中長期投資の練習記録

決算短信の第一印象がネガティブだった、
3079Ｄｖｘについて決算内容を精査します。

まずは銘柄分析シートを作成し、
以下にＵＰしました。
（従来通り、ＰＤＦの直リンクとなっています）

こちら

今回は決算精査にフォーカスを当てますので、
個々の当シートのフォローは割愛します。



まず今回の決算は様々な要素が混入されています。

◇小幅増収　（前期比：＋３．６％）
　主業の不整脈事業での増収が支配的となり、
　前期の大型機器の反動減や虚血事業の不振を押し返して、
　増収は維持したといった印象です。

◇営業大幅減益　（前期比：▲１９．５％）
　ここが最もネガティブな部分です。
　安定性重視の銘柄で２０％減益は想定外でした。
　というわけで、
　ここにフォーカスを当てた精査が必要ですので後述します。

◇純利益大幅増益（前期比：＋１３３．６％）
　有価証券売却益を計上したことによる特需です。
　これは完全なる一過性の要因ですし、
　確かに見栄えのＰＥＲなどは下がりますが、
　この分は割り引いて評価しないとなりません。
　この利益の一部を配当で還元ということで、
　増配も併せて発表されていますが、
　営業減益の方がよっぽども気になります。
　ＰＴＳではこの材料で一時は高騰しましたが、
　その後は軟調に推移しましたが、
　真っ当な動きだなと思いました（涙）。


　それでは、営業利益の大幅減益について、
　早速みていきたいと思います。


　まず営業利益は、
　粗利益率と販管費率の２つのファクターで決まります。
　粗利益率の問題なのか、
　販管費率の問題なのか、その双方なのかを考えます。


　まずは販管費率からチェック。

　

　販管費率は過去３期の１Ｑと同水準です。
　というわけで販管費が犯人ではないようです。
　つまり、粗利益部分に何か問題がありそうです。


　粗利益ということで、セグメント別の情報がありますので、
　こちらを紐解きます。
　（突貫で作った表なので見にくくてすみません）







　まずもっとも収益の比率が大きい不整脈事業からチェックします。

　不整脈事業の利益率は今期１Ｑで１４．０％ということで、
　過去の利益率と比較しても変調はありません。
　一方で売上高ですが、
　当社は通期業績予想の内訳として、
　セグメント別の売上高の予測を開示しています。
　今期予想に対する進捗率は２３．９％となっています。
　ちなみに過去４期の平均進捗率は２５．７％ですから
　２％程度の弱さがあるな、という感触です。

　短信上は好調に推移しているとありますが、
　定量データからは直ちに問題になるほどではありませんが、
　それにしては少し進捗遅れも気になりますし、
　このセグメントは当社の主軸ですからね。
　というわけで、これはＩＲ照会しないとなりません。
　

　次に虚血事業です。
　こちらは短信にも記載がある通り、
　円安に加えて、冠動脈関連の症例数が低下したとかで、
　不調に終わっています。

　まず数値から見ますが、
　利益面では利益率が２７．４％ということですが、
　過去４期では４０％から３０％程度ということでした。

　為替影響と症例数低下の２要因がそれぞれどれ位効いているのか。

　例えば為替影響は１円円安で１４百万円だそうなので、
　前期１Ｑの平均為替レートと今期１Ｑの為替レートで概ね２０円の開きがあります。
　単純に計算すると２８０百万円の減益要素で、
　これを割り戻すと５７７百万円のセグメント利益となり、
　この時の利益率はなんと９．５％となります。
　もちろん、為替ヘッジなどの効果もありますので、
　こんなに円安影響が直接減益要素となっていないはずで、
　どの程度が症例数低下の影響なのでしょうか。
　この辺りはこれ以上わからないので、ＩＲ照会です。

　そして一番釈然としないのは、
　なんで症例数が減少するのかということです。
　冠動脈ステントは、心臓疾患への対応機器になりますが、
　心臓病の患者数は高齢化の影響もあり、
　緩やかに増加しているはずです。
　業績に影響するほど、急に症例や患者数が減少するのでしょうか。

