えて突っ込むとしたらこの部分なのですが、
特に１Qで新入社員への教育なども
量質ともに充実していたということなのだと思いますので、
特段懸念する必要はないと考えます。
それより、トップラインの伸長が大きくて、
これは評価が出来ると思います。
もちろん同社が手掛ける領域でのIT投資意欲は旺盛で、
外部環境にも支えられているという面もあります。
同社のささやきをかたちにするという地道な活動が、
引き続き奏功している結果でしょう。
セグメント別にみても、ネットワーク事業の利益成長が大きく、
子会社寄与やクラウド化移行の需要が大きいことがわかります。
株主総会も終わり決算を迎えるこのタイミングに
株式分割が行われることは想定通りでした。
本当にはこの時まで売却を待ちたかったですし、
実際私の現金の厚みから考えるとそれでよかったのですがね・・・。
１：２と思っていましたが、株価も大きく伸長しており１：３となりました。
優待は単元維持で実質拡大を想定していましたが、
ここは３単元ということになっています。
１単元と３単元で傾斜をつけてもよかったのではないかなと思いますが、
元々、機関投資家への配慮から優待に消極的であった同社なので、
まぁそうなるかといったところです（笑）。
ジェイモードの売却はなぜこのタイミングかと思いましたが、
利益で数値を積み上げておきたいということなのかもしれません。
もちろん、記載の通りの背景もあると思いますし、
高く売れるなら絶好の売り時だとは思います。
タイミングから見てもよい判断ではないかなとも思います。
全体好調ですが、特に利益は表面的にはブレーキがかかっている印象もあり、
とはいえ、それは人材育成のための前向きな理由とも思えることもあり、
総合的に見れば、評価は想定通り「３」となります。
２．定量数値の確認
キャプチャの貼付は割愛します。
冒頭のPDFの分析シート内に表記しています。
（１）売上の推移
売上はこんなにいったか～という程、堅調です。
特にコメントはありません。
（２）利益の推移
粗利率が２％落ちています。販管費率は微減で
営業利益率は2%弱の悪化となっています。
要因は人材育成のためだけであれば問題ありません。
プロジェクトの原価率がどの程度で推移しているのかわかりませんが、
今の所、特に懸念はありません。
各利益項目も同様のトレンドです。
（３）上期予想について
上期の業績達成のためには、
売上で3180M、営業利益で430M、純利益で296Mです。
売上は2%増収、営業利益は+28%、純利益は+30%です。
この場合の営業利益率は13.5%となり前期の10.8%から伸びないとなりません。
現実的に見てみると、まず売上はもっといくでしょう。
１Qを見る限り+20%程度も射程かもしれません。すると２Qで3740M位となります。
この場合に営業利益430Mを出すためには利益率11.5%となりほぼ前期並みです。
というわけで、上期着地としては、売上が上振れし、
利益はぴったりくらいではないでしょうか。
（４）セグメントの状況
割愛します。
３．IR照会
特に違和感や疑問を大きく感じる点はありませんので、
今回はこのタイミングでのIR照会は実施していません。
４．株価推移
株価推移も冒頭のPDFの最終ページに貼付してあります。
なお、目標株価は5000円でしたので、既にここを超えており、
私が売却している根拠でもあります。
目標株価を超えた後で保有継続する特別ロジックは、
同社に適用していませんので。
分割や今後ジェイモードの利益貢献などもあり、
更に材料が出てくるようなので、
まだまだ楽しみな銘柄なのですね。
～なお、当記事は私の主観に基づき記載されていますので、
投資判断をされる際にはご自身の尺度で十分検討を行って頂くようお願いします。～
【決算精査】 3844_コムチュア（１７年３月期＿４Ｑ決算）
銘柄分析シート
１．サマリ
総合評価：「３」 （☆☆★★★）
※総合評価は５がポジティブ、３がニュートラル（想定通り）、１がネガティブの５段階レーティング
前期実績は、３Qまでの利益進捗が厳しい状況ではありましたが、
売上、利益共に予想を若干上まる所で着地しました。
主要事業であるソリューション事業、ネットワーク事業共に総じて堅調に推移し、
特に４Qでの上積みは目を見張るものがありました。
今期予想については、従来の15％前後の成長から比べると、
ややマイルドな11％程度の利益成長ということになりますが、
前期実績での底上げもありますし、
ならしてみると十分成長継続が期待出来る内容に感じます。
またこれにセットで増配も実施されており、88円までの増配は、
四季報予想や事前の日経リーク記事と比べても上回る水準であり、
ポジティブなものと感じます。
配当については35%以上をコミットしていますが、
実際には40%弱の水準で実施しているわけですし、
そのことをIR担当も認識されているようです。
ですので、３Qで更なる還元を決議していますが、
今回利益が更に想定より出てきて結果的に35%近傍に
落ち着いたということかなと思います。
今更更なる刻みでの再増配まではしない、そんな内情かなと推測しています。
（全く的外れであればすみません。。。）
また今期予想も36%水準で、利益成長に応じて更なる増配意欲も
会長から示されており、配当性向面からも積み増し余地はまだあるかなと感じます。
いずれにせよ、定量面で見るとROE水準なども含めて総じて堅調であり、
PER16倍近傍での評価は案外再評価の流れもありうるかなと思います。
（すみません、率直な印象なので、買い煽りではありません）
一方で定性的な面から見てみると、
同社の成長源泉はグループウェアなど得意分野におけるクラウド化サービスという
安定基盤を維持拡大しつつ、
新技術を背景にした新たな層の開拓、MAを含めた成長ということかと思います。
金融分野では引き続き、投資期が継続すると思われます。
国内の金利動向を見ても低位であり、
このままの事業基盤だけでは生き残れないというプレッシャーが
金融業界にも強くかかっていくと考えますので、
AIやIoTに関連したフィンテックという流行りから、
更にロボティクスや自動化といったITによる効率性にも注目されるかなと思います。
但し、毎年ローリングしている中期経営計画における
成長率見通しが減少トレンドになっており、
これをどう評価するかは判断が分かれるところかもしれません。
今回の見直しでCAGRは11%と前回の15%程度から更に下方修正です。
なんとか２桁成長維持というためにストレッチした見通しなのか、
前回までの背伸び状態を少し緩めてより現実的にしたものなのか、
色々思考は巡ります。
まぁそもそもこれまでずっと高成長で推移していますし、
下方修正したとはいえ、利益成長は２桁ですから
優等生であることは変わりありません。
とはいえ、19.3期EPS想定265を元に目標株価を算出していましたが、
一方で中計の数値を元に概算してみると20.3期想定で300の大台に手が届くか、
というような状況となるわけです。
そう考えると想定通りの中計トレンドだと評価できます。
以上のことから、前期実績だけを見ればややポジティブですが、
今期予想や中計トレンドを見渡してみれば、想定通りの範疇ということになります。
というわけで、総合評価は想定通り「３」となります。
２．定量数値の確認
３Qまでの進捗からみて、利益はややハードルが高く、
若干の未達について言及していました。 → ３Q記事
予想数値を当てるゲームではないわけですが、
３Q時点での見込みとして記事内で以下のように記載していました。
売上は４Qで40～42億、累計で139億程度
営業利益は14億程度
一方で着地実績は139億、営業利益は15.2億となりました。
売上は想定通りでしたが、
４Q期間での利益率が想定超に改善しており、
利益は想定より、また会社予想よりも上振れしています。
（１）売上の推移
◆４Ｑ累計
◆４Ｑ単計
売上の伸長が大きく驚きますが、
３Qからコメット社の売上が計上されているため、
３Qと４Qの増収率はほぼ同一です。
３Qで35.9%、４Qで29.2%の増収です。
ちなみに上期のみでは11.7%です。
前述の通り、想定ラインでの着地となったこともあり、
特にコメントはありません。順調の一言でしょう。
（２）利益の推移
◆４Ｑ累計（営業利益）
◆４Ｑ単計（営業利益）
前述の通り自分の想定より上振れしていますが、
その要因は想定以上に利益率が好転していることが挙げられます。
元々4Qにやや偏重傾向があるのはSi企業ならではなのですが、
コメット社などの償却などがあったり収益性の改善をやっている中での
この利益率実績は立派だなと思います。
３Qの時にIR照会させて頂いた際には、
コメット社の利益率はコムチュア本体に比べれば低く、
その改善活動中ということでしたが、ネットワーク事業単体で見ても、
セグメント利益率は向上しており順調なのかなと推察できます。
◆４Q累計（純利益）
◆４Q単計（純利益）
純利益ベースも特に変わった点は見受けられません。
（３）今期予想について
10%程度の増収増益トレンドの継続です。
内容は特にこれまでのトレンドと変わりませんし、
コムチュアの施策の１人当たり売上の向上と
生産性の向上ということで、
要するに量の拡大と質の向上で、
トップラインとコスト管理の両面で成長を継続させる、
基本動作を継続する前提で策定されています。
決算説明資料にいつも細かく内訳数値が開示されており、
予算策定で定量的に内訳が開示出来るのは、
凄いなといつも思っています。
前期の実績と計画を見比べるとまだ差異も大きいわけですが、
今後はより精度向上も期待したいところです。
内容についても特に目新しいことはないので、
不採算案件だけは気を付けて頑張って欲しいなと思います。
（４）セグメントの状況
セグメントの情報は決算説明資料にわかりやすく
記載があります。