　当社の扱う商品はシェア率も高いこともあり、
　為替影響による利益面は置いておいて、
　売上面では安定的なセグメントなのかなと勝手に理解していました。
　一時的に症例が減少したのか、
　今後も症例減少またはこれに起因した何らかの事情によって、
　継続的な低迷が続くのかは要チェックだと感じました。
　こちらは私も素人なので、ＩＲに照会です。

　前期まではずっと顧客の深堀や新規顧客の拡大で、
　冠動脈ステントに関するビジネスが、
　好調に推移していると記載がありました。
　しかし、今期に入って急に一転して伸び悩んだのは、
　本当に症例数の問題なのか？
　とそもそもの所で他に要因はないのか？も気になります。

　社長も変わり、何か事業運営上で
　ビジネスがシュリンクしてしまうようなことにならなければいいのですが。

　前期には、既存／新規顧客の開拓で好調という表現もありました。
　しかし今期にはその文言も消えています。
　そろそろ販売先の幅出しという点での成長は
　余力が少なくなってきているのかもしれないという視点は常に持っておきたいです。

　
　最後のセグメントでその他ですが、
　こちらは前期にスポットでの大型機器の販売がありました。
　ですので、その反動が出ており減収減益ですが、
　そもそも他２事業に比べると規模も小さく、
　あまり全体への影響は薄いと思います。
　それより、今期のその他セグメントの計画売上高が、
　過去に比べると強気なのですが、
　この部分は大丈夫なのかな？と漠然と思いますが、
　ここは正直わかりませんね。
　ただ、ＩＲに照会したところで、
　答えてくれるわけないので、ここは静観したいと思います。


　というわけで、纏めます。


　粗利益が伸び悩んだ要因は、各セグメントでみられた。

　不整脈事業では収益性こそ前期並みを確保したものの、
　計画売上高に対する進捗がやや弱い印象がある点が挙げられます。

　虚血事業では、なぜ症例数が伸び悩むのか不明。
　それが今後も続くのかどうかがカギ。
　どうリカバリを打つのかも含めて為替影響位は
　ちゃんと打ち返せる位にはなって欲しい。

　その他は額こそ全体から見れば少ない者の、
　大型機器販売の反動減となっている。


　投資判断としては、不整脈事業の売上の今後の展望や
　虚血事業で本質的な課題認識を一度チェックすると共に、
　今後の対策も併せてみて、間違った対応でなければよいですが、
　その認識や対策がイマイチであれば、
　安定成長性に疑念が湧き、売却という判断もあるかもしれません。
　まずはＩＲの回答を待ちたいと思います。

　なお、月曜日は暴落すると考えます。
（値動きは読めませんのでなんともいえませんがね）
　しかし、まだ直ちに売却するほど悲観もしていないので、
　カド番での継続保有となります。

　もう少し保有していたら、
　少しポジションを落としていたかもしれませんが、
　現状で私のＰＦの３％保有ということで、
　少な目なので全体としてのリスクも限定的だと考えます。

※当記事では3079DVｘについてネガティブな要素も含んだ記事です。
　（気分を害される恐れのある方は、当記事はスルーして頂ければと思います）

---

　金曜日の米国での雇用統計について、
　予想を大きく超えるよい指標がでました。

　これを受けて一段と円安が進み、
　121円台まで進んでいます。
　ここまで急激な為替の動きとなると、
　要人発言が国内外からも出てきそうです。
　（今のところ静観なのが意外ですが）

　実際に日経にも報じられている通り、
　中小企業が耐えられずに円安倒産が出始めているとの記事を、
　多く見るようになってきており、副作用が顕著にもなってきそうです。

　さて、私が現在保有している銘柄で、
　明らかに円安がデメリットとなるのは、
　3079DVxと7743シードです。
　いずれも医療機器関連に属しています。
　（正確にはシードは精密機器になりますが）

　一方で、明らかな円安メリット銘柄は保有しておらず、
　私のPFにおいて円安メリットとなっているのは、
　海外ETFによる資産のみですので、
　それにより若干のヘッジにはなっていますが、
　全体としてはこの円安の恩恵を享受どころか、
　若干ネガティブな要素になっています。