◆ソリューション事業
24.5%増収、17.2%増益とクラウド事業など順調に推移しているようです。
特に下期の増収増益基調が強くなっています。
◆ネットワーク事業
コメット社の寄与分があり、下期では40%台の増収です。
一方で利益については４Q単では大幅伸長となっていますが、
これはどういう要因によるものなのでしょうか。
たまたまスポットで好採算の案件が入ったのか、
もしくは継続案件で収益性が大きく好転するようなものが入ったのか、
この辺は今後の推移を見る上で念頭に置いておきたいです。
ネットワーク事業はコメット社の寄与の今後の動向も含めて、
よく観察したいところです。
◆プロダクト販売事業
規模が相対的に小さいため影響は軽微ですが、
増収減益という状況です。販売そのものは好調なのですが、
委託費の改定もあり収益性は落ち込んでいます。
販促費の補強は一過性なのか、
今後も販売維持のために必要不可欠な状況になっているのかどちらでしょうかね。
いずれにせよ全体の寄与度は小さいわけですが、
無視はせずにモニタリングはしていきたいと思います。
３．IR照会
特に違和感や疑問を大きく感じる点はありませんので、
今回はこのタイミングでのIR照会は実施していません。
４．株価推移
株価の動向ですが、想定PERを元に仮想株価を引いた表は以下の通りです。
2000円前後でヨコヨコの展開だった頃は
概ねPER16倍程度だったわけで、
私もそれより下回っている時に購入をしているわけですが、
現時点の株価も進行期が進んだことで、
概ね16倍水準で評価されていることになります。
EPSの伸びによって概ねPER16倍から20倍の範囲で
堅調に株価は形成されています。
目標株価ですが、19.3期EPS265で評価PER16倍で4240円としていました。
今回、進行期が進んだことにより見直します。
中計の伸長率はCAGRで11％とすると、
20.3期予想EPSは300程度になることになります。
単純に従来の評価PER16倍を乗算すると目標株価は4800円になります。
一方で、積極的な株主還元姿勢は鮮明で、
成長が相対的にマイルドになることで、更なる還元も意識されると考えます。
ROE水準を高く維持するためには、
配当性向を更に上げることも可能性があると個人的には考えています。
また株式分割も意識されてくる水準となります。
単元で40万を超えてくるので、東証からもプレッシャーがあると思います。
これらは私が期待するシナリオ外のことではありますが、
市場からの評価という面では一定程度考慮されるものと思います。
また逆に３年という中期を見渡してみた時には、
どこかで増資される可能性も否定できません。
当然、上場企業なので当然選択肢のひとつですし、
向会長にも以前にお話を伺った際に、
当然ながら選択肢のひとつという見解でお話はされていました。
すぐにどうこうではないと思いますが、
頭の片隅には入れておく必要があります。
ただ、個人的にはこれも長期的な成長のために資するものであれば、
軽微なことなのですよね。
評価PERを16倍からやや向上させたとして、
これまでのチャートから20倍が上限域かなとみると、
そこから少し割り引いて上限18倍程度と捉えてみると、
EPS300で5400円になります。
但し、EPS300を保守的に10%減で270位と見ておくと4860円、
ということで最後はざっくりですが、
新たな目標株価は5000円としたいと思います。
あくまでイメージ的ですが、以下のような感じです。EPS285、評価PER17.5という感じですかね。
・想定EPS（20.3期）
243.05×1.11×1.11×95%≒285
・評価PER
17.5倍
・目標株価（20.3期想定）
285×17.5≒5000円 →時価総額想定 約268億（現状208億）
あくまで目標株価は２～３年後を見通した際の
一つの目安としての基準です。
もう少し夢のあるような（時価総額が10倍になるような）銘柄を
選定すればいいのでしょうが、
なかなかそんな銘柄に巡り合えませんし、
私の評価が今の延長戦上での視点に留まっていることもありますので、
仕方ないことかなと思います。
５．中計について
中計については、今後のローリングで2桁成長が止まるかもしれませんが、
その分を還元で報いて今の魅力度をキープしてくれると感じてもいます。
ただ、自分が何を重視する投資家であるかは十分認識した上で、
合理的な判断が求められると思います。
中計では既存の幅出しと新規顧客の獲得という２軸で言及されるわけですが、
より具体的な取り組みや成果、失敗について
もっと触れる機会があるといいなと思っています。
今度は大和IRでも説明会があるようですが、
こういうマスの活動では、これまでのコムチュアの軌跡とか、
いつもの話に終始されてしまうので、
せっかく向会長が積極的な対話姿勢をお持ちであると思いますので、
中計の確度や進化をもう少し実感したいです。