　ドル円レートで120円を超えたことで、
　節目ということもあり、改めて3079DVｘについて、
　IRへの照会も含めて為替影響について、
　整理をしておきたいと思いました。

　そもそも当社において円安がデメリットとなるのは、
　輸入仕入が伴う、「虚血事業」であり、
　全体の売上高のおよそ15%程度の比較的小さな部分です。
　ですから、実際にはそこまで大きな影響は受けないと認識していました。

　しかし、この機会に改めて調べてみると、
　単純な計算で、１円の円安が１４百万円の減益要素となることがわかります。
　きちんと数値で押さえていなかったのが情けない・・・。

　今期予想の当期純利益は８．４億であり、
　その想定為替レートは１０３円です。
　今年の４月から１１月までの平均レートは１０５円３０銭程度かと思いますが、
　足元の状況を考えると更に円安にいくでしょうか。
　先々の為替は要人発言など全く予見できませんが、
　仮に年度平均レートが１１０円程度に落ち着いたと仮定すると、
　概ね会社予想より７円、利益にして約１億の減益要素です。

　ちなみに４月－９月の上期決算において、
　当社は為替の影響もあったものの、成績は全く問題ありませんでしたが、
　この６か月間のドル円平均レートはほぼ１０３円ちょうどです。
　下期でこれだけの為替変動が発生しているわけですが、
　私はこれは無視できないのでは、と気掛かりになり始めたわけです。

　全体の通期予想の純利益が８．４億に対して、
　１億の減益要素となると１２％程度の影響を受けることになります。
　当社の成長性を１５％程度と仮定した場合、
　増益には変わりありませんが、影響が無視出来るとはいえません。

　一方、当社の魅力のひとつとして、
　過去の業績は２７期連続での増収増益を継続しています。
　少なくてもここ数年では為替変動だってあったはずですし、
　リーマンや震災など多くの多難があったにも関わらずです。

　そこで、過去数年の売上と利益のそれぞれに対して、
　為替の期中平均を調べてみました。
　為替は「年」ですが、当社業績は「年度」ですので
　厳密には正しくありませんが、トレンドを掴む上ではよしとします。


　




　このグラフを見ると円高トレンド時にも、
　為替変動による特殊な利益の積み上がりがあるようには思えない一方で、
　２０１３年の円安トレンドとなった際にも、
　決算説明資料などでは９５円想定が１００円と５円程度の円安振れがあったものの、
　増収効果などでカバーしていることがわかります。
　もちろん、適宜実施しているとされる、
　「機動的ヘッジ」も有効に機能しているようにみえます。

　このグラフを見ると、
　急激な円安となったのは回数も限られるので、
　だから今回も大丈夫といえるまでの根拠としては薄いかもしれませんが、
　あまり心配しなくてよいのではと読めますね。
　

　さて、来期の予想という観点です。
　そろそろ今期の着地から翌期の予想業績へ関心が移ってきます。
　四季報の秋号での2016.3期の純利益予想は９億です。
　今期予想が８．４億（会社予想は８．３８億）ですから、
　およそ７％程度の成長です。額にすれば０．６億の増益額です。
　ちなみに四季報秋号数値は８月頃の算出結果であり、
　この時の為替レートはちょうど１０３円ですから、
　秋号の来期予想のレートも
　まさかここまでの円安は織り込んでいないと推測しています

　こちらも現時点での仮置きですが、
　来期の為替予想を１１５円とすると、
　今期の１０３円予想から１２円の円安となり、
　単純計算で１４百万円×１２円安　＝１．７億の減益要素です。

　つまり、このレート前提ではこの四季報予想到達のためには、
　レートに依存されない実力値で２．３億の増益幅が求められることになります。
　これは今期の会社予想の利益８．３８億に対して、
　２７％の成長を意味することになります。

　実力の上で、これだけの成長を遂げて初めて、
　為替が１１５円平均を前提とした７％成長になります。

　これは確かに当社の営業力、技術力、エリア拡大戦略などがあったとしても、
　非常に高い目標であるように感じます。

　
　さて、IRへの照会事項です。
　得られたことを私なりにサマリすると以下の通りです。


　①１円円安で１４百万円の減益要素はその通り。
　②当社の商材は保険償還価格により決まるため、価格転嫁がすぐ出来ない構造
　③今期の為替レート変更はなし。増収効果で吸収可能と現時点で判断している
　④仕入額の1/3を為替予約でヘッジ対策済。急激な変動時はオプション取引で対応
　⑤期を跨いだ為替ヘッジ策は講じず（相場動向見極め困難のため）
　⑥来期策定では改めて想定レート算出して採算性評価を実施
　⑦急激な為替変動の来期対策は、販売数量増効果に頼るしかない状況
　⑧財務ヘッジには限界あり、製造元と原価低減、円建て取引交渉等の必要性を認識


　②と⑦はネガティブな印象です。
　これを保守的、堅実とみるのか、切羽詰まった状況とみるのかは難しいですね。
　私は、こういった為替変動だって、
　必需品である医療機器であれば、
　価格転嫁させれば収益性は保てると安易に考えていました。
　しかし、確かに保険償還価格に大きく影響されることから、
　なかなか政治的にも難しい面があることもわかりました。
　（当たり前のことなのでうが、強く意識出来ていませんでいた）

　⑧はポジティブな要素があるものの、
　そもそも継続的になされていることでしょうし、
　今の相場環境を考慮しても容易な交渉とは思えません。
　具体的進捗があれば、「必要性を認識」というような印象を受ける文言ではなく、
　もう少し違った印象を持たせてくれる表現であったと思います。



　さて、上記の諸々をもう一度整理すると以下のようになります。

　・過去業績では外部要因に影響を受けない安定的な実績推移を示してくれている
　・為替変動も過去の業績では大きく影響を受けておらず堅実な成長を遂げている
　・来期の予想では急激な円安を織り込んだ計画策定が求められ、増益はハードルが高い
　・会社側も価格転嫁も困難で販売数量増での策で乗り切るしかない状況であると認識している


　過去の業績を信じて、エリア拡大や患者数増の効果で販売数量の増加が、
　高いハードルを越えるだけのポテンシャルを持つものと　
　信じ切れるかどうかだと思います。

　当社はアサザイなどを通して社長の考えにも触れていますが、
　社長の起業におけるストーリーはもちろんですが、
　社員の技術力が高く、仕事に対して誇りを持つなど、
　企業体としてのポテンシャルは非常に大きく、
　かつ扱う商材も重要性が高く、数値面では評価しきれない部分での
　魅力も大変大きなものがあります。

　このような状況で、
　信じて気長に持ちたいという気持ちがある反面で、
　私の現在のPFの状況、現金の状況などを考えると
　敢えて定量的な部分で来季の業績についての見通しが見えない中で、
　このまま放置でよいのか、自信が持てません。

　自信が持てないと書くと、
　では売却を検討かということになりますが、
　それもそれで私の本望でもないのです。

　ただ、来期予想の見通しが手元計算では厳しいということと、
　IRの回答状況をどこまで真に受けるかというのはありますが、
　不安が残るものであったことが大きく影を落としているのは事実です。
　過去の業績という絶対的な実績は、
　証拠であるわけですから、それを信じた方がよいようにも思いますが・・・。

　当社はROEの数値も良好、実施無無借金ということで、
　経営指標面でも魅力が大きいですから、判断が本当に難しいです。


　対策は現時点では何もせずホールドして、
　来期予想の見通しが明らかになっていく過程で適宜判断ということか、
　一旦１部昇格分の利益確定だけしておいて、
　来期業績がはっきりしてきた時点で、改めて買い戻すか、
　ただ後者の場合は当然ながら、
　その期中のリスクを回避する代償として利益を損ねる可能性も出てきます。