昨年の中計の文言と読み比べましたが、
多少の記載トーンの違いこそあれ、
あまり「変化」が感じられず、従来の「継続」が中心になります。
これは別に悪いことではなく、
突き詰めれば同じベクトルでブレていないということかもしれませんが、
その中にピリッとする変化がもっとあってワクワクしたいというのは、
やはり私のわがままでしょうかね。
それから向こう３年という意味では、
金融機関のシステム投資に対する同行に変化があるかもしれません。
景気拡大局面が続いてきて、金融政策も特殊な状況が続いていますが、
今後これらの変調が見られた時に、
どのような外部環境の変化が生じるかは
プラス、マイナス両面で敏感になっておく必要があると思います。
～なお、当記事は私の主観に基づき記載されていますので、
投資判断をされる際にはご自身の尺度で十分検討を行って頂くようお願いします。～
【決算精査】 3844_コムチュア（１７年３月期＿２Ｑ決算）
銘柄分析シート
１．サマリ
総合評価：「３」 （☆☆★★★）
※総合評価は５がポジティブ、３がニュートラル（想定通り）、１がネガティブの５段階レーティング
決算短信表紙上、営業利益及び経常利益ベースで、
前期比増益率が2桁成長から1桁成長となり、
減速感が鮮明になってきたか！？と一瞬頭をよぎりますが、
実際はIR担当の方にも確認をしましたが、
私の想定通りの理由でしたので、計画通り順調という結論です。
同社が注力しているAI分野では目まぐるしい変化が続いており、
中にはビックサプライズの材料も散見されます。
しかし、私はそのような期待は元々持ち合わせていませんし、
同社への今の市場からの評価（PER10倍台）をみても、
それは同じように感じています。
しかし、不思議と株価は決算通過後、下落するのはご愛嬌です（笑）。
ただ、今回は増配とセットですね。
こういう還元策は投資家の皆さんは大好きなのだと思いますから、
株価は案外下支えしてくれるかもしれません。
私は直感では増配をこの時点で開示するほど、
着地が堅いわけでもないと考えているので、
その点もどういう受け止めをしたらよいか確認してみました。
なお、様々な方が当ブログをご覧頂いているかと思いますが、
ここでは忌憚なき意見を好き勝手書かせて頂きます（笑）。
例によってネガティブな情報も含めての記載となりますので、
特に保有されている方などで不快に思われる方がいれば申し訳ありません。
あくまで素人投資家の個人的見解ということでご容赦下さいませ。
MAによる売上積上げにより、計画値は超過すると思われます。
一方で、営業利益/経常利益面は未達となり、
ただ純利益でなんとか帳尻合わせまでもってこられるかという印象です。
利益率も下落していますので、４Qのハードルが上がっていますが、
その要因はのれんや買収先の収益性にひっぱられているためであり、
本業の事業価値の本質が変調しているわけではありません。
もちろん、MAは一般的には失敗の方が圧倒的に多いこともあり、
安易にのれんを超える収益性をリターン出来ると
決めつけられるものではないので、今後も注視は必要です。
ただ、足元で改善の兆しもあるということですから、
今はそれを楽しみに信じて待つのみですね。
また、補足説明資料（PDF）によると、
前回まで受注面の伸長にやや力不足感があるかなと
ここでも書きましたが、
この３Qでだいぶ積み上げがなされており、
受注残高ベースでも前年同期比で30%を超える伸長となっています。
来期以降の収益の源泉でもありますし、
特にネットワークサービス事業の伸長が大きいです。
これはMAでコメット社などの寄与も大きいと思いますが、
いずれにせよ受注が積み上がるのはよいことです。
全般的に今期の数値達成可否に着目されがちですし、
来期予想がどんなもんかなというのにも興味がシフトしてきますが、
考えてみると株価2000円前後で停滞していた頃からみると、
業績が大きく伸長しており、それに従い株価も配当も向上しています。
大きなトレンドでみていくのが肝要だと感じています。
MAの影響を受けて定量面では皮算用が続きますが、
定性面ではAIの機運は特にSI業界では流行りものですし、
クラウド化の機運は未だ衰えていないと認識しています。
ビックデータをDWHとして蓄積することは、
さすがに実現してきた企業も増えてきていますが、
今後はサイエンティストの分析という非ITの要素を加味した
提案力などが本当にその先のAIを事業化出来るか否かの
明暗を分けると感じています。
その点では、同社はサイエンティスト等の人材開発も進めており、
目先の数値という以上の楽しみがありますね。
全体を見て、事業は順調に期待通りの進捗だと判断します。
以上から、総合評価は「３」（想定通り）です。
２．定量数値の確認
（１）売上の推移
◆３Q累計（売上高）
◆３Q単計（売上高）
単計で見るとよりわかりやすいですが、
この期間での増収率が大きいです。（前期比+36%）
コメット社が連結対象になっておりネットワーク事業が主業ですから、
セグメント別でもネットワークサービス事業の単計の伸長は+48%程度です。
ですが、これだけが要因ではなく、ソリューションサービス事業も+30%と好調です。
まぁ順調ですね。。。
（２）利益の推移
◆３Q累計（営業利益）
◆３Q単計（営業利益）
２Q決算の際にも言及しましたが、
今期からはコメット社も連結開始となり、
よりのれん償却が重くのしかかります。
同社の規模からすると２Qの時ののれんですらすでに全体への影響は
無視出来なかったわけですから、
今回はよりそれが鮮明だと思われます。
確かに今回は四半期単計で減益となっていますが、
直ちに変調を認識するものではないでしょう。
但し、過度な思い込みとならぬよう、
念のためIR担当の方へ照会を行いました。
結論は前述の通り、なんら現時点で疑義はありません。
◆３Q累計（純利益）
◆３Q単計（純利益）
純利益もほぼ同様のトレンドですが、
業績予想比で見ると、まだ射程圏内という印象です。
単計ベースで２Qで減益から回復していますが、
利益率は伸び悩んでいます。
ただ、純利益ベースなので、
様々な要素があり、最後で計画に向けて帳尻を合わせるでしょうかね。
まぁ未達なら未達で私は構いません。
（３）利益の状況と今後の見通し
通期業績予想と今回の３Q実績を踏まえて４Q予想の皮算用です。
実はこれまで書いた通り、
今期の業績予想達成可否など、
あまりどちらでもいい局所的な話かもしれませんが、
それで終わるとネタがなくなりますので（笑）。
◆通期予想（会社予想）
売上高 ： １３，０００百万円
営業利益 ： １，５００百万円 （１１．５％）
◆今期３Q実績
売上高 ： ９，９０２百万円
営業利益 ： ９１５百万円 （ ９．２％）
◆今期４Q予想（上記の差分）
売上高 ： ３，０９８百万円
営業利益 ： ５８５百万円 （１４．６％）
◆前期４Q実績
売上高 ： ３，０９２百万円
営業利益 ： ４３３百万円 （１４．０％）
前期比で見ると、４Q単で０．２％増収、３５．１％の増益ということになります。
自然体でも増収基調であることは変わりなく、
そこにMAによる積み上がりの状況も踏まえると
売上がほぼ横ばいということはありえないと考えています。
従って、売上は３Q単と同程度の伸長率が見られるものと考えると、
売上は42億まで向上する見込みとなります。
この場合の営業利益率は13.9%となりほぼ前期の水準となり
現実的になります。
多少保守的に見たとしても売上は40億位はいくのではないでしょうか。
累計の着地では139億程度でしょうかね。
利益率は10%程度とみると14億程度ですから、
やはり予想の15億から見るとやはり5%程度の未達は覚悟しないとなりません。
（私は２Q決算記事でその事に言及しています。）
（４）IR照会
今回は久々に電話をさせて頂きました。
といっても念のための確認程度です。
（私の解釈で記載しているので、その旨ご了承下さい）
Q
利益率が低下しているけど、
MAの影響と認識してよいか。
本業部分で何か問題は生じていないか。
A
MA先ののれん償却や元々の収益性がコムチュアに比べると悪く引っ張られている、
但し、買収会社の収益性は改善に向けて伸長がみられる。
特にネットワークソリューション事業では収益性を更に重視した
取り組みが出来ており改善の方向となっている。
Q
業績予想対比でみると４Qは売上はハードルが低い一方で、
営業利益ベースではハードルが高い印象があるが、
会社としてはどのように捉えているか。
（私は本業での収益状況の把握として営業利益を重視しています）
A
（ここでは詳細は割愛しますが、、、）
会社としては計画ラインでの進捗と認識している。
Q
少なくても利益面で大きく計画を超過する状況でないことは、
改めて確認出来たわけだが、
ではそのような状況の中で、
このタイミングでの増配はどのように受け止めたらよいか。
通常であれば、利益が想定超になった際に増配で還元というのが、
一般的だと思うが今回はそういう印象ではない。
A
指摘の通り、超過（想定）利益の還元というより、
従来の配当性向40%弱の水準で積極的な還元を検討した結果である。
（同社は配当性向35%としているが、実際はそれを超える40%弱が続いている）
今回も従来の予想で35%近傍だったものを従来のレベルまで向上させることで、
株主へ報いるという姿勢の一環である。
Q
繰り返しになるが、足元の利益率低下や業績予想比進捗がやや懸念がある点など、
不安な要素もあるのだが、それはMAによるのれんや一時的な対象会社の
収益性改善の影響によるものであり、
同社の本業部分で何か変化が生じているということはないという理解でよいか。
A
それでよい。
（５）株価推移
現状の目標株価は4240円ということで、
一時はかなり肉薄していたわけですが、
その後の決算通過などを経て、
そこからやや軟調な動きが続いています。