　まずは、１週間もう一度冷静に考えて、
　四季報新春号や日経情報新刊などの情報も参考にしつつ、
　改めて考えたいと思います。

　いずれにせよ、来週は相変わらずこの株価推移が続くような気がしていますので、
　その分、考える時間だけは確保出来そうです。


　最後に誤解のないように記載しておきますが、
　当社へは多くの個人投資家の方が興味・保有をされていると認識しています。
　また当ブログの読者の方でも保有されている方が多いことも認識しています。
　その上で、ネガティブな要素も含んだ記事となっている点は、
　あくまで私の個人的な認識の下で記載をしています。
　根拠性に曖昧さがあることを何より私が一番認識しており、
　だからこそ、ポジションについても真に悩んでいます。
　当社の投資スタンスについて、
　当記事で買いや売りのどちらかを意図的に進める目的はなく、
　あくまで私の整理のつかない思考をありのままに記載したものであります。

　そんな状況の中で、わがままが許されるのではれば、
　当記事の私の見解について異論の方が多いように思いますが、
　ぜひ、そのようなコメントを頂けると大変嬉しく思います。
　

　3079　ＤＶｘの決算が発表されました。

　今日も相変わらず帰宅が遅く、
　とりあえず短信だけみた印象だけ、メモを残しておきます。


　・収支面では計画水準ということで、安心しました。
　　→表紙の数値だけ見れば、若干上ブレ！？と思いましたが、
　　　治験費用の期ずれによる影響もあることから、
　　　本文までを読むと利益面では計画水準であると読めます。
　　　治験が計画に対して若干遅延というのが気になりますが、
　　　まぁまだ推移を見守っていれば問題ないレベルでしょう。
　　　通期では計画通り費用化されるとのことですからね。

　・為替の影響は現時点では限定的のようです。
　　→虚血事業のセグメント情報からもＰＬの為替差損勘定を見て判断。
　　　今後どこまで為替予約などの効果で影響が出ないのかは、
　　　次の決算でも引き続き経過を見守りたいと思います。
　　　恐らく円安トレンドは当面継続するでしょうから、
　　　為替影響を受けても安定的に推移してもらいたいものです。
　　　そもそも、主に虚血事業のみが影響にされされるわけで、
　　　全体で見ればそういう意味でも限定的とも見ることが出来ると思います。

　・販売好調
　　→不整脈事業、虚血事業共に、販売は好調のようです。
　　　外部要因に寄らずに確実に販売数量が伸びていることがわかります。
　　　診療報酬が下がっていても、売上ベースでこれだけ伸長しているのですから、
　　　やはり安心感があるなと感じました。
　　　またその他セグメントとして計画外の大型機器の販売があったようです。
　　　これが本当に一過性で発生した棚ぼたなのか、
　　　今後も時々はこういう新たな危機の大型機器の販売がありうるのか、
　　　その点は今後も注目しておきたいです。

　・記念配当
　　→１円という小さな額ではありますが、よかったです。
　　　中にはもう少し期待した方もおられるでしょうが、
　　　これは会社がきちんと成長のためにも、
　　　内部留保していきたいという表れのようにも思います。
　　　今期のキャッシュフローを見ると、
　　　財務ＣＦが配当支払いの影響もあり、現金が減っています。
　　　投資ＣＦでも支出があるため、あまり配当を出さなくても、
　　　今後もうまく成長のために利益を回してほしいと思います。
　　　私は１円でも十分だと評価します。

　・利益率
　　　　粗利率で前期比０．５％悪化。
　　　　営業利益率で前期比０．３％の悪化。
　　　　純利益率で前期比０．１％悪化。
　　　　
　　　　とりあえず手元で計算しただけです。
　　　　デリバ益などで純利益ベースでは悪化は和らいでいるものの、
　　　　粗利率の悪化が少し大きいのが気になります。
　　　　前期との単純比較なので、
　　　　前期に何が起こっていたか確認する必要がありますが、
　　　　まぁこちらも直ちにああだこうだいう水準感ではないと思いますので、
　　　　時間がある時に改めて分析してみたいと思います。
　　　　いずれにせよ、大勢に影響なしと判断しました。
　　　　計画外の大型機器販売の利益率がどの程度かわかりませんが、
　　　　もしかするとそれもわずかに影響したのでしょうか。


　　このほか細かな点もいくつかありますが、
　　きわめて想定内での無難な決算通過と評価しました。

　　表紙の数値を見ただけで安心したので、
　　実は２ページ目以降もざーっと目を通しただけで、
　　とりあえず順調でよかった、そんな決算だったと認識しました。

　　株価はＰＴＳでも特に売買されていませんから、
　　明日もあまり動かない（指数に引きずられて連れ安するか！？）のでしょうね。

　　気長に株価も騰がっていって欲しいものです。

　3079ＤＶｘが東証１部への昇格を発表しています。

　最近買い付けを始めたばかりなのですが、
　その際に分析した時も東証１部への昇格は想定していましたが、
　もう少し先だと考えていましたので、驚きました。
　まぁこういう根拠のない推測など、所詮は推測であり読めないものですね。

　悔やまれるのは、買い増すことが出来なかったことです。
　以前にコメント欄で買い増しを出来ない私の対応に、
　未熟だという趣旨のコメントを頂いたことがありました。
　（このことだけでなく全般に未熟だというご指摘だったと思いますが）

　本当にその通りでこの結果からみれば、やはり私は未熟でした。
　ただ、あくまで、結果論ではありますが。

　さて、当社への見立ては、先日の記事から変更はありません。
　当記事にて、目標株価は約1,908円と算出しております。

　本日の終値である968円から見ると上昇余地は約97％ということで、
　こちらも十分魅力的な価格帯です。

　私はこの目標株価に対して２倍をひとつの基準に考えていましたので、
　950円以下で買い増しを検討していました。
　現在の取得単価は918円でしたので、
　今週は平均取得単価を940円まであがってもよいと判断し、
　962円で指しておりました。
　ちなみに先週までは930円を取得単価となるよう942円で指していました。
　先週までと今週で何かが変わったわけではないのですが、
　このような判断をしているあたりが、
　まだまだ株価を追いかけている稚拙さの表れかもしれません。

　そして、結果論ですが、
　本日の安値964円ということで、あと2円で買い増しに失敗しています。

　そんなところへ、昇格のニュースです。
　
　当然嬉しさはあるのですが、それよりも悔しさにも似たような感情が先行しています。

　本件は結果論から言えば、残念な結果でしたが
　では、私は判断を誤ったのでしょうか。


　ひとつ言えることは、確かに残念だし悔しい気持ちもあるのですが、
　一方で諦めにも近い感情があることも事実です。
　私は買い増しをきちんと自分の判断で算出をして決めていました。
　964円ではなく、962円で買うと決めたわけです。
　これがなんとなく指していた962円であれば、
　その時の曖昧な判断を悔いたことでしょうが、
　私なりの根拠があって決めたことですので、
　これはこれで仕方ないなと割り切れるのです。

　つまり、以前に比べて根拠に則って意思決定が出来るようになっているため、
　なんともいえない後悔が先行しないのです。
　納得性のある投資を心掛けていますが、このように根拠をもって対応すると、
　その効果が出るようです。

　それで、根拠を持って対応できるようになった点は、
　成長したと自分を褒めたいのですが、
　その先の課題として、その根拠に基づいた意思決定に対して、
　どこまで柔軟性を持たせるかというセンスについてです。

　多くの投資家の皆さんも同様にきちんと自分で考えた根拠を持ち、
　その根拠から導き出される投資判断に則って投資されていると思います。

　私もこのように自分の中に「きちんとしたルール」があることが大事だと認識し、
　かつそれをまずは初心者なりに厳格に守ることから初めようと、
　敢えて柔軟性を排除するようにしています。
　（それでも時にえいやーで若干柔軟性を持った対応をしていますが）

　それはそれで厳格なルールに従っているという意味では、
　ある意味原理原則からいってよいことのように思いますが、
　もう少し柔軟性を持った、臨機応変さを備えることも、今後の課題であると考えます。

　臨機応変さといっても常にブレまくっていては仕方がないのです。
　自分が算定した根拠も全て同一に扱わず、重要性などで重み付けを行い、
　本当に譲れないコアな要素でこのくらい、多少は妥協を許される範囲はこのくらいと、
　ある程度幅を持たせた意思決定も大事だと思うのです。