今回の決算期待や相場全体の堅調さに助けられて
株価もやや戻してきていますが、
今回の足元微妙＆増配という内容にどう反応するでしょうかね。
PERは16倍から20倍のレンジで動いているようにみえますが、
この範疇で動いている限りは放置ですかね。
私の目標株価までのGAPを見ると上値余地は20%程度と
やや縮小していることには変わりありませんので、
対処には悩ましいですね。
ただ、冒頭にも記載した通り、
大きなトレンドで見た時に、業績面でも還元面でも
継続して右肩上がりですので、
放置していてもいいなと思うわけですがね。
市場からの一段の評価のために、
今の積極的なIR姿勢の中で、
更に質を向上させていけるといいなと感じています。
同社は創業者の向会長がIRイベントだけでなく、
機関投資家への対応やWeb配信によるプレゼンの開示など、
積極姿勢は鮮明です。
IRデータもIR担当者の質の向上で、
精緻なデータが出てくるようになっています。
四半期毎の受注などの捕捉データなど、
定量面での開示は十分だと感じています。
（捕捉説明もせっかくなのでグラフ等で可視化されるとよりよいですが）
※私はエクセルに手転記しています・・・
私が質を向上させた方がよいと感じているのは、
定性的な活動として例えばAIに注力するとして、
どのような技術取り組みや提携などの進捗を、
適時開示でなくてもニュースリリースがあるといいと思います。
資格取得者も施策推進で大きく増加させていますが、
そういったメンバーがどういった技術や商品化を目指して活動しているのか、
または提携を進めているのか、
AIという漠然としたキーワードから更に一歩深掘りさせた方向性などが
示されると嬉しいなと思います。
そのことで、市場からももっと注目されると思います。
もちろん、それが単なる投機家を呼び株価の安定性を損なう、
弊害はあるかもしれませんが。。。
（６）さいごに
同社の得意領域である金融業界のIT化はより進んでいます。
メガバンク３行はAI活用には特に注力する方向ですし、
その差別化が今後の収益性に直結する状況です。
メガバンクの中計などを見てみても、
市場リスク分野でのリスク測定や銀証連携により、
バイサイドにおけるミドルバック領域では
規制対応に留まらないAI活用といったテーマがどんどん出てきています。
ちょっと前までは先駆的取り組みでしたが、
むしろ今後はそれをやれないと取り残されるという状況です。
この流れはメガだけでなく、系統金融や地銀上位行などへも
どんどん展開が進んできます。
同社はNRIが得意先となっており、
NRIは元々金融分野に強みのあるSierですので、
金融分野全般のAI活用の風潮にどんどん刺さっていって欲しいですね。
それに加えて金融分野だけでなく、最近ではリテール等にも進出しているように、
全ての業種にAI活用が必要となるわけですから、
積極的に幅を広げて１０００億企業を目指して欲しいですね。
いつも丁寧なIR担当をありがたく感謝して、
引き続き、同社を応援していきたいと思います。
2017年投資方針に従い、
改めて銘柄の定点観測を実施。
◆3844 コムチュア
【中堅から脱皮】
グループウェア（IBM NOTES）を活用したソリューション特化から、
時代のITトレンドに適切に乗っかり成長を続けている。
直近でも適切なデューデリを徹底してMA案件も駆使して
中堅からの脱皮を続ける。
【NEXTクラウド化】
クラウド化というコストダウンスキームの浸透から、
AIを含めた情報活用への進化へと次世代のトレンドへ着手。
金融分野から法人分野等多角化も視野に、
総合SIerとしての真価がこれから試される。
【総合評価】 ・・・「Ａ」
成長性はここ数年はやや控え目になるとみるも、
引き続き15%弱の年率成長を見込む。
その根拠も多角的に持ち合わせており、
当業界の中では比較的不況耐性にも優れ一定の安定性も評価出来る。
割安性は薄らいでいるが還元志向も高く全体としてＡと評価。
【成長性】 ・・・「B」
<成長シナリオ根拠> ・・・14pt/20pt
・新サービス（ＡＩ活用/データサイエンティスト）の拡充
・M&Aによる事業拡大（顧客軸/技術軸）
・エリア拡大（今期名古屋進出など、但し今後の寄与度は限定的か）
・新業態への展開（金融から法人など）
<想定CAGR> ・・・12pt/20pt
・CAGR14%
・過去実績も順調に推移
・今後数年は従来の20%近い水準から踊り場か
<テーマ性> ・・・ 6pt/10pt
・ＡＩ活用
・ビックデータ構築から活用へ
・ＩＴ業界人材不足
・自動化ニーズ（労働人口減少）
【安定性】 ・・・「A」
<スイッチングコスト> ・・・12pt/15pt
・グループウェアでトップシェア
・企業基幹システムに当たり変更はそれなりの影響あり
・但し、他ベンダでリプレイスしようと思えば出来る
・ＡＩ、データ活用で優位性築ければ障壁となる
・しかし、技術競争は一層激化か