　今回の例では、「940円を取得単価にしたい」ということは、
　940円にはあまり意味がないわけです。
　ただ950円というのが上昇余地2倍という目安にしたいというところは
　相対的に重要な目標感なわけです。
　950円以下といった時にキリがいいということで940円としていることに対して、
　たった2円で買い増せるチャンスを逃してしまうというのはあまりにもったいないと思うのです。
　もちろんあくまで964円というのは安値でこの値段で買い増せる保障なんてないわけですが。

　仮に964円で買っていたとしても取得単価は1円変わるだけです。
　たまたま昼休みにこの値段を見ていて、
　あと2円を譲れなかった自分の判断は、
　厳格にルールを守ったと褒めるべきか、あまりにルールに縛られ過ぎていてセンスがないとみるか、
　結果を知ってしまってから論じるのはフェアではないのですが、
　ルールの厳格さと柔軟性の共存はもう少し私の中でセンスを磨く必要がありそうです。


　さて、最後におまけのようになってしまいますが、
　当社が東証１部上場となることによるメリットですが、
　やはり営業力の強化という点が挙げられるでしょうか。

　当社は首都圏から地方へ拡大路線を辿っている過渡期となっています。
　相対的にシェアの低い新たな地域へ新規進出する際に、
　東証１部というのは信頼性という面で武器になると思われます。

　特に医療関係など堅めの業界を対象にしたビジネスですので、
　このような看板は有効ではないかと思います。

　それからもう１点ありますが、
　新商品開発のメーカー側とのアライアンス協議が進んでいるものと思われますが、
　その際にこのような提携話を主導的に動きやすくなる要素もあるのではないかと考えます。
　ようわかりませんが、東証１部上場というだけでも、
　そのような提携話が進みやすくなるという要素もあるように感じます。
　（もちろん本質的な魅力度がないとだめなわけですが）

　当社は増収増益を安定的に長期に渡って継続しています。
　そのような会社が東証１部に上場することで、
　しかも成長率から考えるとまだまだ割安であることに変わりはありませんので、
　市場から適正な評価を得つつ、継続的に成長を遂げてほしいものです。

　3079　ＤＶｘ　東証２部　【卸売業】

　個人投資家にも人気のある3079 ＤＶｘについて、
　まずは簡易分析してみたいと思います。
　当社の事業をきちんと把握するためには業界の知識が必要で、
　かつ薬事法や診療保険制度など様々な慣習を理解しないとなりませんので、
　まずは、決算説明資料から読み取れる内容に限って、
　簡易分析を行いたいと思います。

　循環器疾病の医療機器の販売がメインです。
　事業は大きく２つに分かれています。

　　（１）不整脈事業
　　（２）虚血事業

　売上は概ね不整脈８に対して虚血は２ですが、
　利益では不明脈７に対して虚血は３です。

　不整脈は販売代店で、虚血は総販売代理店ですから、
　虚血は国内ではほぼ独占状態ということになります。
　直接輸入したものを販売代理店へ卸しているわけです。
　ということは為替の影響を受けるわけですが、
　1円円安で利益は14百万円減益要素。
　前期は円安の進行があって減益要素があったので、
　実際の利益構造はもう少し虚血が多くなるのだと思われます。

　不整脈事業は心臓ペースメーカーなどの機器販売ですが、
　診療報酬の影響が強いものの、患者数の増加に伴い市場規模は縮小ながら、
　影響は軽減されているようです。
　しかも新商品には相応の報酬も維持されることに加え、
　ＩＣＤなど他の商材については、金額ベースでもまだ市場規模は拡大しています。
　これは当社の決算説明資料にも参考資料に反映されています。

　トータルで考えると市場規模全体は概ね10%位は拡大していそうです。
　今後高付加価値の商品が提供される続けることは、
　医療技術の発達と患者数が増えることを考えても必至だと思いますので、
　診療報酬の下落はあるものの、パイは順調に推移しそうです。

　また、当社の決算説明資料の冒頭に営業拠点のスライドが出てきますが、
　これは首都圏に集中しており、
　首都圏以外での成長余力があることをアピールしているようでなりません。
　全国どこでも循環器疾病は起こりえますし、郊外の方がより高齢化が進んでおり、
　医療機器のニーズは高まりやすい傾向もあり、
　この部分は当社の大きな成長の根拠のひとつになりそうです。