<不況耐性> ・・・4pt/10pt
・企業のＩＴ投資意欲に影響は受ける
・ストックが収支の半分程度を確保
・ＩＴ構築から新規分野投資意欲減衰は不況時も一時的か
<ストック性> ・・・7pt/10pt
・現在半分程度のストック収支
・ストック性による安定性追求には経営層も意欲あり
<過去業績実績> ・・・8pt/10pt
・安定の成長基軸を継続
・成長への種まきを平行
・リーマン時の業績低迷もみられるが影響は限定的
<顧客層> ・・・3pt/5pt
・特定顧客には依存せず
・大手企業が多い（選別受注）
・金融分野から法人など他領域へも進出
【割安性】 ・・・「Ｂ」
<ＰＥＧレシオ> ・・・13pt/20pt
・PEGレシオ1.2
・株価は上昇もまだそこまで過熱感なし
<目標株価GAP> ・・・7pt/20pt
・上昇余地30%前後で一定の評価済
・長期目線では社長のコミットメント実現を加味すればまだまだ
・どこまでこれを考慮するか・・・
【安全性】 ・・・「Ａ」
<営業CF推移> ・・・11pt/15pt
・営業CF+で安定的
・但し安定推移はここ数年でそれ以前は企業規模も小さくやや不安定
<自己資本比率> ・・・11pt/15pt
・50%前後で優秀
・但し有利子負債は小さく現金も十分蓄積済
【還元性】 ・・・「Ｓ」
<ＤＯＥ> ・・・14pt/15pt
・DOE10%前後 十分な配当
・今後も増配意欲あり、配当性向でコミットメント
<資本政策> ・・・4pt/5pt
・ROE30%弱で優秀
・自己株買いは普通レベル
・IR資料は開示姿勢も含めて積極的
・ＩＲイベントから動画配信などに切り替え
・電話対応もＧＯＤＤ
・社長の強い思い全面に出ている
<株主優待> ・・・5pt/5pt
・直近で実施を発表。配当含めると十分な還元。
【決算精査】 3844_コムチュア（１７年３月期＿２Ｑ決算）
銘柄分析シート
１．サマリ
総合評価：「３」 （☆☆★★★）
※総合評価は５がポジティブ、３がニュートラル（想定通り）、１がネガティブの５段階レーティング
２桁の増収増益決算となりましたが、
会社予想と比べて売上で1.5%、営業利益で2.4%、純利益で1.0%の未達となり、
ただでさえ期待の大きい当社業績に対して、
各費目で未達という結果で、ネガティブ視されているようです。
まず、私はこの未達はもはや誤差の範囲であり、
計画通りに進捗しているものと認識しました。
元々、上期の営業利益の増益率予想は14.4%でしたから、
それが未達となると、私の同社への期待成長の14%から下振れしており、
その増益率にもやや力不足を感じないわけでもありません。
ただ、その一因として今期はのれん償却が重くのしかかっている背景もあります。
のれん償却前営業利益では増益率は前期比+18.3%となっています。
のれん費を安易に除外して評価するのは必ずしも正しくないと考えていますが、
直ちに成長性に疑義をかけるようなものではないでしょう。
というか、こんな程度でいちいち疑義をかけていたら、
この先の長期投資は持ちません。
捕捉資料（PDF）でも開示されていますが、受注の状況もまぁ許容範囲でしょう。
前期の受注残高伸長率は21%で今期の伸長率は13%と落ちてはいますが、
今の業績予想を見れば、こんなもんでしょう。
各指標、決算説明の動画などを見ていっても、
過度な計画超過など期待は出来ませんが、
計画通りに進捗しているように思います。
以上から、総合評価は「３」（想定通り）です。
２．定量数値の確認
（１）売上の推移
◆２Q累計（売上高）
◆２Q単計（売上高）
全体の売上高の伸長としては順調だと思います。
セグメントで見ると、ネットワークサービス事業が減収となっています。
１Qから大型案件の完了に伴う影響がみられており、
それが継続しているという恰好です。
一方で主力のソリューションサービス事業は20%以上の増収となっており、
これが全社の成長を牽引していることがわかります。
金融分野のIT投資は先日の下方修正にもあった通り、
セキュリティ分野などでも手控えムードがある一方で、
世の中的にブームとなっているAIを含めたフィンテックによる、
攻めのIT投資は活況ですから、
この辺りの深堀りが順調に推移していることと思います。
（２）利益の推移
◆２Q累計（営業利益）
◆２Q単計（営業利益）
２Q累計での営業利益の増益率は11.6%、
のれん償却前ベースで見ると18.3%となります。
営業利益率は9.9%となり、のれん償却が重くなった割には、
前期と横ばい水準を維持しています。
粗利率が1.1%改善する代わりに、販管費率が1.1%増加して、
結果、営業利益率が横ばいです。
ここには特にコメントはありません。
一方、２Q単計で見ると、7%程度の減益となっています。
粗利率が0.9%の低下、販管費率が1.4%の増加となっています。
のれん償却の計上も影響しているでしょうが、
元々計画線で推移するとなると、この期は減益になっているはずでした。