　数値面ですが、まず実績は数値どうこうではなく、２８期連続増収増益です。
　リーマンショックだって震災だって関係ないわけですね。
　まぁそれはそうです。
　ちょっと景気悪いから心臓ペースメーカー使うのやめるとかないですからね。
　必需品（しかも人命に関わる程）を扱う強みなのだと思います。
　この点は大きなポジティブ要素です。

　それで数値の中身ですが、過去5年位を見ると、
　13%増収、15%増益くらいでしょうが、
　四季報の予想を見ても増益幅は10%割れになりそうです。

　ただ過去の四季報を見ると、結局実績は四季報予想から上ブレもしており、
　あまり当てになりませんね。

　あと私が注目している点は、メーカーとのアライアンス強化の姿勢がみられることです。
　前期でインセンティブ契約締結や、副社長直下の新商品施策のひとつとして、
　メーカー元幹部とのアライアンスを締結し、調査作業にも着手とあります。

　こういった成長に向けた種まきを着実に実践していることで、
　単にエリア拡大でなんとか成長するというだけでなく、
　どのように現場で求められているものを発掘し、
　それを提供するかという卸としての付加価値をつける部分に
　きちんと対策を講じている部分が更なる成長へ結びつくのだと思います。

　現在の株価は903円です。

　時価総額：102億
　ＰＥＲ（14.3期実績）：12.9
　ＰＥＲ（15.3期予想）：12.1
　ＰＢＲ：2.42
　ＲＯＥ（14.3期実績）：18.8%
　ＲＯＥ（15.3期予想）：20.0%
　配当利回り：1.7%

　※優待あり（最近拡充あり）

　さて、分析も表面的にしか実施していないので、
　あくまで概算での目標株価ですが、
　まず成長率は15%と仮定します。

　17.3期の想定ＥＰＳは106となります。
　またその時点での成長率も引き続き15%は固いと思います。
　更に、それまでの間に東証１部への指定替えもあるでしょう。
　これにより、市場からの注目度も上がるでしょう。

　さらに実質的な無借金ということや、不況などの外部要因に左右されない点、
　当社のベンチャー精神や人格の「心」を大事にする社風など
　数値以外の部分でも評価出来る要素が多分にありそうです。
　この部分は今後の分析でもう少し掘り下げる必要がありそうです。
　こういった企業の質の部分が今後の企業の成長性に大きく影響してくるでしょうし、
　これまでの安定的な成長もこういった信念のようなものが根底にあるようです。
　一連のことを考慮したとしても、ＰＥＲ20倍位までは評価されるかもしれません。

　但し、当社は一応卸売業となります。
　卸売業は一般的にはＰＥＲ評価が低くなりがちです。
　概算段階であまり浮足立った？予想をしたくないので、
　簡易分析のこの時点の評価としては18倍としたいと思います。

　すると目標株価は1,908円となります。

　さて、企業価値面からも一応概算だけ計算してみます。

　＜財産価値＞
　　現金：32億
　　受取手形：66億
　　建物・土地：1億
　　有価証券：2億
　　借入金：▲2億
　財産価値：99億

　＜事業価値＞
　　営業利益13億　×　0.6（法人税控除）　÷　7%（成長性と安定性から割引率を7%）
　　　　＝事業価値：111億

　＜株主価値＞
　財産価値99億＋事業価値111億　＝　株主価値210億

　理論株価：1,861円


　両面からの分析で概ね1,800円後半位が目標となりそうです。

　現時点の株価から見ると2倍超が狙えることとなります。

　さて、この簡易分析で少し買い始めるかどうか、
　ただ他の個人投資家の皆さんが魅力と感じる理由が、
　この簡易分析だけでも十分理解できました。

　なお、当社は個人投資家の方に注目されているほかに、
　ＢＢＨフィディリティロープライスストックが大株主にいたことから、
　四季報ＣＤ－ＲＯＭでのスクリーニングで監視は始めていました。
　当ファンドは前にもご紹介した通り、非常によい銘柄を持っている印象ですので、好印象ですね。