計画未達の上、営業減益ということで、
むしろ計画超過で営業増益継続を期待していた方からすると、
肩すかしといった内容だったのでしょう。
私はのれん償却の事細かな影響精査まで想定はしていませんでしたが、
概ね会社計画線と認識していたので、
未達とはいえ、その計画通りのトレンドと認識したのでそれで十分です。
それにしてものれん償却が86百万円ですが、
営業利益が605百万円ですから、14%程度の比率ですから、
さすがに無視はできませんね。
この辺りは、決算説明動画では解説がありますが、
決算短信上、PLとCFから判読は出来ますが、
本文中でもう少し捕捉があるといいなと思います。
◆２Q累計（純利益）
◆２Q単計（純利益）
純利益については、前期では営業外収益が大きかったですが、
今期は少なかったり、
特別損失（固定資産除去）が逆に今期が大きかったりしましたが、
概ね、営業利益のトレンドと同じでしょう。
（３）利益の状況と今後の見通し
通期業績予想と今回の上期実績を踏まえて皮算用です。
◆通期予想（会社予想）
売上高 ： １３，０００百万円
営業利益 ： １，５００百万円 （１１．５％）
◆今期２Q実績
売上高 ： ６，１０４百万円
営業利益 ： ６０５百万円 （ ９．９％）
◆今期下期予想（上記の差分）
売上高 ： ６，８９６百万円
営業利益 ： ８９５百万円 （１３．０％）
◆前期下期実績
売上高 ： ５，８８６百万円
営業利益 ： ７５１百万円 （１２．８％）
前期比で見ると、１７．２％増収、１９．２％の増益ということになります。
MAによる効果や受注の状況などを踏まえても、
売上高のベースはそこまで問題はないものの、
決して楽な水準ではない印象を持ちます。
そもそもMAした会社の潜在力をあまり把握しておらず、
その寄与度を図れないわけですが、
なんとか達成可能かなとは思います。
一方、利益については、元々会社予想より若干のビハインドではありながらも、
元々の計画線なわけですが、
２０％近い増益率を見ると少しハードルが高い気もします。
営業利益率面は労務費を毎期向上させているので、
付加価値向上施策がきちんと結実していければよいですが、
どうでしょうかね。
私の見立ての今期予想は少し保守的に会社予想EPS204を5%弱の未達として、
EPS195としてみることにします。
ただ、この微修正が同社の長期的な潜在力を変えるものではありませんから、
冒頭の総合評価を変えるなどの対処は取っていません。
（４）IR照会
今回は不要と判断して、特に照会の対応は取っていません。
（５）株価推移
現状の目標株価は4240円ということで、
直近でそこに接近していたこともあり、
かなり悩ましい状況でした。
その根拠は19.3想定EPSを265、評価PER16倍を元に算出していました。
ですから、今期予想PERで20倍を超えている状況や、
目標株価までの接近を踏まえると、
かなり高騰していたという印象は拭えませんでした。
そのような中、ある意味。今回のような普通の決算が出ると、
同社の特徴でもある決算後暴落という恒例行事になるわけですね。
直近高値からすでに20％以上の下落をしていますから、
私も含めて株主にとってはいつものことかと思いながらも、
心穏やかではないですよね（笑）。
このグラフでちょうどPER16倍を元にした
近似曲線近傍が今の株価となっており、
私の感覚からすると期待が過度に先行していたものが、
適正な所に戻ってきたところという感覚です。
ですから今後のCAGR14%想定といった所を考えると、
その利回りで満足できるなら、買い増しを考えてもよいですが、
決して割安になったというところでもないので、
ここから更に株価が投げ売りされてくれば、
期待度の低下の分のGAPも生まれるので妙味が出てくるかなという感覚があります。
（６）さいごに
決算説明動画を即座にUPしてくれるようになったわけですが、
その対応にはとても感謝しています。
向会長自身がやや棒読みのような印象があり、
かつてのIRセミナーのようにもう少し迫力があってもよいように思いますが、
公式に配信するものとしてはこのように型にはまったものになるのは、
致し方ないかなとも思います。
それからいつも同社のプレゼンの最後には、
お客様には「感動」、社員には「夢」をという決まり文句があるのですが、
株主には？と思っていました。
決算後の恒例の暴落から株主は「失笑」やら「失望」やら「絶望」やらと
揶揄される声も聞こえていますが、
今回は株主には「感動」と「夢」を共にもたらしてくれると
明記されました。今回も株価の暴落を前に、感動も夢もあったもんじゃない、
なんて言われそうですが、
私は、同社への期待は継続して抱いています。
同社は新たな技術や領域への進出を進めており、
直近でもコメット社の買収で基盤系にも進出するようですが、
その動向やどうシナジーを出せていけるか、
リリースをみていきたいなと思っています。
